国企投资，如何才能“物有所值”

良性的对外投资，是国企提高资源配置，实现资产保值增值及快速发展的必由之路。
而且伴随着供给侧改革，为市场注入更多的权益资本、发展混合所有制也是国企在整个国民经济发展中的战略任务。
但在实践中也存在部分企业投资决策不规范、国有股权管控不到位、标的资产价值不公允等问题，造成国有资产流失。
本文就以陕西省国资委监管企业为例从项目遴选、决策程序、科学估值三方面探讨国企如何合规地进行投资并且让投资“物有所值”。
措施之一：严格遴选投资项目
国企对外投资有无限制？
国企对外投资有非常明确的限制，即“投资项目负面清单”，之所以要设立负面清单，主要是基于产业政策和风险控制，引导国企资金流向符合产业发展政策的领域、避免产能过剩、最大程度保证投资保值增值。
实践中，负面项目主要包括以下：
（一）禁止类投资项目
1.不符合国家、省和项目所在地产业政策的投资项目。
2.未按规定履行完必要审批程序的投资项目。
3.不符合经省国资委审核的企业发展战略规划的投资项目。
4.不符合企业投资决策程序和管理制度的投资项目。
5.未明确融资、投资、管理、退出方式和相关责任人的投资项目。
6.项目资本金低于国家、省上和项目所在地相关规定要求的投资项目。
7.超过企业年度投资10%的非主业投资项目。
8.投资预期收益率低于同期5年期国债利率的商业性投资项目。
9.主业中没有房地产业务的省属企业新购土地开展商业性房地产投资项目。
10.投资预期收益率低于投资所在国(地区)10年期国债(政府债)利率的商业性境外投资项目。
11.单项投资额大于省属企业上年度合并报表归属于母公司所有者权益值50%的境外投资项目。
12.国家有关部门明确不主张开展经营活动的高危、敏感地区的境外投资项目，或我国法律法规禁止境外投资的项目，以及投资所在国（地区）法律法规禁止投资的项目。
（二）特别监管类投资项目
1.单项投资额大于本企业上年度合并报表净资产50%的投资项目。
2.投资额超过2000万元人民币（含）以上的非主业投资项目。
3.投资额超过2000万美元（含）以上的境外重大投资项目。
4.省属企业非主业境外投资项目。
措施之二：严格履行投资决策程序
企业有无自主决策权？如何进行外部核准/备案？
实践中，要依据投资项目的情况区分，主要分为以下情况：
（一）禁止类投资项目
列入负面清单禁止类的投资项目，监管企业一律不得投资。
（二）核准制投资项目
列入负面清单特别监管类的投资项目，企业制定投资方案后由省国资委实行核准制，核准后方可实施。
企业
应当按照
公司章程及投资管理制度规定的投资事项决策程序进行决策，实践中内部决策机构一般为股东会或董事会，在履行完内部决策程序后、实施前向省国资委报送投资方案。
主要包括：
（1）开展项目投资的报告；
（2）企业有关决策文件；
（3）投资项目可研报告（尽职调查）等相关文件；
（4）法律审核意见书；
（5）投资项目风险防控报告;
（6）项目融资方案。
省国资委依据相关法律、法规和国有资产监管规定，从投资项目实施的必要性、对企业经营发展的影响程度、企业投资风险承受能力等方面履行出资人审核把关程序，并对有异议的项目在收到相关材料后20个工作日内向省属企业反馈书面意见。
（三）备案制投资项目
监管企业及其重要子企业1亿元(含1亿元)以上的主业投资，包括固定资产投资、产权收购、长期股权投资和设立基金。
实践问题
问 企业的主业和非主业指的是什么？
答 主业是指由省属企业发展战略和规划确定并经省国资委确认公布的企业主要经营业务；非主业是指主业以外的其他经营业务。
（四）自主决策投资项目
对于未列入负面清单或者未达到一定投资数额的项目由企业自主决策实施。
（五）投资事项涉及的资产评估/估值报告
经省国资委核准（备案）的投资事项所涉及的资产评估项目均由省国资委实施备案制。
措施之三：遵循规律、科学估值
一、如何科学估值？
投资标的估值是非常市场化的行为，投资的重中之重，涉及“物有所值”的问题，因标的资产评估价值不科学，所导致的国有资产流失问题已经不是个例。
企业价值评估，是对企业评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算，是将一个企业作为一个有机整体，依据其拥有或占有的全部资产状况和整体获利能力，充分考虑影响企业获利能力的各种因素，结合企业所处的宏观经济环境及行业背景，对企业整体公允市场价值进行的综合性评估的价格和价值。
从投资规律来看，越是早期企业其估值越难，而随着其公允价值的释放，其估值相对简单。由于现代企业越来越多的属于科技类、创新类、服务类等智慧密集型企业，其公允价值的实现需要一个更长的过程，也只有其公允价值彻底在市场中释放，投资才能产生收益，这也是经济发展的客观规律。
针对不同的行业特点和发展阶段，有着很多不同的估值方法，比如：
市盈率估值法，市净率估值法，市销率估值法，重置成本估值法等等，每种算法都有其特点和针对性，所以我们认为要对投资标的企业科学的进行估值，首先要科学的审视标的企业的发展阶段。
初创型企业：
除了要考虑企业现有的利润率和资本投资外，企业未来发展的潜在市场、无形价值和人力资本价值才是影响估值结果的重要因素。
初创型企业因为不具备经营历史，没有太多可供使用的财务数据和信息，因此重置成本法并不适用。
又因为即便是同一行业，同样的投资规模、产品系列，不同初创企业的内在潜力和无形价值无法被准确量化估计，因此可比估值法同样不适用，这也导致了现实中许多拍脑袋的估值充斥着资本市场。
成长型企业：
已具备能反映企业实力的利润率，但经营历史不够长，相关营业指标处在不断变动中，对未来企业价值的估计仍占据了企业整体估值的较大比例。因此，重置成本法并不是恰当的估值方法。同时，随着公司的快速成长，面对的竞争和风险也随之上升，现金流折现法能抓住企业的内在价值，也不会过多的受到市场上各种因素的影响，较为适合成长型企业的估值。此外，成长型企业已具备一定的产品优势和市场份额，同阶段同行业的企业间可比性增加，企业可根据市场的实际情况来决定是否采用相对估值法。
成熟型企业：
规模已基本确定，利润、成本、内部环境等都不会出现较大幅度变化，企业价值的确定更多来自于现有资产而非未来预期，因此重置成本法更适用于对成熟型企业进行估值。
衰退型企业：
没有或几乎没有价值来自于未来资产，这省去了估值的很多工作。但是衰退期企业通常开始将现金流向股东进行分配，导致债务风险的上升，这个时期很难用一个合适的贴现率来对现金流进行折现。企业的清算价值或者账面净值可能会比传统的估值方法更为可靠。
二、影响估值的主要因素有哪些？
1.宏观经济因素
对于企业而言，在进行估值时应当充分了解目前经济环境、政策法律环境等。
经济环境好，政策环境支持时，一级市场也会相对繁荣；
当经济处于下行周期时，一级市场募投两端的资金体量也会收缩，投资机构会更珍惜资金，这必然会降低企业股权融资的估值。
2.企业所处的行业及地位
处于不同行业的企业价值会不同。
高速成长、天花板很高的行业，企业的价值普遍会高于其他行业；
在同一行业中具有绝对优势地位的企业，其价值也会高于其他同行业企业。
3.企业的内在价值
一般而言，即便两家企业所处相同行业，并且企业当前利润规模相当，由于企业的内在价值因素不同，其估值也会有所区别。
内在价值因素包括了具备市场基础影响力且能获取成本足够低的原材料；
企业的运营能力及盈利能力；
商业模式是否具有创新型；
产品创新及拥有核心技术的能力；
调配社会资源的能力；
创始人的谈判能力；
团队成员素质等等。
总体而言，对企业进行估值受不同行业、不同企业、不同创始人的影响会有很大差别。
对于企业而言，估值并不是越高越好，合理估值并且以“小步快跑”的融资方式进行融资才是面临目前资本市场环境下对企业发展最有效的行为。
国企在对外投资时，有区别于一般市场主体的投资领域及投资决策程序，国企投资领域风险相对较低，投资决策相对更加严格，经过这两个手段，理论上从投资之初已经为投资的“物有所值”奠定了基础，而准确判断标的企业发展阶段及评估方法的科学选取，为“物有所值”多了一道保障。
作为投资重中之重的估值是一个动态博弈调整的过程，它不像做数学题那么简单，也不只是算一算就能解决的问题，因为企业发展是动态的，而计算是相对静态的，如前所述，影响估值变化的因素众多，一个合适及可行的“估值调整体系”对于投资的“物有所值”是非常重要的。
我们在国资交易“掌中宝”专栏的后续文章中也会为大家介绍“估值调整体系”及法律适用，敬请关注。