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11月5日，民政部在其官方网站法律法规一栏发布《慈善组织保值增值投资活动管理暂行办法》（以下简称《办法》）。该《办法》自2017年12月7日面向社会公开征求意见，从征求意见稿的25条3002个字到《办法》共20条1632个字，篇幅大幅缩短，规定更加原则，行文更加流畅、简洁，值得充分肯定。同时，由于《办法》规定相对原则，可能导致对某些内容的理解不够清晰、准确，甚至引起误解。本文试图就《办法》中的若干问题进行解读。
一、如何理解慈善组织保值增值与投资活动的关系？
《办法》在标题中使用了“保值增值”四个字，但其正文没有一条再出现“保值增值”的字眼，让人难免心生疑惑：如何理解慈善组织财产保值增值和投资活动的关系？投资的结果如果没有实现财产的保值增值该怎么办？
笔者认为，保值增值是投资的主要目的（但不是唯一目的），投资活动是手段、行为。慈善组织财产保值增值与慈善组织投资活动是两个概念，在理解上应区别开来。虽然保值增值是投资的主要目的，但不宜将慈善组织开展的一切投资活动都与保值增值相挂钩。具体理由如下：
第一，投资有风险是市场规律，未能实现保值增值的投资活动也属于正常现象，刻意将保值增值与投资活动联系起来存在过于片面之嫌
《慈善法》第五十四条规定，慈善组织为实现财产保值、增值进行投资的，应当遵循合法、安全、有效的原则，投资取得的收益应当全部用于慈善目的。《慈善法》的这一规定是制定本《办法》的法律依据。但是，既然是投资活动，就须遵守“投资有风险、入市需谨慎”的格言，不是所有的投资活动都可以实现财产的保值增值。对于没有实现财产保值增值的投资活动，大体上存在两种情况：一是投资活动本身出现了亏损，不但没有收益，还损失部分本金，这一点容易理解；二是投资活动虽然取得了收益，但从资产实际价值考量，可能存在实际上的亏损。例如，慈善组织将财产投入银行存款，但如果通胀率高于存款利率（即实际负利率时代），实际上这笔存款不仅没有保值增值，反而实际上出现了贬值，购买力下降，这种投资活动也没有实现财产保值增值。因此，在投资活动前冠以“保值增值”四个字，未能充分体现出投资活动的本质，有失片面。对于那些收益极低，实际上并未实现财产保值的投资活动，需要引起全社会和慈善组织的充分重视。
第二，在金融领域不断打破“刚性兑付”的背景下，强调保值增值容易与保本保收益联系起来，不利于在慈善投资领域树立打破“刚性兑付”的理念
《办法》第四条规定，慈善组织投资活动包括银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构发行的资产管理产品。根据央行、银保监会、证监会、外管局于2018年4月27日发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号），资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务；金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益；金融机构应当加强投资者教育，不断提高投资者的金融知识水平和风险意识，向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念，打破刚性兑付。因此，慈善组织作为投资者，与市场上的其他投资者一样，在投资资产管理产品时应同等对待，慈善组织购买的资产管理产品也不是保本保收益的，也不是只赚不赔的。而过于强调保值增值不利于打破慈善投资领域固有的“刚性兑付”惯性思维，不利于慈善组织从内心上接受并有效地开展对金融机构资产管理产品的投资活动。
第三，保值增值不是慈善组织开展投资活动的唯一目的，有的慈善组织开展某些投资活动并不以保值增值为目的，而主要在于实现慈善组织的自身使命
《办法》第三条第一款规定，慈善组织应当以面向社会开展慈善活动为宗旨，充分、高效运用慈善财产，在确保年度慈善活动支出符合法定要求和捐赠财产及时足额拨付的前提下，可以开展投资活动。这就表明投资活动相较于慈善活动居于次要地位，倘若某些投资活动本身就与开展慈善活动直接相关，则不应当再考虑是否保值增值。以股权投资为例，根据《办法》第六条第二款，慈善组织直接进行股权投资的，被投资方的经营范围应当与慈善组织的宗旨和业务范围相关。如开展扶贫济困、支持困难群体就业创业等慈善活动所需要进行的股权投资，其投资行为本身就体现了慈善的目的。如果认为这种投资行为还需要保值增值，要求被慈善组织投资企业的股权价值不断增长，实践中既难以操作，也无必要。
二、如何理解股权投资中，被投资企业经营范围与慈善组织宗旨和业务范围相关？
关于慈善组织直接进行股权投资，正式出台的《办法》较征求意见稿有一定程度的放宽。征求意见稿原规定慈善组织可以直接进行与慈善组织宗旨和业务范围直接相关的股权投资，正式出台的《办法》删除了直接相关的“直接”二字，使得在认定相关的关联性程度上有所放宽。
但是，实践中如何把握“相关”可能存在一定难度。根据《慈善法》第三条的规定，慈善组织宗旨和业务范围可以包括六类慈善活动等。这些慈善活动中，既有狭义上的慈善活动如扶贫济困等，也有“大慈善”概念下的教育、体育、环保等事业，而后者有大量开展营利性活动的企业参与其中。例如，一个以发展教育为宗旨的基金会，能否对一家经营范围包含教育培训的营利性的民办教育公司进行股权投资？又比如，一个以资助环保技术开发等环保事业为宗旨的基金会，能否对一家经营范围包括环保技术开发的企业进行股权投资？如果这些答案是确定的，则十分有助于慈善组织在股权投资领域开展使命投资。
另外，实践中企业经营范围可宽可窄，同时也是可以不断变化的。如果一个企业的经营范围中某一项与慈善组织宗旨和业务范围相关，其余经营范围并不相关，慈善组织能否对该企业进行投资？慈善组织投资某企业股权后，如果该企业经营范围发生变化，退出了与慈善组织宗旨和业务范围相关的领域，此时慈善组织是否应将股权转让？这些问题，都有待于权威部门作出进一步的解答或者出台操作性更强的实施细则。
三、关于慈善组织投资活动“负面清单”的若干问题
1.慈善组织受赠的上市公司股票能否卖出或出质？
《办法》第七条规定了8种不得进行的投资活动，其中第一项即不得直接买卖股票。买卖包括买入和卖出。根据《慈善法》的规定，慈善组织可以接受股权捐赠，包括上市公司的股票。那么，慈善组织能否卖出受赠的上市公司股票呢？按照《办法》的字面含义，似乎是不允许的。但是，根据《物权法》的规定，慈善组织接受上市公司股票捐赠后，其成为股票的所有人，可以自由处分其持有的股票，包括但不限于转让等。另外，由于股权出质需以股权可以转让为前提，因此在股权允许转让的情况下，慈善组织将上市公司股票出质也是可以的，这相当于提前将股票价值变现。如果《办法》规定不允许慈善组织在受赠上市公司股票后卖出，则该规定也将因违反上位法而无效。因此，笔者认为，慈善组织受赠的上市公司股票可以卖出或出质。
笔者注意到，征求意见稿曾将接受股权捐赠与开展其他投资活动并列，而正式出台的《办法》删掉了有关接受股权捐赠的表述。但笔者认为，慈善组织对受赠的上市公司股票进行管理属于技术性较强的投资活动，属于现金和资产管理的范畴，其专业性不亚于《办法》第四条规定的购买资产管理产品、进行股权投资等，但《办法》对这些内容未予以规定。
2.慈善组织能否委托其他专业投资管理机构投资金融衍生品类产品？
关于金融衍生品类产品，原征求意见稿第七条规定不得投资期货、期权、远期、互换等金融衍生产品，用于对冲风险的除外，这意味着不论直接购买还是委托其他专业投资管理机构投资金融衍生产品都是不允许的。而正式出台的《办法》对此有所限缩，仅将直接投资金融衍生产品列入禁止范围，这也意味着慈善组织可以委托其他专业投资管理机构投资金融衍生品类产品，这对于具有较强专业投资能力，并愿意承担较高投资风险的慈善组织是一个利好。例如，根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条，慈善基金等社会公益基金视为合格投资者，故基金会可以将财产投资于私募基金，由私募基金再投资相关金融衍生品。
需要说明的是，民政部针对某些特定的慈善组织发布的、目前仍然有效的规范性文件另有规定的，从其规定。例如，教育部、财政部、民政部发布的《关于加强中央部门所属高校教育基金会财务管理的若干意见》（教财[2014]3号）规定，基金会的资金不得投向期货、期权等衍生金融工具。该规定应当理解为部属高校所属教育基金会不能以任何方式（包括委托投资）投资于衍生金融工具，且该规定与《办法》不存在冲突，只是规定的更加严格，应遵照执行。
3.慈善组织能否向被投资企业提供股东借款？
《办法》第七条第四项规定，慈善组织不得以投资名义向个人、企业提供借款。关于慈善组织对外借款，民政部《关于规范基金会行为的若干规定（试行）》也规定基金会不得向个人、企业直接提供与公益活动无关的借款。综合上述规定，慈善组织向个人、企业提供借款不得以投资名义，也不得与公益活动无关。但是，对于符合《办法》规定的慈善组织股权投资，慈善组织持有与其宗旨和业务范围相关的企业股权的，慈善组织能否以股东身份向其提供股东借款？笔者认为，只要设立该企业与慈善组织宗旨和业务范围相关，慈善组织向该企业提供股东借款是应当允许的，符合慈善目的，并不违反上述规定。另外，股东借款可以约定合理的利息，由于该借款符合慈善目的，仅凭获得利息不能认定为《办法》规定的以投资名义的借款行为。
四、关于慈善组织委托关联方开展投资活动应注意的问题
慈善组织的发起人、理事、主要捐赠人中，有专业投资管理背景的并不鲜见，实践中有时会出现一个慈善组织的主要捐赠人，其本身也是一家专业投资管理机构的大股东和法定代表人，此时慈善组织如果将财产委托该专业投资管理机构进行投资，就属于《办法》第十条规定的关联方利益与慈善组织投资行为关联的情况。那么，如果该投资行为发生了亏损，损害了慈善组织利益，应当如何处理？对此，《办法》第十条仅规定该关联方不得利用关联关系损害慈善组织利益，但实践中投资亏损的原因比较复杂，有投资品种本身风险的客观因素，也有人为管理不善的原因，也可能“好心办了坏事”，故很难认定关联方系利用关联关系损害慈善组织利益。同时，《办法》仅在第十四条规定了慈善组织负责人、理事和工作人员的义务及应承担的责任，却没有规定造成慈善组织损失的关联方应承担何种责任，应该说是《办法》存在的不足。因此，笔者建议，慈善组织委托关联方开展投资活动或涉及关联交易时，需更加谨慎。
另外，慈善组织还需注意，委托重要关联方开展投资活动时，还应按照《慈善组织信息公开办法》的规定及时向社会公开具体内容和金额，接受社会监督。
结语
关于慈善组织开展投资活动应遵循的“合法、安全、有效”三大原则，《办法》主要对合法性进行了规定，而对于安全性和有效性，则主要交由慈善组织审慎选择，根据自我制定的财务和管理制度的有关规定进行投资或选择受托的专业投资管理机构。与征求意见稿相比，《办法》更多地将投资的权利交还给慈善组织自身，有利于慈善组织自我决策、自我管理、自我监督，进而有助于实现投资的风险自负，促进慈善组织投资活动不断朝着良性健康的方向发展。