全面注册制视阀下的板块定位之浅析（三）沪深主板定位

弁言
2023年2月17日，即本系列文（一）（二）发表之后，中国证监会发布全面实行股票发行注册制相关制度规则，自公布之日起施行。证券交易所、全国股转公司、中国结算、中证金融、证券业协会配套制度规则同步发布实施。状即如此，前揭中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）暨上海证券交易所、深圳证券交易所、北京证券交易所就全面实行股票发行注册制发布的主要制度及相关配套业务规则的征求意见稿之沿革，兹不赘述。
前揭正式实施的全面实行股票发行注册制相关制度规则中重申了科创板、创业板的板块定位，明确了主板的板块定位。有鉴于此，企业和中介机构在申报之前须考虑，企业是否符合所申报该板块的定位以及是否符合相应的依据。本系列文（三）结合前揭全面实行股票发行注册制的相关内容浅析沪深主板的板块定位。同时，为企业和中介机构提供思考角度，帮助其在准备IPO的过程中逐步清晰所要申报板块需适用的相关规定，避免错判贻误时机。
（一）发展背景
我国的资本市场创立于上世纪90年代初期，以沪深交易所的成立为标志性的迈步。沪深交易所的成立暨开业创建了沪深主板市场，也称为一板市场。可适逢经济周期、股市政策、国际环境、资本市场改革等众多因素，深交所以“筹建创业板之名”暂停过相当时间的新股发行。2004年5月，为停滞的深交所主板寻找突围之路，中小板应运而生。追根溯源，从资本市场架构上来说，中小板必然性地从属于一板市场。2021年4月，中小板与深交所主板正式合并。优秀基本面的公司逐渐从中小市值走出，可视化的结果便是，推动性地培育出了很多传统中型企业例如海康威视（002415）、比亚迪（002594）、牧原股份（002714）、顺丰控股（002352）。截至今时，前述企业已成长为了大型龙头企业。与此同时，深圳主板和中小板的合并为全面注册制的推行夯实了基础。
对比深交所主板的多舛，纵观登陆沪交所的主板公司。沪交所主板市场经过多年的发展，已经聚集了一大批事关国计民生的骨干企业和行业龙头企业，市场对主板也形成了比较充分的认知。1在所属行业内占有重要支配地位、具有较大的资本规模、稳定的盈利能力、业绩优良、红利优厚的公司比如贵州茅台（600519）、中石油（601857）、工商银行（601398）等，早已选择栖息于沪交所主板，其为最早的“大盘蓝筹股”的试验田。此次全面注册制的正式实施，标志了沪深主板的“并肩前行”，共同迎接市场的新挑战。
（二）规定及判断
1.规定
（1）支持方向及内涵解析
《首次公开发行股票注册管理办法》（以下简称《首次公开发行办法》）“纳新”之举之一就是表明了对主板定位的态度，即主板突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。
而“蓝筹股”的概念，根据Investopedia的解释，1923年，Dow Jones公司的员工Oliver Gingold首次使用“蓝筹股”的概念，用来描述以每股200美元或更高价格交易的股票。“蓝筹”本身含义的起源来自于扑克牌游戏。最简单的一套扑克筹码包括白色、红色和蓝色筹码，蓝筹的价值最高。在欧美的证券市场中，蓝筹股通常是最著名的市场指数或平均数的组成部分，如道琼斯工业平均指数（Dow Jones Industrial Average）。因此，对于金融领域来说，“大盘蓝筹”不属于“纳新”。此次《首次公开发行办法》提出了“大盘蓝筹”的主板定位，结合该条后半段对主板定位的阐释，即“业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业”，可见前揭表述正为“大盘蓝筹”的核心表征，结合其与金融领域暨上述沪交所主板已成功IPO企业的特征对照，可以合理性地理解为“大盘蓝筹”的提出也亦非“纳新”，更像是对主板定位的正面回应。
（2）行业领域
截至目前，主板未能和科创板、创业板一样圈化出所谓的“正面清单”或“负面清单”。由上可知，“具有行业代表性”也是“大盘蓝筹”的核心表征之一，均等化地综合考量每个行业，代表性的企业是每个行业必然性的组成。未画所谓的“红线”“蓝线”是否与支持方向有关，值得合理推敲，亦可瞻日后是否发布具体的行业指引来分化行业。
（3）具体上市条件
全面注册制下的主板上市条件重要特色之一体现在“多元包容”，其设置了“财务+市值”相结合的3套上市条件。而设置的上市条件的重要门槛的是“持续经营能力”的考核。同时，取消最近一期末不存在未弥补亏损、无形资产占净资产的比例限制等要求，允许存在表决权差异安排的企业上市。2在量化标准的同时，也优化了盈利上市标准，是保证市场稳定和持续发展的基础。
2.判断
（1）行业的基本情况
一般而言，对于企业的行业分析与判断，所有板块一样，可根据国家统计局发布的《国民经济行业分类》（GB/T 4754—2017），和中国证监会发布《上市公司行业分类指引》（2012 年修订）进行行业定位。同时，通过梳理行业主管部门、行业协会、相关产业政策等行业监管体制和行业政策来阐明行业自身的系统制度的完整、是否符合国家整体发展战略、是否受国家相关政策的监管，论证整个行业板块的不易“崩盘”。
同时也需要通过介绍行业概况、国内外行业发展状况、行业发展历程及行业现状、行业未来发展趋势来评议自身行业下游是否需求旺盛、是否具有持续性、经营稳定性，从而论证其为不易“夭折”的行业。鉴于此，往往登陆主板的企业所在行业系深耕行业多年、具有相当历史铺垫且在国家发展战略中如基石一般的存在、不易撼动的“巨无霸”。
（2）竞争地位
主板企业所在的行业，必然是有一定的行业进入障碍。一个企业能立足于一个行业，无外乎表明了，其本身需要打破包括环保壁垒、资金壁垒、生产资质壁垒、市场及客户资源壁垒、技术和人才壁垒在内的障碍，这也是其竞争力的重要体现之一。另一方面，企业的行业地位及市场占有率体现在：是否建立了企业客户群，形成了坚实的客户基础：在资源获取方面，选择是否多元化，是否拥有业务运营能力的优势和渠道优势从而稳定销售额和客户；在与同类企业竞争方面，是否具有明显的人才优势、是否拥有以技术推动销售的优势甚至推动产业链融合，是否具有品牌优势。
竞争地位的另一体现在于产品价格、成本费用、生产技术水平等使得企业利润水平高于其他同行业的企业，从而具有绝对的市场主导能力。从产品本身出发，产品本身的性质也应具有不可替代性，该不可替代性的表现应更侧重于该类产品在国民经济中占有重要地位，该行业是国民经济的基础行业，产品品种的研发和生产以及应用技术服务和解决方案等方面允许与欧美传统大公司有一定差距，但产品升级换代的速度应与全球市场发展速度同频同调。如此，企业才能从整个行业中脱颖而出，成为行业之代表。
（三）选择
迥乎不同的是，主板与科创板、创业板相比，它不似科创板、创业板有鲜明的“个性特征”，也没有“定制化”的发行条件，可以使得其深受某特定行业偏好，从而有明显的板块集群效应。但要构造一个与我国经济发展相匹配的资本市场，必须要从各行各业中培育具有代表性、资源垄断性的持续、持久、稳定的优质企业成为市场的主体，形成一个有战斗力的“航母群”，从而保证市场稳定和持续发展，资本市场对国民经济“晴雨表”的作用才能显现。
注释
[1]《上交所深交所：全面实行注册制下，主板定位突出大盘蓝筹特色》，澎湃新闻，访问地址：https://finance.sina.com.cn/jjxw/2023-02-01/doc-imyeevkm0058258.shtml
[2]《深圳证券交易所股票上市规则》及《上海证券交易所股票上市规则》3.1.1 境内发行人申请首次公开发行股票并在本所上市，应当符合下列条件：（一）符合《证券法》、中国证监会规定的发行条件；（二）发行后的股本总额不低于5000万元；（三）公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过4亿元的，公开发行股份的比例为10%以上；（四）市值及财务指标符合本规则规定的标准；（五）本所要求的其他条件。本所可以根据市场情况，经中国证监会批准，对上市条件和具体标准进行调整。
3.1.2 境内发行人申请在本所上市，市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：（一）最近3年净利润均为正，且最近3年净利润累计不低于1.5亿元，最近一年净利润不低于6000万元，最近3年经营活动产生的现金流量净额累计不低于1亿元或营业收入累计不低于10亿元；（二）预计市值不低于50亿元，且最近一年净利润为正，最近一年营业收入不低于6亿元，最近3年经营活动产生的现金流量净额累计不低于1.5亿元；（三）预计市值不低于80亿元，且最近一年净利润为正，最近一年营业收入不低于8亿元。
本节所称净利润以扣除非经常性损益前后的孰低者为准，净利润、营业收入、经营活动产生的现金流量净额均指经审计的数值。本节所称预计市值，是指股票公开发行后按照总股本乘以发行价格计算出来的发行人股票名义总价值。