地产投融资领域的“权利置换”

权利置换严格来说并不是一种法律概念，在地产投融资领域较为常见：比如某信托计划的劣后级信托单位与某被投资项目公司的股权进行置换；再如某有限合伙基金的劣后级有限合伙份额与某被投资项目公司的股权进行置换。
从优先级投资人角度来说，基金载体获得被投资人财产性权利可作为有效托底的增信措施，保障基金本身投资回报;同时，基金载体在获得诸如股权类的财产性权利后，又可基于持有被投资项目公司股权间接对项目进行有效管理。因此，对于投资人来说，是一举两得的安排;而对于被投资人来说，利用财产性权利撬动现金杠杆，获得了较为丰厚的投资，解决了资金周转困难，亦乐见其成。
可能引发的风险：以常见交易模型展开
上述置换在法律上仍存在一定争议。举例来说，A信托计划以优先级受益权人投资资金向B项目公司发放1亿元信托贷款，与此同时，B公司股东以其持有的B公司51%的股权认购A信托计划对应的劣后级信托单位，信托公司成为B公司51%的控股股东。
从形式上来看，一层法律关系是A、B公司之间的借贷关系，另一层法律关系是A公司与B公司股东之间的股转关系。而从实质上来看，股转是基于实质零对价的转让，股转关系层面并未实质发生对应的现金流。一旦各方发生纠纷，难免会在这层法律关系上大做文章，尤其是投资人基于股权而产生的对项目间接的管控将发生重大法律风险。
这种担心并非危言耸听，上述情形在学理上更类似“股权让与担保”。笔者认为，这种担心来源于以下两个方面：
1.与物权法定原则相悖
2006年8月18日全国人大常委会第五次审议的《物权法（草案）》曾经规定：“物权的种类和内容，由法律规定；法律未作规定的，符合物权特征的权利，视为物权。”当时，就有学者认为“法律未作规定的，符合物权特征的权利，视为物权”这一缓和原则实际是给“让与担保”以法律依据。而《物权法》在正式通过时删除了物权法定缓和部分的内容，即第五条规定：“物权的种类和内容，由法律规定。”在这样一个前后反复的立法背景下，我们就很难以符合“让与担保”之特征，将其认定为完全有效的担保措施。
2.与禁止流质原则相悖
《物权法》第二百一十一条规定：“质权人在债务履行期届满前，不得与出质人约定债务人不履行到期债务时质押财产归债权人所有。”确立禁止流质原则，主要是因为在流质条款中对债务人显失公平。在签订买卖合同时，债务人通常处于不利地位，债权人极有可能利用自身优势地位趁机压低买卖标的物的对价，这也是各国立法否定“流质契约”合法性的重要原因。
从股权让与担保的本质来看，其具有流质的属性，即一旦债务人未在约定的期限内清偿本息，则债权人无义务再将股权过户至原债务人股东名下。换言之，一旦债务人未在约定的期限内清偿本息，则债权人实质地获得了股权。因此，股权让与担保与我国现行法律中禁止流质原则相悖。
解决方案的初探：以最高院判例展开
《最高人民法院公报》2014年第12期《朱俊芳与山西嘉和泰房地产开发有限公司商品房买卖合同纠纷案》显示：“双方当事人基于同一笔款项先后签订《商品房买卖合同》和《借款协议》，并约定如借款到期，偿还借款，《商品房买卖合同》不再履行；若借款到期，不能偿还借款，则履行《商品房买卖合同》。在合同、协议均依法成立并已生效的情况下，应当认定当事人之间同时成立了商品房买卖和民间借贷两个民事法律关系。该行为并不违反法律、行政法规的强制性规定。”“借款到期，借款人不能按期偿还借款。对方当事人要求并通过履行《商品房买卖合同》取得房屋所有权，不违反《担保法》第四十条、《物权法》第一百八十六条有关“禁止流押”的规定。”
上述判例看似与股权让与担保相去甚远，但仔细推敲，也给我们在一些交易文本条款设计上一定的启示：将一笔现金流所对应多个法律关系进行实质化和独立化构建。
1.股转实质化
在形式上建议将股权转让处理为实质的转让，不仅仅包括交易文本条款的设计，还包括交易对价的筹划安排，以尽量避免因无真实对价而被司法机关或主管部门以名为转让实为借贷“担保”而否定其效力。
从交易文本角度来说，可尽量避免在条款中直接点名股权转让之实质为担保措施。从交易对价角度来说，建议通过合法合规的财务筹划，支付“真实”的股权转让对价，或通过以原股东认购债权人（如为信托或合伙企业）信托单位（或合伙企业出资份额）的方式，利用债权债务抵销处理股权转让对价问题。
2.股转独立化
在交易文本的设计中，建议将股权转让条款独立于主债权、担保措施以及股权回转（或退出）条款。以尽量避免争议触发时，司法机关或主管部门因股权转让与主债权、担保措施、股权回转（或退出）条款过于密切，具有关联关系，而否定其“效力”。
一般来说，建议采用的方法是将股权转让作为管控被投资人之目的进行条款设计。既可使投资人的管控措施（如议事机构、财务、销售管控）具有一定法律基础，亦可使股权转让的独立化具有一定合理性。此外，条款设计建议切断股权回转（退出）与股权转让之间的因果关系。