国务院创投新规九大亮点解读

9月20日，《国务院关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》(下称《意见》) 正式公布。《意见》在培育多元创业投资主体、多渠道拓宽创业投资资金来源等方面明确了多项突破性政策。本文尝试对《意见》的九大亮点进行详细解读。
亮点一：鼓励个人投资，明确天使投资地位
《意见》首次明确“积极鼓励包括天使投资人在内的各类个人从事创业投资活动”，并鼓励“个人依法设立创业投资企业，通过依法设立一人公司从事创业投资活动”。
虽然与创业投资机构相比，直接从事创业投资的个人专业化运作和管理水平不足，但个人创业投资者投资运作具有更大的灵活性、在决策上更加迅速快捷，因而也是创业投资的重要主体。特别是天使投资人，长期从事创业投资积累下丰富的投资经验，对发现早期有前途创业项目有着独到的见解，因而可望成为支持早期企业创业创新最重要的主体之一。
为鼓励天使投资人等各类个人可以通过平台组织，更好地从事创业投资活动，《意见》提出了明确的支持举措：一是“鼓励成立公益性天使投资人联盟等各类平台组织，培育和壮大天使投资人群体，促进天使投资人与创业企业及创业投资企业的信息交流和合作，营造良好的天使投资氛围，推动天使投资事业发展”。二是“规范发展互联网股权融资平台，为各类个人直接投资创业企业提供信息和技术服务”。三是“研究开展天使投资人个人所得税政策试点”等。不过，目前仍不清楚个人天使投资者的资格应如何认定，税收优惠政策在落地上存在一定困难。
亮点二：首提支持创业投资母基金
在《意见》的规划中，特别提到了“在风险可控、安全流动的前提下，支持中央企业、地方国有企业、保险公司、大学基金等各类机构投资者投资创业投资企业和创业投资母基金”。
明确支持中央企业、地方国有企业投资创业投资企业（基金）和创业投资母基金，这在历史上还是首次。尽管前些年一些国有企业已经开始尝试通过闲置资金参与创业投资，但往往被作为“非主营业务”加以限制。本次从国务院层面发文予以支持，为在国内刚刚起步，规模小，数量少的母基金的发展壮大提供了良好的开端。
然而，从目前发展情况来看，母基金在发展壮大道路上仍然存在一定的困难，如全市场化运作的母基金募资困难、政府引导性的母基金对投资地域的过度限制、税负过重导致对优秀的基金管理人缺乏吸引力、行业信息不透明、行业效率低下等等，希望决策部门在按照市场化方式设立大型引导性母基金、给予适当的财税激励、政府引导性母基金与商业化母基金实施联动、搭建企业投融资综合服务平台等方面给予更多的政策支持。
亮点三：投资、解禁期限反向挂钩
《意见》提出，“研究建立所投资企业上市解禁期与上市前投资期限长短反向挂钩的制度安排”。
创业企业风险较高，且越到前期风险越大。为了鼓励资金支持尽量前移，将投资期限与上市后解禁期反向挂钩，这一创新制度安排值得关注。国务院做出这一制度设计的考虑主要是为了鼓励长期投资，这一创新制度将极大地鼓励价值投资，抑制一级市场的投机行为。
亮点四：建立股权债权等联动机制
《意见》提出，“进一步降低商业保险资金进入创业投资领域的门槛，推动发展投贷联动、投保联动、投债联动等新模式”，“完善银行业金融机构投贷联动机制，稳妥有序推进投贷联动业务试点，推动投贷联动金融服务模式创新。”
今年4月份银监会、科技部、央行联合下发《关于支持银行业金融机构加大创新力度开展科创企业投贷联动试点的指导意见》，正式启动投贷联动试点工作。此次《意见》再次明确提出投贷联动、投保联动、投债联动等新模式，其主要目的是鼓励体量更大的保险、银行资金进入创投领域，通过股权债权联动，提高创业投资企业（基金）的融资服务能力，甚至将债权融资方式融得的资金转化为创业投资企业（基金）的股权投资资金，推动保险、银行业前移金融服务，有效增加科创企业金融供给总量，优化金融供给结构。在当前经济金融环境下，银行系资金的进入，将使中国私募基金行业的资金规模快速扩张。
亮点五：支持发行企业债券和其他债务融资工具
《意见》指出，“支持创业投资企业及其股东依法依规发行企业债券和其他债务融资工具融资，增强投资能力。”
之前，国家发展改革委已开展创业投资企业通过债券融资提高投资能力试点工作。试点实践表明：创业投资企业在将发行债券融得的资金转化为创业投资企业自有的对外投资资本后，不仅能够有效提高投资能力，更好支持创业创新，而且基于组合投资的分散风险机制和有效的风险防控机制，还能有效控制债券兑付风险。此次《意见》再次对此予以明确肯定，可望激励更多的创业投资企业通过债权融资方式增强投资能力。
亮点六：完善退出通道
《意见》指出，由证监会牵头，“充分发挥主板、创业板、全国中小企业股份转让系统以及区域性股权市场功能，畅通创业投资市场化退出渠道。完善全国中小企业股份转让系统交易机制，改善市场流动性。支持机构间私募产品报价与服务系统、证券公司柜台市场开展直接融资业务。鼓励创业投资以并购重组等方式实现市场化退出，规范发展专业化并购基金。”
创业投资退出机制既是确保创业投资资本实现“投资、增值、退出、再投资”良性循环的必要保障，也是确保有限创业投资资本支持更多新创企业的重要条件。经过多年的努力，我国已建立了“主板、创业板、全国中小企业股份转让系统以及区域性股权市场”多条投资退出渠道，但是新三板市场流动性不足一直是投资者关注的问题，此次《意见》明确提出改善新三板的流动性，这对投资者和新三板企业来说都是一剂兴奋剂，让市场对管理层尝试更多的方式改善新三板的流动性留下更多的期待。
尤为引人注目的是，《意见》明确提出“支持机构间私募产品报价与服务系统、证券公司柜台市场开展直接融资业务”，虽然证券业协会已于2014年下发的《证券公司柜台市场管理办法（试行）》明确了可以在柜台市场发行、销售与转让私募产品，但是主要对象是私募债务融资工具，并不包括直接融资业务。本次《意见》对支持证券公司柜台市场等开展直接融资业务的明确肯定，对投资机构来说多了一条更加便捷的退出途径，使投资退出方式更加多样化，可以更好的促进市场的活跃度，促进创业投资的健康发展。
亮点七：进一步完善税收优惠
在税收支持方面，《意见》提出，“将统筹研究鼓励创业投资企业和天使投资人投资种子期、初创期等科技型企业的税收支持政策，进一步完善创业投资企业投资抵扣税收优惠政策”。同时，《意见》提出，“将研究开展天使投资人个人所得税政策试点”。
此前，创投企业税收抵扣政策，针对的创新企业，不仅要是中小微企业，还必须是高新技术企业，由科技部制定的高新科技标准门槛又很高，很多初创期、早期的创新企业往往达不到标准，享受不到真正的税收优惠。《意见》提及进一步完善税收优惠政策，打开政策有效落地的想象空间。期待后续的政策细则能适当降低执行标准、真正激发创投企业投资中小微创新企业的积极性。
《意见》同时提出了"税收中性、税收公平"税制改革方向和要求，这将有力解决诸如合伙企业适用税收及抵扣政策不清、个人投资公司制基金双重纳税以及契约型相关基金税收适用性的问题。
亮点八：支持国有创业投资企业开展混合所有制改革试点
《意见》指出，“支持具备条件的国有创业投资企业开展混合所有制改革试点，探索国有创业投资企业和创业投资管理企业核心团队持股和跟投。探索地方政府融资平台公司转型升级为创业投资企业。”
国有创投企业开展混合所有制改革试点，能够发挥国企的放大作用，有效撬动更多社会资本，增强资本活力，提升投资的有效性。一方面可以充分发挥社会资本贴近市场、贴近创业企业等方面的优势，另一方面还能使得创投企业的资金来源更加多元化。是进一步落实国有企业改革的重要手段，同时也是有效推进混合所有制改革的重要举措，也是构建“实体创投”投资环境的建设性探索。
同时，探索“核心团队持股和跟投”是一项最为关键的改革进展，能够把国有创投基金（企业）和核心团队的利益捆绑在一起，突出体现了市场化改革的方向和思路，有利于从根本上激活和调动国有创投核心团队的主观积极性、创造力与凝聚力，对于稳定企业核心人才队伍具有举足轻重的作用。
但市场人士提出，从目前情况来看，仍有三方面难题困扰着国有创投企业的发展：一是核心团队的激励机制和收益风险；二是国有创投企业一旦投资失败，是否会背上国有资产流失的问题；三是国有企业投资责任追究问题。
亮点九：禁止地方和部门出台限制创投发展的政策，优化商事环境
《意见》明确提出，“各地区、各部门不得自行出台限制创业投资企业和创业投资管理企业市场准入和发展的有关政策。”
这一措施的出台，无疑是送给PE/VC的一份大礼包。前一段时期，因受到e租宝、中晋、金鹿等P2P打着创投的旗号非法集资事件的牵连，各地工商、税务、金融主管部门因担忧非法集资，纷纷加强了对股权投资管理方面的审核、监管，停止了各类投资性企业的工商登记或对工商登记变相搞行政许可等问题。此次《意见》特别强调了“不得自行出台限制政策”这一点，无疑是为创投企业提供了更加便利的商业环境。