编者按：
随着金融市场的活跃，及个人投资理财观念增强，个人将财产委托由第三方（含金融机构及非金融机构）代为理财的情形已为常见，非金融机构（含非金融机构法人及自然人）接受委托作为受托人的委托理财形式渐呈增多趋势。为吸引广大投资者投资、激励受托人的理财积极性，委托人与非金融机构受托人之间通常约定“保底条款”，此“保底条款”效力如何，在我国现有法律法规对非金融机构受托投资理财活动存缺位之背景下，各法院观点并不统一。有鉴于此，笔者结合以往办案经验及检索数宗裁判案例之归纳总结，简要厘清目前司法实践中，民间委托理财合同中保底条款效力认定之裁判思路。
一、保底条款的界定及类型
保底条款是投资协议中的一种特别约定，其以投资人的出资为前提，当合同履行届满或约定的情形出现，投资人可以根据条款约定取得最低回报。所谓“底”即最低回报，其本质上是一种对投资风险的限制，投资人在这个范围内是不承担风险的，故称“保底”。[1]保底条款通常为当事人双方以意思自治的形式对受托行为所设定的一种激励和制约机制，常见于委托理财协议、投资协议、合伙协议等。
划分标准不同，保底条款类型不同。依投资者的风险偏好程度或双方签订保底条款所为实现目的而言，可将保底条款划分为本息固定回报型、本息最低回报型、本金不受损失型等形式（详见下表）。
值得注意的是，以上保底条款类型不同将直接影响合同之定性，司法实践中应予区分对待。以本息固定回报型保底条款为例，委托人以获取固定利息为签约目的，对此之外的收益并无预期，设立该条款所涉法律关系及所为实现根本目的，与借贷法律关系无实质性差异，对此应于实务中敏锐穿透名为委托理财之面纱，辨准借贷关系之实质，以及时调整应对策略。如山东省高级人民法院在（2015）鲁商终字第142号案中认为，涉案合作协议中约定了保证本息固定回报的保底条款。该保底条款中的保本付息内容表明委托人张振庆的合同目的和合同预期是追求资产的固定本息回报，对受托人管理资产行为及收益后的分成并无预期。此种协议属于“名为委托理财、实为借贷关系”之情形，应认定双方成立借款合同关系。因此，涉案合作协议的性质应为民间借贷。至于本息最低回报型及本金不受损失型保底条款，均系在保本保息外，对超出本息固定回报（或本金损失）外的部分有收益预期和合同约定，此即符合委托人参与投资理财活动之特性，则应依委托理财关系之思路予以审视。
另，依投资风险承担主体之不同，保底条款亦可划分为直接保底条款、变相保底条款及间接保底条款三类。[2]该三类保底条款之区分在于兑现预期收益的主体及兑现形式。在投资人实际投资未达到最低回报情形下，直接保底通常由合同相对方兑现预期收益。间接保底通常由合同外的第三方兑现，前者多采以差额补足、流动性支持、权益回购等形式兑现，后者则多以担保、回购、差额补足等方式兑现投资人预期收益。至于变相保底则通常以结构化形式出现，通过投资协议的制度安排，设立不同等级的权益份额，由劣后级份额投资人承担投资风险。
实践中，委托人与受托人所设定保底条款，或为上述任意单一类型，或为上述不同类型之组合，均为实现合同双方之根本目的。
二、保底条款见于民间委托理财合同
委托理财是委托人将其资金、证券等资产委托给受托人，由受托人将该资产投资于期货、证券等交易市场或通过其他金融形式进行管理，所得收益由双方按约定进行分配或由受托人收取代理费的经济活动。[3]以见，委托理财的主要内容是委托人通过与受托人订立委托合同，由受托人代为在证券、期货、国债市场上管理资产。因此符合民法典所规定的委托代理法律关系的特征。
民间委托理财亦称非金融机构理财，与金融机构委托理财相区别。根据受托人主体不同，委托理财又可分为金融机构委托理财、非金融机构委托理财。前者受托人为持牌金融机构，主要有证券公司、信托公司、期货公司、基金公司、商业银行等。金融机构委托理财较多受《信托法》、《证券法》、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下称“资管新规”）等监管规定约束。后者依最高人民法院于2011年公布的《民事案件案由规定》亦称民间委托理财，是指客户将资产交给资产管理公司、投资咨询公司、一般企事业单位等非金融机构或自然人，由非金融机构作为受托人的委托理财形式。
民间委托理财行为效力如何？通常认为，为充分尊重当事人的契约自由权利，委托理财关系只要是委托人与受托人在平等、自愿基础上建立，应为有效。仅有在双方缔结合同违反法律、行政法规的强制性、禁止性规定时才能认定合同无效。在早期最高院主流观点认为，一般企事业单位的受托理财行为处于市场监管真空的灰色地带，民商审判部门对此应加大调研力度，对审判中发现的问题向有关部门发出司法建议，当前法院不宜轻易否定该类情形下委托理财合同的效力。对于受托人为自然人的，因数量较少且过于分散，尚不至对金融市场产生不良影响，所签订的委托理财合同一般亦应认定为有效；但自然人接受社会上不特定多数人委托理财，特别是进行集合性受托投资管理业务的应属无效。[4]值得关注的是，2019年最高人民法院发布《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“《九民纪要》”）后，委托人与受托人建立委托理财关系涉场外配资的，或将依据《证券法》第142条、合同法司法解释（一）第10条[3]的规定，被认定为无效。除此之外，当受托人属非金融机构时，代客理财明显超出了受托人的经营范围，所签订委托理财合同效力亦或受影响，而在《九民纪要》以前超出经营范围并不当然会导致民间委托理财合同无效。
此外，保底条款被认定无效对民间委托理财合同效力亦产生影响。在司法实务中具体为整体无效、部分无效两种后果：
（1）保底条款无效，委托理财合同整体无效。支持该观点的认为，保底条款应属于委托理财合同的目的条款或核心条款，不能成为相对独立的合同无效部分，故保底条款无效应导致委托理财合同整体无效。如最高人民法院在（2009）民二终字第1号案件中认为，在本案订有保底条款的委托理财合同中，保底条款与合同其他内容条款不具有可分性，其并非可以独立分离出来的合同部分，而是与合同其他部分存在紧密的牵连关系。就本案中委托理财协议之缔约目的而言，委托人青基会除期待委托资产本金的安全外，尚期待高达10％的固定收益回报率。因此可以说，若无保底条款，当事人双方尤其委托人通常不会签订委托理财合同。在保底条款被确认无效后，不仅违背委托人的缔约目的，且几无履约意义，将导致极不公平合理之结果。故保底条款应属本案中委托理财协议之目的条款或核心条款，不能成为相对独立的合同无效部分，保底条款无效应导致委托理财协议整体无效。
（2）保底条款无效，委托理财合同部分无效。支持该观点的认为，根据《民法典》第156条规定，民事法律行为部分无效，不影响其他部分效力的，其他部分仍然有效。若将保底条款无效部分分离出来后，仍能使一项有效的行为继续履行，且该项行为亦不与当事人的意愿相违背，则保底条款部分无效，其他的约定部分仍为有效。如最高人民法院在（2011）民申字第1427号案件中认为，该保底条款违反了《证券法》上述禁止性规定，依法应认定无效。但除上述有关固定收益率的内容外，服装公司与证券公司所签《协议》和《补充协议》其他内容，均为当事人真实意思表示，亦不违反法律、行政法规禁止性规定，应有效。
本文探讨民间委托理财合同中的保底条款，其内涵及外延与其他委托理财合同中的保底条款无异，仅因受托人作为非金融机构法人或自然人与委托人所订立保底条款的效力认定，在现有法律法规等规范性文件中未加以明确统一、留有空白，以使得保底条款之于民间委托理财中即有了可探讨之意义，亦得为笔者作本文研究分析之切入。
三、民间委托理财合同中保底条款的效力认定
（一） 司法裁判思路的演进
关于保底条款的规定最早出现在1990年最高人民法院印发的《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》（以下简称“《解答》”）[6]，《解答》首次明确了联营合同中的保底条款无效，为此后涉保底条款合同的审理确认了原则性的裁判角度。其中“保底条款违背了联营活动中应当遵循的共负盈亏、共担风险的原则，损害了其他联营方和联营体的债权人的合法权益，因此，应当确认无效。”之表述，在笔者检索近年相关案例中也常见作为各法院说理依据。
《解答》出台之时，尚处在我国计划经济至社会主义市场经济的转型初期，相对单一的经济环境及过于浓厚的干预色彩，造成对保底条款的评判偏于单一、消极。[7]2001年，最高院与证监会曾牵头，试图以司法解释来指导和规范委托理财类合同纠纷案件的审理工作。但终因分歧过大，至终未能就此类纠纷的审理统一观点，因此对保底条款效力认定与处理亦未形成一致定论。后随着市场经济的发展及合同法更加强调鼓励交易、保障私权，部分法院对保底条款效力认定的裁判尺度亦有所变化。其一显著体现即，因受托人身份不同，所订立的保底条款之效力应分别而论。
对金融机构（如信托公司、证券公司、期货公司等）展业过程中所订立的保底条款，并未留存有效认定之空间。随着金融业的高速发展，因金融机构市场主体在资本及风险管理能力上的欠缺，各行业相继出台金融监管规定，以维护金融市场秩序。如1999年施行的证券法、2001年施行的信托法、2004年施行的证券投资基金法等包括后续出台的一系列监管规定，均明确禁令各金融机构向客户违规承诺收益或承担损失。2017年，由中国人民银行、银保监会、证监会、外汇管理局联合印发的《资管新规》，更进一步对金融机构游离在监管之外的刚性兑付等情形明令禁止。至2019年最高人民法院发布《九民纪要》第92条明确规定，信托公司、商业银行等金融机构作为资产管理产品的受托人与受益人订立的含有保证本息固定回报、保证本金不受损失等保底或者刚兑条款的合同，及实践中保底或者刚兑条款通常不在资产管理产品合同中明确约定，而是以“抽屉协议”或者其他方式约定，不管形式如何，均应认定无效。
对非金融机构作为受托人订立的保底条款效力如何，存在法律空白，有关裁判观点亦伴随时代底色的更替而不断演变。由以上可以看出，从1990年出台的《解答》至2019年的《九民纪要》，包括期间针对各金融行业发布实施的监管规定，均为对金融机构的受托理财业务所作约束，并未遍及规范所有的委托理财业务。以至民间委托理财合同中的保底条款效力如何认定，法律上仍有留白。而落到司法实践中，整体而言，我国市场经济与国家干预两股力量之博弈，直接影响着民间委托理财合同中保底条款效力认定倾向。对此在下文中即有穿插提及，于此不再赘述。
（二） 当前司法裁判规则
目前各地法院审判实践中对于民间委托理财合同中保底条款效力之认定主存有效说与无效说，具体到个案中，各判决在前述观点下所援引说理事由但有殊同。笔者现结合检索数宗各高院的裁判案例，将目前我国主流裁判观点阐述分析如下。
1、有效说
（1）保底条款系委托人与受托人双方真实意思表示，未违反我国法律、行政法规规定的效力性强制性规定，亦无认定合同条款无效的其他法定情形，应为有效。
此观点认为，一则保底条款系委托人与受托人作为平等民事主体之间所立契约，应充分尊重双方意思自治、保障私权。受托人作为具备详尽理财知识及丰富理财经验的理性操盘人，应充分具备评估投资理财风险之能力，然其在对投资风险充分预见之前提下，接受与委托人所订立保底条款之激励、约束，应注重保护当事人的契约精神，不应一概视为无效。如辽宁省高级人民法院在（2019）辽民申3576号案中认为，在民间委托理财活动中，受托人主要是自然人等，虽然受托人的保底收益承诺改变了委托合同由委托人承担风险的基本特征，但合同法对委托人的风险承担系任意性规定，保底收益条款是当事人意思自治对委托行为所设立的激励和制约机制，并未违反法律强制性规定，且委托人专业理财知识的匮乏和受托人独享投资决策权，根据权责一致的原则，受托人应承担较大的责任，故对于民间委托理财合同中约定保底收益条款，不应一概视为无效。
二则我国现有法律法规并未明确否定民间委托理财情形中委托人与受托人基于保底条款约定之效力，应一以贯之“法无明文禁止即可为”之民法要义，保底条款应为有效。如福建省高级人民法院在（2016）闽民终979号案中认为，因讼争协议中明确约定吴志文来操作资金，并负责资金的安全收回，该保底条款系双方的真实意思表示，并不违反法律和行政法规的强制性规定。我国现行的法律法规尚没有对受托人为特定金融机构以外的委托理财合同的保底条款作否定性规定，故上述保底条款不应认定为无效。
此裁判观点明显系为我国市场经济有所放开、行政干预适度放松下的产物，自出现以来即作为法官认定保底条款有效所常见援引的说理事由。笔者在此前经办的一宗民间委托理财纠纷案中，一审、二审法官即援引此说理事由支持笔者有关保底条款有效之代理意见，对此观点亦深以为然。笔者以为，民事领域所规范的是各平等主体之间的经济贸易活动，应明确秉持私法自治之民法精神。同时，我国属于成文法国家，在未有成文法明确禁止之情形下，不得随意否定民事主体之间在真实、自愿基础上建立的法律关系，此应为保底条款有效认定之大前提，不可轻易动摇。
（2）保底条款符合均衡性，未违反公平原则，应为合法有效。一方面，与受托人相比，委托人在资源与信息占有两方面真正处于弱势地位，保底条款并不存在显失公平的前提条件。另一方面，委托人与受托人通常对双方权利义务亦有均衡安排，体现有三：其一，理财资金由委托人全部投入，受托人无需投入任何资金；其二，委托人将自有账户交由受托人全权操盘并约定委托人不得私自干涉；其三，委托人与受托人订立的保底条款，无论是本息最低回报型抑或是本金不受损失型，一旦取得收益，受托人往往能够按约定分取利益。因此，委托人与受托人作为完全民事行为能力人，自愿约定理财收益分享及理财风险承担的方式，系双方当事人对正常商业风险投资承担的约定，符合商业价值判断及权利义务的均衡，并不违反公平原则，应为合法有效。如重庆市高级人民法院在（2018）渝民申2873号案中认为，案涉协议约定张润发有独立操作股票买卖的权利，在张润发没有资金投入而可能获取利润等情形下，案涉协议中的保底条款体现权、责、利的一致性，并未导致当事人之间权利义务的严重失衡，不违反公平原则。故二审法院认定案涉协议中保底条款有效并无不当。再如广东省高级人民法院在(2019)粤民申8360号案中认为，曹巍与胡秀兰有关损失承担与收益分配的约定相对应，具有均衡性，符合公平正义原则。二审法院因此认定双方之间的协议合法有效，并无不当。
（3）鼓励当事人诚信交易。此观点认为保底条款有利于督促受托人勤勉敬业，防止道德风险，培养诚信交易，应肯定其效力。如重庆市高级人民法院在（2018）渝民终155号案中认为，郑华是专业从事投资的人员，其对股市的风险具有高度认知，《委托理财协议书》又赋予了郑华独立操作的权力，且在郑华没有资金投入而能获取高额回报等情形下，《委托理财协议书》、《补充协议》中的保底条款彰显了权、责、利的一致性，并未导致当事人之间权利义务的严重失衡，不违反公平原则。如认定保底条款无效，就会导致获利时当事人按照约定分利，亏损时即认为保底条款违背公平原则无效的悖论，同时，也不利于鼓励当事人诚信交易。
2、无效说
（1）直接援引或参考适用规制市场交易的法律规范无差别地认定民间委托理财合同中的保底条款无效。
上文已提及我国现有法律法规对金融机构作为受托人所订立保底条款基本作否定性评价，此观点即为直接照搬适用我国现有法律法规对金融机构主体投资行为中设定保底条款的强制性禁止性规定，未加以区分地适用至民间委托理财纠纷的审理之中，而认定所涉保底条款无效。如湖南省高级人民法院在（2017）湘民再548号案中认为，本《规划理财服务合同》中约定“固定收益外资金账户的收益或亏损均由宋卫东所有和承担”，根据相关法律法规中对于保底条款的相应规定，如《证券法》第144条“证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺”、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》第4条“信托投资公司办理资金信托业务时不得承诺信托资金不受损失，也不得承诺信托资金的最低收益”，委托理财关系中的保底条款是被我国的法律、法规所禁止的，应认定为无效。
另有观点虽明确《证券法》等法律法规的禁止性规定仅针对特定金融机构，但仍认为有关规定之立法本意亦应在民间委托理财合同中加以参照适用，以法律对证券公司等的禁止性规定引导非金融机构主体从事理财的民事行为，是基于举重明轻的民法解释原则，所涉保底条款亦应认定为无效。如黑龙江省高级人民法院在（2020）黑民再450号案中认为，该委托理财合同中约定：“如有损失由王国琴全部负责，归还宿玉香美元35,983.98元”的条款应为保底条款。《中华人民共和国证券法》第一百四十四条规定：“证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺”。虽然该规定针对的是证券公司，不能直接适用于个人间签订委托理财合同的情形，但该规定的立法本意在个人委托理财合同中应适用，保底条款违反了上述法律法规的强制性规定。同时保底条款违背了民法的公平原则，破坏了当事人之间的利益均衡，亦违背了市场经济的基本规律。故上述保底条款应为无效条款。
对此笔者认为，对任何法律条文之适用不应任意作扩张解释。在合同法实施后，及金融监管政策的演变中，应认识到民间委托理财这一平等民事主体之间的投资理财行为，在不妨碍、扰乱金融秩序之情形下，应充分尊重合同双方的意思自治，姑且不能一昧地、不加以区分地将我国现有法律法规对金融机构的禁止性规定扩张适用至非金融机构的投资理财活动中。如四川省高级人民法院在（2018）川民申1891号案中即持此观点认为，（一）《中华人民共和国证券法》第一百四十四条规定：“证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失做出承诺”，该条所规范的是证券公司的行为，不涉及自然人，周建、邓世红认为《委托理财协议书》违反《中华人民共和国证券法》第一百十四条规定的理由不成立。
此观点与上述有效说（1）说理观点形成对立，也不少见诸于各判决书“本院认为”部分。由此也可见民间委托理财纠纷中有关保底条款效力认定的裁判尺度严重不一致，给法官余留了较大的自由裁量空间，对律师的代理工作亦带来不小的挑战。（2）违背了委托关系责任承担规则。如前所述，民间委托理财实质符合委托代理法律关系的特征，投资理财的风险应由委托人自行承担，而保底条款约定由受托人承担全部风险，违背了委托关系中责任承担的规则。如广东省高级人民法院在（2018）粤民申3996号案中认为，谢宁宁与邝注财签订的《个人投资合作协议》对于资金风险责任承担的约定属于保证本金不受损失的条款，即属于保底条款。因该条款违背了民法公平原则及委托关系中责任承担的规则，故应属无效约定。再如北京市高级人民法院在(2019)京民申2144号案中认为，申请人泰维投资公司于2009年4月7日与被申请人曹秀英签订了《资产管理协议书》，该协议书中有关保证曹秀英委托资产本金不受损失，收益部分按双方约定比例分成的约定，属于保底条款，违背了民法的公平原则以及委托关系中责任承担的规则，亦违背了基本的经济规律和资本市场规则，当属无效约定。
此观点亦多为法院援引的说理事由。笔者认为，此观点自有其法理之正当性，但亦应认识到此并非对保底条款效力认定的唯一评判标准，且民法典合同编对委托人的风险承担系任意性规定，也并不意味着不可通过约定以突破。
（3）违背市场基本规律，损害公共秩序。此观点认为，保底条款在法律层面上固然属于当事人意思自治范畴，但其在经济层面上却具有明显的信用投机色彩。在高风险的证券、期货等金融市场中，投资风险无法避免，不存在绝对只赢不亏的情形。保底条款通过所谓意思自治的法律安排将投资风险完全分配给受托人，严重违背市场经济基本规律和资本市场规则，只能诱导投资人非理性地将资金投入金融市场，扭曲证券市场正常的资源配置功能，并且不断放大二级市场的波动风险。严重破坏资本市场直接融资和间接融资之间所形成的合理格局。[8]如陕西省高级人民法院在（2021）陕民申72号案中认为，在本案中，长期从事股票投资的倪晓红对股票市场的高风险应当有明确认识，即使委托他人代为进行股票投资，也应承担相应的风险。但是，上述保底条款完全排除和转嫁了其应承担的风险，且在其不承担任何风险的情况下仍约定享有90%的收益，不符合委托代理行为的基本特征，违背了“谁投资、谁收益、谁担风险”的市场投资基本准则，与社会公众对金融投资风险的基本认知不符，也违反了应当遵循公平原则确定各方权利义务的合同法基本精神。如果认定上述保底条款有效，会产生错误导向，混淆社会公众对金融风险的基本认知，扰乱金融市场秩序，最终损害公共秩序。因此，申请人倪晓红与被申请人薛淇元约定保底条款的民事法律行为违反了公共秩序，应当依法认定无效。
笔者认为，该观点某种程度上着实有利于引导委托人重视市场风险、理性投资，对维护金融资本市场的管理秩序有一定的积极作用。例如受托人有在同一时期内共同或分别接受社会上不特定多人委托从事受托理财业务，特别是集合性受托投资管理业务情形的，该受托人具有经营性、职业性的性质，与委托人签订保底条款，事实上对良好金融市场秩序建立造成不良影响，对此情形下的保底条款应考虑作否定性评价。如广东省高级人民法院在（2020）粤民再251号案中认为，本案中的受托人余达金，在同一时期接受多人的委托进行证券投资理财，目前，仅本院已受理办结的余达金申请再审类似案件有6宗，余达金在本省其他类似案件还有3宗。余达金受托理财金额巨大，具有经营性、职业性的性质，该民间理财协议中的保底条款将诱导大量投资者非理性地将资金投入资本市场，影响市场的稳定，扰乱金融市场的基本交易秩序。因此，一、二审法院认定保底条款无效。但，笔者并不认同以此观点对民间委托理财合同中保底条款一概作否定性评价。上述例外情形之外的委托人与非金融机构之间的民间委托理财合同中，保底条款之约定系当事人双方真实意思表示，未达到扰乱金融市场秩序、损害公共利益的程度，保底条款可认定有效。
（4）违反自负盈亏、等价有偿原则。共负盈亏、等价有偿应为商事投资活动中的基本原则，保底条款通常约定委托人不承担任何亏损，有违此原则。如广东省高级人民法院在（2017）粤民申5132号案中认为，案涉《投资顾问协议书》约定邦盛公司、王斌对周建兰的股票投资保底，承担亏损风险。该条款实际为委托理财合同的保底条款，违反了自负盈亏、等价有偿原则，应认定无效。对此笔者认为，评析保底条款是否违背自负盈亏、等价有偿原则，仍应有意识综合委托人与受托人在投资理财活动中的实际投入等，亦不应单一以结果论予评定。
（5）有违公平原则。置于无效说的框架下谈论保底条款有违公平，系偏向保护受托人利益而论。此观点认为保底条款安排将投资风险全部转移由受托人承担，亦非以过错论，即便受托人在已经尽到勤勉、谨慎注意义务的情况下，权因金融交易市场的客观风险导致投资亏损，也仍由受托人承担全部损失，明显有悖于民法公平原则。如江西省高级人民法院在（2016）赣民再71号案中认定，《委托炒股协议书》约定秦松只享有权利而不承担义务，而夏伟宁则需在操作资金没有任何过错的情形下，也要承担全部股市亏损及借款或贷款利息，这种约定明显违反了民法中的公平原则，《委托炒股协议书》第五条第1款应认定无效，对此双方均存在过错。
笔者认为，在上述有效说（2）中笔者即充分阐述了保底条款具备均衡性，未违反公平原则，此表明保底条款是否符合公平原则，具有两面性，对此应一分为二来看待。具体到个案应充分结合委托人与受托人在整个投资理财活动中的权利义务安排等予以评判，仅以结果论之单一视角不为可取，相反或可能引发次生的不公。
四、结语
在认定保底条款的效力时，应充分重视我国各法院对此裁判尺度不一，务必沉至个案充分挖掘案件细节，立足于自身立场找准说理角度，有效说服裁判者，为当事人争取利益最大化。
文中小标注
[1]上海金融法院综合审判二庭课题组：《涉金融合同保底条款的定与效力》，《上海法学研究》集刊，2021年第8卷，第76页。
[2] 王玥：《认真对待“刚性兑付”——资管新规与“刚性兑付”效力认定的裁判思维》，《经济法论坛》2019年第22卷。
[3] 参见《最高人民法院民事案件案由规定理解与适用（2011年修订版）》。
[4]高民尚：《关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题》，《人民司法》2006年第6期，第31页。
[5] 该司法解释已被2020年12月29日发布、2021年1月1日实施的《最高人民法院关于废止部分司法解释及相关规范性文件的决定》废止。
[6] 该司法解释已被2020年12月29日发布的《最高人民法院关于废止部分司法解释及相关规范性文件的决定》废止。
[7] 上海金融法院综合审判二庭课题组：《涉金融合同保底条款的定与效力》，《上海法学研究》集刊，2021年第8卷，第77页。
[8] 高民尚：《关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题》，《人民司法》2006年第6期，第32页。
随着金融市场的活跃，及个人投资理财观念增强，个人将财产委托由第三方（含金融机构及非金融机构）代为理财的情形已为常见，非金融机构（含非金融机构法人及自然人）接受委托作为受托人的委托理财形式渐呈增多趋势。为吸引广大投资者投资、激励受托人的理财积极性，委托人与非金融机构受托人之间通常约定“保底条款”，此“保底条款”效力如何，在我国现有法律法规对非金融机构受托投资理财活动存缺位之背景下，各法院观点并不统一。有鉴于此，笔者结合以往办案经验及检索数宗裁判案例之归纳总结，简要厘清目前司法实践中，民间委托理财合同中保底条款效力认定之裁判思路。
一、保底条款的界定及类型
保底条款是投资协议中的一种特别约定，其以投资人的出资为前提，当合同履行届满或约定的情形出现，投资人可以根据条款约定取得最低回报。所谓“底”即最低回报，其本质上是一种对投资风险的限制，投资人在这个范围内是不承担风险的，故称“保底”。[1]保底条款通常为当事人双方以意思自治的形式对受托行为所设定的一种激励和制约机制，常见于委托理财协议、投资协议、合伙协议等。
划分标准不同，保底条款类型不同。依投资者的风险偏好程度或双方签订保底条款所为实现目的而言，可将保底条款划分为本息固定回报型、本息最低回报型、本金不受损失型等形式（详见下表）。
本息固定回报型 | 指委托人与受托人约定，无论盈亏，受托人均保证委托资产的本金不受损失，并保证给付委托人约定的利息。 |
本息最低回报型 | 指委托人与受托人约定，无论盈亏，委托人除保证委托资产的本金不受损失之外，还保证支付委托人一定比例的固定收益率；对超出部分的收益，双方按约定比例分成。 |
本金不受损失型 | 指委托人与受托人约定，无论盈亏，受托人均保证委托资产的本金不受损失；对收益部分，双方按约定比例分成。 |
值得注意的是，以上保底条款类型不同将直接影响合同之定性，司法实践中应予区分对待。以本息固定回报型保底条款为例，委托人以获取固定利息为签约目的，对此之外的收益并无预期，设立该条款所涉法律关系及所为实现根本目的，与借贷法律关系无实质性差异，对此应于实务中敏锐穿透名为委托理财之面纱，辨准借贷关系之实质，以及时调整应对策略。如山东省高级人民法院在（2015）鲁商终字第142号案中认为，涉案合作协议中约定了保证本息固定回报的保底条款。该保底条款中的保本付息内容表明委托人张振庆的合同目的和合同预期是追求资产的固定本息回报，对受托人管理资产行为及收益后的分成并无预期。此种协议属于“名为委托理财、实为借贷关系”之情形，应认定双方成立借款合同关系。因此，涉案合作协议的性质应为民间借贷。至于本息最低回报型及本金不受损失型保底条款，均系在保本保息外，对超出本息固定回报（或本金损失）外的部分有收益预期和合同约定，此即符合委托人参与投资理财活动之特性，则应依委托理财关系之思路予以审视。
另，依投资风险承担主体之不同，保底条款亦可划分为直接保底条款、变相保底条款及间接保底条款三类。[2]该三类保底条款之区分在于兑现预期收益的主体及兑现形式。在投资人实际投资未达到最低回报情形下，直接保底通常由合同相对方兑现预期收益。间接保底通常由合同外的第三方兑现，前者多采以差额补足、流动性支持、权益回购等形式兑现，后者则多以担保、回购、差额补足等方式兑现投资人预期收益。至于变相保底则通常以结构化形式出现，通过投资协议的制度安排，设立不同等级的权益份额，由劣后级份额投资人承担投资风险。
实践中，委托人与受托人所设定保底条款，或为上述任意单一类型，或为上述不同类型之组合，均为实现合同双方之根本目的。
二、保底条款见于民间委托理财合同
委托理财是委托人将其资金、证券等资产委托给受托人，由受托人将该资产投资于期货、证券等交易市场或通过其他金融形式进行管理，所得收益由双方按约定进行分配或由受托人收取代理费的经济活动。[3]以见，委托理财的主要内容是委托人通过与受托人订立委托合同，由受托人代为在证券、期货、国债市场上管理资产。因此符合民法典所规定的委托代理法律关系的特征。
民间委托理财亦称非金融机构理财，与金融机构委托理财相区别。根据受托人主体不同，委托理财又可分为金融机构委托理财、非金融机构委托理财。前者受托人为持牌金融机构，主要有证券公司、信托公司、期货公司、基金公司、商业银行等。金融机构委托理财较多受《信托法》、《证券法》、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下称“资管新规”）等监管规定约束。后者依最高人民法院于2011年公布的《民事案件案由规定》亦称民间委托理财，是指客户将资产交给资产管理公司、投资咨询公司、一般企事业单位等非金融机构或自然人，由非金融机构作为受托人的委托理财形式。
民间委托理财行为效力如何？通常认为，为充分尊重当事人的契约自由权利，委托理财关系只要是委托人与受托人在平等、自愿基础上建立，应为有效。仅有在双方缔结合同违反法律、行政法规的强制性、禁止性规定时才能认定合同无效。在早期最高院主流观点认为，一般企事业单位的受托理财行为处于市场监管真空的灰色地带，民商审判部门对此应加大调研力度，对审判中发现的问题向有关部门发出司法建议，当前法院不宜轻易否定该类情形下委托理财合同的效力。对于受托人为自然人的，因数量较少且过于分散，尚不至对金融市场产生不良影响，所签订的委托理财合同一般亦应认定为有效；但自然人接受社会上不特定多数人委托理财，特别是进行集合性受托投资管理业务的应属无效。[4]值得关注的是，2019年最高人民法院发布《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“《九民纪要》”）后，委托人与受托人建立委托理财关系涉场外配资的，或将依据《证券法》第142条、合同法司法解释（一）第10条[3]的规定，被认定为无效。除此之外，当受托人属非金融机构时，代客理财明显超出了受托人的经营范围，所签订委托理财合同效力亦或受影响，而在《九民纪要》以前超出经营范围并不当然会导致民间委托理财合同无效。
此外，保底条款被认定无效对民间委托理财合同效力亦产生影响。在司法实务中具体为整体无效、部分无效两种后果：
（1）保底条款无效，委托理财合同整体无效。支持该观点的认为，保底条款应属于委托理财合同的目的条款或核心条款，不能成为相对独立的合同无效部分，故保底条款无效应导致委托理财合同整体无效。如最高人民法院在（2009）民二终字第1号案件中认为，在本案订有保底条款的委托理财合同中，保底条款与合同其他内容条款不具有可分性，其并非可以独立分离出来的合同部分，而是与合同其他部分存在紧密的牵连关系。就本案中委托理财协议之缔约目的而言，委托人青基会除期待委托资产本金的安全外，尚期待高达10％的固定收益回报率。因此可以说，若无保底条款，当事人双方尤其委托人通常不会签订委托理财合同。在保底条款被确认无效后，不仅违背委托人的缔约目的，且几无履约意义，将导致极不公平合理之结果。故保底条款应属本案中委托理财协议之目的条款或核心条款，不能成为相对独立的合同无效部分，保底条款无效应导致委托理财协议整体无效。
（2）保底条款无效，委托理财合同部分无效。支持该观点的认为，根据《民法典》第156条规定，民事法律行为部分无效，不影响其他部分效力的，其他部分仍然有效。若将保底条款无效部分分离出来后，仍能使一项有效的行为继续履行，且该项行为亦不与当事人的意愿相违背，则保底条款部分无效，其他的约定部分仍为有效。如最高人民法院在（2011）民申字第1427号案件中认为，该保底条款违反了《证券法》上述禁止性规定，依法应认定无效。但除上述有关固定收益率的内容外，服装公司与证券公司所签《协议》和《补充协议》其他内容，均为当事人真实意思表示，亦不违反法律、行政法规禁止性规定，应有效。
本文探讨民间委托理财合同中的保底条款，其内涵及外延与其他委托理财合同中的保底条款无异，仅因受托人作为非金融机构法人或自然人与委托人所订立保底条款的效力认定，在现有法律法规等规范性文件中未加以明确统一、留有空白，以使得保底条款之于民间委托理财中即有了可探讨之意义，亦得为笔者作本文研究分析之切入。
三、民间委托理财合同中保底条款的效力认定
（一） 司法裁判思路的演进
关于保底条款的规定最早出现在1990年最高人民法院印发的《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》（以下简称“《解答》”）[6]，《解答》首次明确了联营合同中的保底条款无效，为此后涉保底条款合同的审理确认了原则性的裁判角度。其中“保底条款违背了联营活动中应当遵循的共负盈亏、共担风险的原则，损害了其他联营方和联营体的债权人的合法权益，因此，应当确认无效。”之表述，在笔者检索近年相关案例中也常见作为各法院说理依据。
《解答》出台之时，尚处在我国计划经济至社会主义市场经济的转型初期，相对单一的经济环境及过于浓厚的干预色彩，造成对保底条款的评判偏于单一、消极。[7]2001年，最高院与证监会曾牵头，试图以司法解释来指导和规范委托理财类合同纠纷案件的审理工作。但终因分歧过大，至终未能就此类纠纷的审理统一观点，因此对保底条款效力认定与处理亦未形成一致定论。后随着市场经济的发展及合同法更加强调鼓励交易、保障私权，部分法院对保底条款效力认定的裁判尺度亦有所变化。其一显著体现即，因受托人身份不同，所订立的保底条款之效力应分别而论。
对金融机构（如信托公司、证券公司、期货公司等）展业过程中所订立的保底条款，并未留存有效认定之空间。随着金融业的高速发展，因金融机构市场主体在资本及风险管理能力上的欠缺，各行业相继出台金融监管规定，以维护金融市场秩序。如1999年施行的证券法、2001年施行的信托法、2004年施行的证券投资基金法等包括后续出台的一系列监管规定，均明确禁令各金融机构向客户违规承诺收益或承担损失。2017年，由中国人民银行、银保监会、证监会、外汇管理局联合印发的《资管新规》，更进一步对金融机构游离在监管之外的刚性兑付等情形明令禁止。至2019年最高人民法院发布《九民纪要》第92条明确规定，信托公司、商业银行等金融机构作为资产管理产品的受托人与受益人订立的含有保证本息固定回报、保证本金不受损失等保底或者刚兑条款的合同，及实践中保底或者刚兑条款通常不在资产管理产品合同中明确约定，而是以“抽屉协议”或者其他方式约定，不管形式如何，均应认定无效。
对非金融机构作为受托人订立的保底条款效力如何，存在法律空白，有关裁判观点亦伴随时代底色的更替而不断演变。由以上可以看出，从1990年出台的《解答》至2019年的《九民纪要》，包括期间针对各金融行业发布实施的监管规定，均为对金融机构的受托理财业务所作约束，并未遍及规范所有的委托理财业务。以至民间委托理财合同中的保底条款效力如何认定，法律上仍有留白。而落到司法实践中，整体而言，我国市场经济与国家干预两股力量之博弈，直接影响着民间委托理财合同中保底条款效力认定倾向。对此在下文中即有穿插提及，于此不再赘述。
（二） 当前司法裁判规则
目前各地法院审判实践中对于民间委托理财合同中保底条款效力之认定主存有效说与无效说，具体到个案中，各判决在前述观点下所援引说理事由但有殊同。笔者现结合检索数宗各高院的裁判案例，将目前我国主流裁判观点阐述分析如下。
1、有效说
（1）保底条款系委托人与受托人双方真实意思表示，未违反我国法律、行政法规规定的效力性强制性规定，亦无认定合同条款无效的其他法定情形，应为有效。
此观点认为，一则保底条款系委托人与受托人作为平等民事主体之间所立契约，应充分尊重双方意思自治、保障私权。受托人作为具备详尽理财知识及丰富理财经验的理性操盘人，应充分具备评估投资理财风险之能力，然其在对投资风险充分预见之前提下，接受与委托人所订立保底条款之激励、约束，应注重保护当事人的契约精神，不应一概视为无效。如辽宁省高级人民法院在（2019）辽民申3576号案中认为，在民间委托理财活动中，受托人主要是自然人等，虽然受托人的保底收益承诺改变了委托合同由委托人承担风险的基本特征，但合同法对委托人的风险承担系任意性规定，保底收益条款是当事人意思自治对委托行为所设立的激励和制约机制，并未违反法律强制性规定，且委托人专业理财知识的匮乏和受托人独享投资决策权，根据权责一致的原则，受托人应承担较大的责任，故对于民间委托理财合同中约定保底收益条款，不应一概视为无效。
二则我国现有法律法规并未明确否定民间委托理财情形中委托人与受托人基于保底条款约定之效力，应一以贯之“法无明文禁止即可为”之民法要义，保底条款应为有效。如福建省高级人民法院在（2016）闽民终979号案中认为，因讼争协议中明确约定吴志文来操作资金，并负责资金的安全收回，该保底条款系双方的真实意思表示，并不违反法律和行政法规的强制性规定。我国现行的法律法规尚没有对受托人为特定金融机构以外的委托理财合同的保底条款作否定性规定，故上述保底条款不应认定为无效。
此裁判观点明显系为我国市场经济有所放开、行政干预适度放松下的产物，自出现以来即作为法官认定保底条款有效所常见援引的说理事由。笔者在此前经办的一宗民间委托理财纠纷案中，一审、二审法官即援引此说理事由支持笔者有关保底条款有效之代理意见，对此观点亦深以为然。笔者以为，民事领域所规范的是各平等主体之间的经济贸易活动，应明确秉持私法自治之民法精神。同时，我国属于成文法国家，在未有成文法明确禁止之情形下，不得随意否定民事主体之间在真实、自愿基础上建立的法律关系，此应为保底条款有效认定之大前提，不可轻易动摇。
（2）保底条款符合均衡性，未违反公平原则，应为合法有效。一方面，与受托人相比，委托人在资源与信息占有两方面真正处于弱势地位，保底条款并不存在显失公平的前提条件。另一方面，委托人与受托人通常对双方权利义务亦有均衡安排，体现有三：其一，理财资金由委托人全部投入，受托人无需投入任何资金；其二，委托人将自有账户交由受托人全权操盘并约定委托人不得私自干涉；其三，委托人与受托人订立的保底条款，无论是本息最低回报型抑或是本金不受损失型，一旦取得收益，受托人往往能够按约定分取利益。因此，委托人与受托人作为完全民事行为能力人，自愿约定理财收益分享及理财风险承担的方式，系双方当事人对正常商业风险投资承担的约定，符合商业价值判断及权利义务的均衡，并不违反公平原则，应为合法有效。如重庆市高级人民法院在（2018）渝民申2873号案中认为，案涉协议约定张润发有独立操作股票买卖的权利，在张润发没有资金投入而可能获取利润等情形下，案涉协议中的保底条款体现权、责、利的一致性，并未导致当事人之间权利义务的严重失衡，不违反公平原则。故二审法院认定案涉协议中保底条款有效并无不当。再如广东省高级人民法院在(2019)粤民申8360号案中认为，曹巍与胡秀兰有关损失承担与收益分配的约定相对应，具有均衡性，符合公平正义原则。二审法院因此认定双方之间的协议合法有效，并无不当。
（3）鼓励当事人诚信交易。此观点认为保底条款有利于督促受托人勤勉敬业，防止道德风险，培养诚信交易，应肯定其效力。如重庆市高级人民法院在（2018）渝民终155号案中认为，郑华是专业从事投资的人员，其对股市的风险具有高度认知，《委托理财协议书》又赋予了郑华独立操作的权力，且在郑华没有资金投入而能获取高额回报等情形下，《委托理财协议书》、《补充协议》中的保底条款彰显了权、责、利的一致性，并未导致当事人之间权利义务的严重失衡，不违反公平原则。如认定保底条款无效，就会导致获利时当事人按照约定分利，亏损时即认为保底条款违背公平原则无效的悖论，同时，也不利于鼓励当事人诚信交易。
2、无效说
（1）直接援引或参考适用规制市场交易的法律规范无差别地认定民间委托理财合同中的保底条款无效。
上文已提及我国现有法律法规对金融机构作为受托人所订立保底条款基本作否定性评价，此观点即为直接照搬适用我国现有法律法规对金融机构主体投资行为中设定保底条款的强制性禁止性规定，未加以区分地适用至民间委托理财纠纷的审理之中，而认定所涉保底条款无效。如湖南省高级人民法院在（2017）湘民再548号案中认为，本《规划理财服务合同》中约定“固定收益外资金账户的收益或亏损均由宋卫东所有和承担”，根据相关法律法规中对于保底条款的相应规定，如《证券法》第144条“证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺”、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》第4条“信托投资公司办理资金信托业务时不得承诺信托资金不受损失，也不得承诺信托资金的最低收益”，委托理财关系中的保底条款是被我国的法律、法规所禁止的，应认定为无效。
另有观点虽明确《证券法》等法律法规的禁止性规定仅针对特定金融机构，但仍认为有关规定之立法本意亦应在民间委托理财合同中加以参照适用，以法律对证券公司等的禁止性规定引导非金融机构主体从事理财的民事行为，是基于举重明轻的民法解释原则，所涉保底条款亦应认定为无效。如黑龙江省高级人民法院在（2020）黑民再450号案中认为，该委托理财合同中约定：“如有损失由王国琴全部负责，归还宿玉香美元35,983.98元”的条款应为保底条款。《中华人民共和国证券法》第一百四十四条规定：“证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺”。虽然该规定针对的是证券公司，不能直接适用于个人间签订委托理财合同的情形，但该规定的立法本意在个人委托理财合同中应适用，保底条款违反了上述法律法规的强制性规定。同时保底条款违背了民法的公平原则，破坏了当事人之间的利益均衡，亦违背了市场经济的基本规律。故上述保底条款应为无效条款。
对此笔者认为，对任何法律条文之适用不应任意作扩张解释。在合同法实施后，及金融监管政策的演变中，应认识到民间委托理财这一平等民事主体之间的投资理财行为，在不妨碍、扰乱金融秩序之情形下，应充分尊重合同双方的意思自治，姑且不能一昧地、不加以区分地将我国现有法律法规对金融机构的禁止性规定扩张适用至非金融机构的投资理财活动中。如四川省高级人民法院在（2018）川民申1891号案中即持此观点认为，（一）《中华人民共和国证券法》第一百四十四条规定：“证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失做出承诺”，该条所规范的是证券公司的行为，不涉及自然人，周建、邓世红认为《委托理财协议书》违反《中华人民共和国证券法》第一百十四条规定的理由不成立。
此观点与上述有效说（1）说理观点形成对立，也不少见诸于各判决书“本院认为”部分。由此也可见民间委托理财纠纷中有关保底条款效力认定的裁判尺度严重不一致，给法官余留了较大的自由裁量空间，对律师的代理工作亦带来不小的挑战。（2）违背了委托关系责任承担规则。如前所述，民间委托理财实质符合委托代理法律关系的特征，投资理财的风险应由委托人自行承担，而保底条款约定由受托人承担全部风险，违背了委托关系中责任承担的规则。如广东省高级人民法院在（2018）粤民申3996号案中认为，谢宁宁与邝注财签订的《个人投资合作协议》对于资金风险责任承担的约定属于保证本金不受损失的条款，即属于保底条款。因该条款违背了民法公平原则及委托关系中责任承担的规则，故应属无效约定。再如北京市高级人民法院在(2019)京民申2144号案中认为，申请人泰维投资公司于2009年4月7日与被申请人曹秀英签订了《资产管理协议书》，该协议书中有关保证曹秀英委托资产本金不受损失，收益部分按双方约定比例分成的约定，属于保底条款，违背了民法的公平原则以及委托关系中责任承担的规则，亦违背了基本的经济规律和资本市场规则，当属无效约定。
此观点亦多为法院援引的说理事由。笔者认为，此观点自有其法理之正当性，但亦应认识到此并非对保底条款效力认定的唯一评判标准，且民法典合同编对委托人的风险承担系任意性规定，也并不意味着不可通过约定以突破。
（3）违背市场基本规律，损害公共秩序。此观点认为，保底条款在法律层面上固然属于当事人意思自治范畴，但其在经济层面上却具有明显的信用投机色彩。在高风险的证券、期货等金融市场中，投资风险无法避免，不存在绝对只赢不亏的情形。保底条款通过所谓意思自治的法律安排将投资风险完全分配给受托人，严重违背市场经济基本规律和资本市场规则，只能诱导投资人非理性地将资金投入金融市场，扭曲证券市场正常的资源配置功能，并且不断放大二级市场的波动风险。严重破坏资本市场直接融资和间接融资之间所形成的合理格局。[8]如陕西省高级人民法院在（2021）陕民申72号案中认为，在本案中，长期从事股票投资的倪晓红对股票市场的高风险应当有明确认识，即使委托他人代为进行股票投资，也应承担相应的风险。但是，上述保底条款完全排除和转嫁了其应承担的风险，且在其不承担任何风险的情况下仍约定享有90%的收益，不符合委托代理行为的基本特征，违背了“谁投资、谁收益、谁担风险”的市场投资基本准则，与社会公众对金融投资风险的基本认知不符，也违反了应当遵循公平原则确定各方权利义务的合同法基本精神。如果认定上述保底条款有效，会产生错误导向，混淆社会公众对金融风险的基本认知，扰乱金融市场秩序，最终损害公共秩序。因此，申请人倪晓红与被申请人薛淇元约定保底条款的民事法律行为违反了公共秩序，应当依法认定无效。
笔者认为，该观点某种程度上着实有利于引导委托人重视市场风险、理性投资，对维护金融资本市场的管理秩序有一定的积极作用。例如受托人有在同一时期内共同或分别接受社会上不特定多人委托从事受托理财业务，特别是集合性受托投资管理业务情形的，该受托人具有经营性、职业性的性质，与委托人签订保底条款，事实上对良好金融市场秩序建立造成不良影响，对此情形下的保底条款应考虑作否定性评价。如广东省高级人民法院在（2020）粤民再251号案中认为，本案中的受托人余达金，在同一时期接受多人的委托进行证券投资理财，目前，仅本院已受理办结的余达金申请再审类似案件有6宗，余达金在本省其他类似案件还有3宗。余达金受托理财金额巨大，具有经营性、职业性的性质，该民间理财协议中的保底条款将诱导大量投资者非理性地将资金投入资本市场，影响市场的稳定，扰乱金融市场的基本交易秩序。因此，一、二审法院认定保底条款无效。但，笔者并不认同以此观点对民间委托理财合同中保底条款一概作否定性评价。上述例外情形之外的委托人与非金融机构之间的民间委托理财合同中，保底条款之约定系当事人双方真实意思表示，未达到扰乱金融市场秩序、损害公共利益的程度，保底条款可认定有效。
（4）违反自负盈亏、等价有偿原则。共负盈亏、等价有偿应为商事投资活动中的基本原则，保底条款通常约定委托人不承担任何亏损，有违此原则。如广东省高级人民法院在（2017）粤民申5132号案中认为，案涉《投资顾问协议书》约定邦盛公司、王斌对周建兰的股票投资保底，承担亏损风险。该条款实际为委托理财合同的保底条款，违反了自负盈亏、等价有偿原则，应认定无效。对此笔者认为，评析保底条款是否违背自负盈亏、等价有偿原则，仍应有意识综合委托人与受托人在投资理财活动中的实际投入等，亦不应单一以结果论予评定。
（5）有违公平原则。置于无效说的框架下谈论保底条款有违公平，系偏向保护受托人利益而论。此观点认为保底条款安排将投资风险全部转移由受托人承担，亦非以过错论，即便受托人在已经尽到勤勉、谨慎注意义务的情况下，权因金融交易市场的客观风险导致投资亏损，也仍由受托人承担全部损失，明显有悖于民法公平原则。如江西省高级人民法院在（2016）赣民再71号案中认定，《委托炒股协议书》约定秦松只享有权利而不承担义务，而夏伟宁则需在操作资金没有任何过错的情形下，也要承担全部股市亏损及借款或贷款利息，这种约定明显违反了民法中的公平原则，《委托炒股协议书》第五条第1款应认定无效，对此双方均存在过错。
笔者认为，在上述有效说（2）中笔者即充分阐述了保底条款具备均衡性，未违反公平原则，此表明保底条款是否符合公平原则，具有两面性，对此应一分为二来看待。具体到个案应充分结合委托人与受托人在整个投资理财活动中的权利义务安排等予以评判，仅以结果论之单一视角不为可取，相反或可能引发次生的不公。
四、结语
在认定保底条款的效力时，应充分重视我国各法院对此裁判尺度不一，务必沉至个案充分挖掘案件细节，立足于自身立场找准说理角度，有效说服裁判者，为当事人争取利益最大化。
文中小标注
[1]上海金融法院综合审判二庭课题组：《涉金融合同保底条款的定与效力》，《上海法学研究》集刊，2021年第8卷，第76页。
[2] 王玥：《认真对待“刚性兑付”——资管新规与“刚性兑付”效力认定的裁判思维》，《经济法论坛》2019年第22卷。
[3] 参见《最高人民法院民事案件案由规定理解与适用（2011年修订版）》。
[4]高民尚：《关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题》，《人民司法》2006年第6期，第31页。
[5] 该司法解释已被2020年12月29日发布、2021年1月1日实施的《最高人民法院关于废止部分司法解释及相关规范性文件的决定》废止。
[6] 该司法解释已被2020年12月29日发布的《最高人民法院关于废止部分司法解释及相关规范性文件的决定》废止。
[7] 上海金融法院综合审判二庭课题组：《涉金融合同保底条款的定与效力》，《上海法学研究》集刊，2021年第8卷，第77页。
[8] 高民尚：《关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题》，《人民司法》2006年第6期，第32页。