2020年4月30日，证监会公布了《关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告》，调整了境外上市红筹企业在境内股票市场上市的市值要求，以助力中概股回归A股市场。此前在2018年，香港联交所亦新修订了《主板上市规则》，为寻求在香港上市的大中华及国际公司开拓了便利的第二上市渠道。此前因各种原因远赴海外、特别是美股市场上市的中概股回归A股或港股的条件已经渐趋成熟，相关案例也激发了市场对中概股回归潮的憧憬和讨论。
作为系列专栏文章第四章第一篇的上半部分，本文将聚焦香港证券市场和A股创业板对于红兽回归的不同政策和规则，以期帮助有回归之心的中概股企业作出最有利于自身的选择。
二、外部不确定性及市场环境变革推动中概股回归
近期，中概股在美股市场的处境愈发的艰难。一方面，瑞幸造假事件后，美国证券监管机构提醒境内投资者在投资总部位于新兴市场或在新兴市场拥有重大业务的公司时，应注意财务报告及信息披露质量的风险。而另一方面，在美上市中概股的跨境监管问题由来已久，近期中美摩擦的反复也对中概股的市场环境带来了较大的负面影响。此外，由于上市公司主营业务地点与主要投资者来源地之间存在错位，部分中概股长期交投清淡，估值水平与在国内市场上市的同行业企业相较而言亦偏低。
与不确定性逐渐增大的美股市场不同的是，近年来国内资本市场，包括A股和港股，均更新了上市要求和规则，沪深港市场互联互通等金融市场基础设施建设也日渐发展，在制度层面为中概股回归铺平了道路。
香港联交所近几年一直在改革上市制度，力求为新经济企业创造更好的发行条件。改革措施包括适当允许亏损企业上市、容纳同股不同权、放宽生物科技公司融资条件等等。这些努力使得联交所成为新经济企业上市的沃土——香港联交所已连续两年雄踞全球新股集资规模第一位。与此同时，上海证券交易所科创板开启了一场新的资本盛宴，为迎接红兽回归创造了条件，监管层对科创板上市企业放松了盈利要求和涨跌幅限制。自去年夏天启动以来，科创板受到国内投资者的狂热追捧，新股首日平均涨幅达到120%，全板100多只股票的市盈率中位数超过60倍。深圳证券交易所也不甘落后，开始改革创业板发行制度，为实施新股注册制做准备。
三、三条主要路径助力中概股回归
综合不同类型及有不同需求的上市公司来看，我们认为实践中中概股回归主要有以下三条路径：
路径方案 | 具体操作 |
私有化后回归A股主板或港股 | · 企业通过要约收购、协议安排等方式完成私有化后从海外市场退市，随后回归A股或港股市场。 · 此种路径对公司市值及行业等方面无制度层面的特殊要求。 · 代表案例：三六零（601360.SH） |
保留红筹架构回归A股科创板 | · 内地监管机构对红筹企业定义为“注册地在境外、主要经营活动在境内的企业”，相较香港市场以股权结构和业务范围两方面的定义更加宽泛。 · 此条路径允许企业在保留红筹架构的情况下回科创板上市，但在市值、所属行业、行业地位等方面均有所要求。 · 代表案例：中芯国际（00981.HK） |
以第二上市或双重上市方式回归香港市场 | · 若公司选择赴港第二上市，则其可在香港联交所和海外原交易所挂牌相同类型的股票，之间通过存托凭证实现股份的跨市场互通。 · 此种方式对市值、净利润、海外上市时间等有具体要求。 · 代表案例：阿里巴巴 （BABA.N/09988.HK） · 若公司选择赴港双重上市，则香港联交所和海外交易所均被视为第一上市地进行监管，且股份之间无法互通。 · 代表案例：百济神州 （BGNE.O/06160.HK） |
此外，创业板的注册制改革也为红兽们开辟了一条全新的回归路径，笔者在此也为读者对比了创业板和香港联交所的主要机制异同。
类型 | 创业板注册制 | 香港联交所上市制度 |
同股不同权 | · 允许。 · 条件：预计市值不低于人民币100亿元；或预计市值不低于人民币50亿元，且最近一年营业收入不低于人民币5亿元。 | · 允许。 · 条件：上市时市值至少为400亿港元；或上市时市值至少为100亿港元且经审计的最近一个会计年度收益至少为10亿港元。 |
发行条件（营收、盈利和市值） | 一般企业要求应当至少符合下列标准中的一项： 1.最近两年净利润均为正，且累计净利润不低于5000万元； 2.预计市值不低于10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于1亿元； 3.预计市值不低于50亿元，且最近一年营业收入不低于3亿元。 | 一般企业要求应当至少符合下列标准中的一项： 1.具备不少于3个会计年度的营业记录，而在该段期间营收不低于5000万港元，其中最近一年的股东应占盈利不得低于2000万港元，及其前两年累计的股东应占盈利亦不得低于3000万港元； 2.上市时市值至少为20亿港元；最近一个会计年度的收益至少为5亿港元；及前3个会计年度的现金流入合计至少为1亿港元； 3.上市时市值至少为40亿港元；及经审计的最近一个会计年度的收益至少为5亿港元。 |
红筹架构二次上市额外条件 | 1.市值不低于2000亿元人民币； 2.市值200亿元人民币以上，且拥有自主研发、国际领先技术，科技创新能力较强，同行业竞争中处于相对优势地位。 | 1.在纽交所、纳斯达克或伦敦证券交易所主板市场（每个称“合资格交易所”）主要上市； 2.能够向香港联交所证明其合资格并适合上市； 3.已在合资格交易所上市并且于至少两个完整会计年度期间保持合规纪录； 4.在香港作第二上市时的市值不得少于400亿港元或市值不小于100亿港元且最近一个审计年度的收入不小于10亿港元（如果是没有同股不同权结构的非大中华发行人，则只需满足第二上市预期市值不小于100亿港元的要求）； 5.海外发行人的证券在申请进行第二上市前的12个月内，其于主要上市的交易所的成交量至少占其全球成交量的10%或成交值至少达10亿港元。 |
减持限制 | 上市公司控股股东、实际控制人及其一致行动人减持本公司首发前股份的： 1.自公司股票上市之日起36个月内，不得转让或者委托他人管理其直接和间接持有的首发前股份，也不得提议由上市公司回购该部分股份； 2.公司上市时未盈利的，在实现盈利前，控股股东、实际控制人及其一致行动人自公司股票上市之日起三个完整会计年度内，不得减持首发前股份；自公司股票上市之日起第四个完整会计年度和第五个完整会计年度内，每年减持的首发前股份不得超过公司股份总数的2%。 | 上市文件中列示的控股股东出售公司首发前股份的： 1.上市之日起6个月内不得转让或委托他人管理； 2.上市之日起12个月内不得丧失控股地位； 3.质押及相关质押权转让必须如实披露。 |
外汇方面 | 应在申报前就存量股份减持等涉及用汇的事项形成方案，报中国证监会，由中国证监会征求相关主管部门意见。 | 无限制。 |
发行流程时长 | 从申报到上市，审核制下15-24个月，注册制下参考科创板约3-6个月。 | 从提交申请到正式挂牌通常需要3-6个月。 |
外资行业限制 | 中国证监会受理相关申请后，将征求红筹企业境内实体实际从事业务的国务院行业主管部门和国家发展改革委、商务部意见，依法依规处理。 | 对外资无特殊行业限制。 |