资产管理人尽职调查的责任边界和司法认定

随着资产管理行业迈入大资管时期，市场规模持续增长，资产管理业务呈现出多元化发展态势，产品结构和交易模式的专业要求、复杂程度以及创新性同时在不断提升。自2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》、《关于金融资产投资公司开展资产管理业务有关事项的通知》、《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》、《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》发布以来，监管政策经历了一系列变革，包括终结刚性兑付、消除多层嵌套、取缔通道业务等。严监管的政策导向持续强化，委托人与管理人之间权利义务划分、责任边界认定、损失后果承担等方面的争议大量爆发。资产管理纠纷呈现出诉讼标的、案件数量双上涨，诉讼主体多元，立法相对滞后、法院裁判尺度不统一等一系列问题。
一、资产管理纠纷的趋势和特点
通过分析近3年资管纠纷的相关司法数据，案件主要集中在江浙沪、京津鲁及中部河南、湖南地区。案件数量最多的是上海，达到3562件，占比33.65%。其次是北京，案件数为1132件，占比10.69%。山东、广东、江苏紧随其后，案件数占比均达到5%以上。从统计图显示的数据可见，经济体量大、融资需求多、民间资本发达、金融创新走在前列的地区纠纷数量较多。

▲图一：资管纠纷案件地域分布统计表
从案件争议的标的额看，标的额在50万元以下的案件比例达到65.86%，说明在资管纠纷案件中，将近四分之三的案件都是中小投资者提起诉讼。特别是大量自然人投资者登上资管类纠纷的原告席。中小投资者日益增强的维权意识以及对金融产品合规性的需求，对展业金融机构的受托管理能力、金融市场法制化程度以及金融司法裁判水平提出了更高要求。

▲图二：资管纠纷案件标的统计表
从判决结果来看，资管纠纷案件全部或部分支持诉讼请求的案件比例高达近60%，裁判机关在资管纠纷的审理中往往考虑到受托金融机构的专业性，在事实查明、举证责任分担、赔偿金额酌定等方面对管理人提出更高要求。资产管理人亟需提高在尽职调查、贷后管理、账目管理、项目退出等方面的专业能力、合规意识。


二、资产管理尽职调查的合规依据

以上规定从勤勉尽责、诚实信用、有效管理的宏观角度要求资产管理人应当在各个阶段都秉持着投资者利益最大原则。其中，在金融产品设立之前，尽职调查阶段，资产管理人应当诚实、信用、谨慎、有效的进行资产管理。

以上规定进一步明确了尽职调查的重要性和必要性。此外，《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》、《信托公司受托责任尽职指引》根据资产管理业务的不同类型，有针对性的规定了各类资产管理业务尽职调查的具体操作流程和可行性研究报告的要求，并从交易结构、交易对手、风险控制措施等多个维度对项目的可行性、合规性及关联方交易等进行全面评估。上述规定不仅提高了受托人尽职调查专业性的要求，同样也为各资产管理机构在实际操作中提供了有力的法律支撑。
三、资产管理尽职调查的司法认定
由于资产管理的多样化和创新性，在法律规定层面没有关于尽职调查的唯一标准。司法机关经过近几年的裁判实践，在调查方法、范围和深度与调查事项相匹配、调查亲历性、持续调查、调查结果全面及时呈现、调查后自证勤勉、通道方义务有限豁免等方面逐渐形成共识。
在资产管理实操中，如何有效落地共识，守住合规边界，降低尽调不彻底、不全面引发的风险，须重点关注法院对尽职调查有效性、时效性、准确性、匹配性、亲历性的司法认定。
（一）调查方法的有效性认定
《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》第二条规定，本指引所称尽职调查是指证券公司及基金管理公司子公司勤勉尽责地通过查阅、访谈、列席会议、实地调查等方法对业务参与人以及拟证券化的基础资产进行调查，并有充分理由确信相关发行文件及信息披露真实、准确、完整的过程。实践中因投资标的多样，需要结合具体标的、资产性质等综合评判，选择有效的尽职调查方法，否则仍然有可能存在因未恰当履行尽职调查义务而承担违约责任的风险。
典型案例|某证券与某基金合同纠纷案
【基本事实】某证券公司发行了QHYQ资产支持专项计划，在该专项计划项下，某租赁公司将租金应收账款转让给某证券公司，专项计划最终能否正常得到受偿取决于XY公司的偿债能力，为提升专项计划的安全性，某证券公司要求某租赁公司为专项计划的租金债权基础资产提供担保。XY公司对某公司有应收账款，即以应收账款做质押担保。中石油公司信用好且偿付能力强，某证券公司接受了应收账款质押担保，并在中国人民银行线上系统进行了应收账款质押登记。专项计划成立后，某基金认购了专项计划，后某证券公司行使应收账款债权时发现XY公司对某公司的应收账款是虚假的，担保措施落空，专项计划无法及时足额兑付对某基金造成损失，某基金起诉了某证券公司。
【法院观点】法院认为，某证券公司未按照《资产证券化业务尽职调查工作指引》规定的要求进行尽职调查，其在尽调过程中访谈地点、人员、方式均存在重大瑕疵，导致访谈无法获得确信应收账款及其质押真实性的有效信息。此外，某证券公司未采用其他直接向应收账款债务人调查的方法，重要合同未采取面签，也未按照《资产买卖协议》约定，在专项计划设立日向承租人、物权担保人发出权利完善通知。某证券公司未对基础资产进行充分尽职调查，违反合同约定，造成专项计划资产损失，故应当对资产支持证券持有人承担赔偿责任。
该案争议焦点在于案涉应收账款信息是否真实、准确、完整，管理人调查应收账款的方法能否令其确信应收账款的真实性。本案凸显了应收账款质押在资产管理计划中的特殊性与复杂性。尽管应收账款质押作为一种常见的担保措施，在包括信托在内的多种资产管理计划中均有所应用，但其法律效力及真实性核查相较于股权质押及不动产抵押等担保方式而言更为复杂。尽管中国银行线上质押登记系统为应收账款质押提供了登记渠道，但登记本身并不等同于对应收账款的合法性及有效性进行全面审查。因此，对于应收账款次债务人的核查显得尤为重要，甚至可视为确保应收账款质押有效性的唯一且必要手段。为避免不充分尽调给资管项目造成损失，金融机构在尽职调查时，应当将形式审查与实质审查相结合，根据特定的调查对象和调查事项，采取有针对性的调查方法。
（二）尽调信息的时效性认定
尽职调查是孵化一个资产管理产品的第一步，是最早期的阶段。一个资产管理产品从尽职调查到通过评审、成功发行可能会间隔较长的时间。在早期尽调时查验的材料或问题，随着时间推移，在产品设立前可能会发生变化。例如，融资人本可以提供的增信措施可能发生某些变故而变得难以落地；再如，融资人新的财报通过审计、财务数据更新，或董事会、股东会等决策机构的人员发生任免等。这些尽调早期核查过的问题，在产品设立前没有进行二次查验，也将导致管理人承担违约责任。
典型案例|某资产管理有限公司行政处罚
【监管观点】监管机构认为，HTHX项目中，FCHF通获取的底层资产债务人信息、签署的抵押贷款合同等资料均是由原始权益人提供，对有关基础资产的尽职调查工作主要依赖于律师事务所；PAPH项目中，有关尽职调查报告仅提供了律师对抽样贷款的审查意见，未能提供公司的审查意见，对该项目的贷款保证人的业务发展数据、代偿追偿数据只截取自2012至2014年，数据更新不及时；天风一期项目中，有关工作底稿缺少基础资产的前五大融入方的诚信报告，未能全面反映相关债务人的信用情况。上述行为违反了《资产证券化管理规定》第十三条、《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》第七条、第十一条、第十四条的规定。监管机构决定暂停受理FCHF通资产支持专项计划备案，暂停期限为三个月。
资产管理人在进行尽职调查时，必须确保所依据的数据和信息是时效性。在PAPH项目中，尽职调查报告仅是依据2012至2014年的数据，未能及时更新，不能客观的反应交易对手方的真实信用情况及风险情况，有可能给资产管理产品带来风险，若因此给投资者造成损失，管理人将承担违约赔偿责任。在尽调报告中通常会设置“基准日”概念，切记在定稿前对照基准日将需要尽调的信息进行二次查验。
（三）尽调结论的准确性认定
尽职调查的过程并非单纯的收集材料、走过场。对于尽职调查过程中获取到的材料应当细致的审查，尤其是交易对手方提供的材料，需要谨慎的辨别、小心验证其客观真实性。对于交易对手方提供的与管理人通过其他渠道获知的信息不一致或发生矛盾时，尤其要提高警惕、多方验证。
典型案例|某基金管理有限公司、TJWH有限公司等与王某其他合同纠纷
【案件事实】2017年6月13日，某私募投资基金成立，基金管理人为某基金。2017年6月14日，王某与某基金签订《某私募投资基金合同》，约定本基金主要投资于TZJ部分股权，最终投资于JLCS项目。同日，王某通过手机银行向基金的托管募集账户转账100万元，某基金向王某出具《某私募投资基金投资确认函》予以确认。常州市国土资源局2017年7月发布《行政处罚决定书》，对JLCS进行行政处罚。2019年4月，JLCS私自伪造民政厅批复文件，违规建造，销售骨灰安放设施，经省民政厅、省宗教局、市民政局、市宗教局会同新北区殡葬改革联席会议相关成员单位及当地镇政府对其经营者及当地政府对其经营者及相关人员进行约谈，明确要求其立即停止违法违规行为，其相关当事人承诺不再继续建设和销售。
【法院观点】法院认为，根据JLCS项目因非法占地被认定为违法建筑、存在伪造审批文件行为以及被责令拆除、恢复原状及禁止销售等相关事实，可以认定上诉人某基金作为基金管理人对投资标的项目的尽职调查、披露不实信息方面存在故意或重大过失，违背基金管理人的信义义务。根据证监会对某基金的处罚决定书以及本案查明的事实，对于一审认定某基金存在作为基金管理人未能恪尽职守、履行谨慎勤勉义务，委托无基金销售资质的机构募集基金，未按合同约定的投资范围管理和使用基金财产，未按规定履行信息披露义务，未按规定保持相关资料，在基金合同终止后未及时组织清算并按顺序向基金投资人分配收益的多项违约行为，综合考量本案基金管理人的严重违约行为，对基金管理人信义义务的违反，某基金应当对投资人的全部损失承担赔偿责任。
该案件中某基金承担责任的原因之一是JLCS提供了虚假材料。土地规划情况及房屋建设情况的调查不仅可以通过交易对手方提供的材料进行验证，还可以通过政府公开信息查询或致电相关部门验证，若某基金在尽职调查的过程中多方验证，完全可以避免受到行政处罚，同时免于承担尽调信息不准确的赔偿责任。
（四）尽职调查的匹配性认定
《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》（以下简称《指引》）第二条至第五条规定，管理人应当围绕对投资者作出投资决策有重大影响的事项，勤勉尽责地通过查阅、访谈、列席会议、实地调查等方法对业务参与人以及相关资产进行调查，直至有充分理由确信相关业务参与人的信息披露真实、准确、完整。具体的尽职调查方法、对象、范围和深度应当与调查事项的重要性相匹配，结合资管产品的具体情况确定。
典型案例|某证券股份有限公司与某银行股份有限公司合同纠纷
【案件事实】某证券股份有限公司为某专项计划的受托人和管理人，专项计划的原始权益人为某租赁公司，基础资产为某租赁公司的租金债权和其他权益及其附属担保权益，基础资产的承租人（即债务人）为某石化公司。因专项计划基础资产集中度较高，管理人对承租人的经营情况及财务状况进行了调查并披露了相关情况，其中包括承租人与其上下游合作方的交易情况。同时，作为基础资产的租金债权存在附属担保权益，其为承租人对主要业务合作方的应收账款质押，在原始权益人将基础资产转让给专项计划时，该应收账款质押也同时转让给专项计划。后经查实，基础资产对应的承租人与其声称的主要业务合作方的合作关系不真实，系其通过伪造公文、印章等方式虚构的交易，应收账款质押所对应的应收账款也不真实。承租人因涉刑被立案侦查而停产整改，专项计划的收益也出现逾期。后专项计划的证券持有人某银行股份有限公司起诉管理人，认为管理人在专项计划文件提供的信息是错误或虚假的，其未履行法律法规规定的职责，要求管理人赔偿损失。
【法院观点】再审法院认为，中国证监会发布的《资产证券化业务尽职调查工作指引》第二条规定：“管理人的尽职调查工作是指其勤勉尽责地通过查阅、访谈、列席会议、实地调查等方法对业务参与人以及拟证券化的基础资产进行调查，并有充分理由确信相关发行文件及信息披露真实、准确、完整的过程。业务参与人包括原始权益人、资产服务机构、托管人、信用增级机构以及对交易有重大影响的其他交易相关方。”根据在案证据可以证明，某证券公司尽职调查的方式主要是对某租赁公司、HY公司、某公司等业务参与人签署的交易文件进行审查，并通过访谈方式对相关事实进行核实确认。某证券公司作为专门从事证券投资、证券经纪、证券资产投资的专业机构，在资产支持证券发行、管理业务中，其本应勤勉尽责地对业务参与人以及拟证券化的基础资产进行调查，并有充分理由确信相关发行文件及信息披露真实、准确、完整。然而，某证券公司在针对与应收账款密切关联的《采购合同》《应收账款质押确认书》《资金监管协议书》《资金监管协议之补充协议》等文件的尽职调查过程中，未向应收账款的债务人、对基础资产和专项计划有重大影响的交易相关方某公司进行核实，盲目依赖作为实际融资方的HY公司对接受访谈人员的口头介绍，不了解接受访谈人员的具体信息，未核实其身份。且在未确认受访谈人员身份及权限的情况下，某证券公司不仅未客观描述其调查过程，反而对HY公司与某租赁公司签订的《应收账款质押合同》《应收账款质押确认书》予以确认，明确《购销协议》与《采购合同》的签署具有真实的商业背景，HY公司、某公司与中石化天津分公司有意愿严格履行《购销协议》与《采购合同》，并保证其陈述的内容真实、准确、完整，不存在任何虚假内容和误导性陈述。显然，某证券公司的尽职调查工作远未达到“勤勉尽责”“并有充分理由确信相关发行文件及信息披露真实、准确、完整”的标准。因此，某证券公司的尽职调查方法不当，调查所得的信息不足以使某证券公司确信应收账款及其质押的真实性，其在尽职调查工作中存在明显过错，某证券公司已经构成违约，故应向资产支持证券持有人某银行承担相应违约责任。
案涉管理人将资金投向租金债权，且唯一担保方式是承租人的应收账款质押，而该应收账款又是承租人交纳租金的主要来源，因此该项投资中该笔应收账款在基础资产中极其重要，应是管理人决定资金投向、投资者作出是否购买资管产品投资决策的主要考量因素。应收账款的债务人是对投资决策有重大影响的交易相关方，是管理人必须充分调查的业务参与人。在此种业务中，管理人仅进行例行函证程序，未对应收账款债务人进行直接实地调查，未验证应收账款项目、金额与相关合同、供货（提供服务）记录的一致性，而后投资者因担保未能实现而受损，则不能认为管理人适当履行了尽职调查义务。因此，建议管理人尽职调查的方法、调查的范围、调查的深度应与投资调查事项的重要性相匹配。
（五）尽调过程的亲历性认定
《信托法》第三十条的规定，受托人应当自己处理信托事务，除非信托文件另有规定或有其他不得已的事由。该条款的“信托事务”，当然包括尽职调查事务。一般而言，资管产品管理人应当勤勉尽责地通过查阅、访谈、列席会议、实地调査等方法开展调查工作。仅从公开信息渠道获取间接信息，而没有进行核实验证的，不能认为履行了勤勉尽职的义务。尽职调查过程中如有其他专业机构出具的相关意见，管理人应结合尽职调查过程中获取的信息对专业意见的内容进行审慎核查。管理人可以自己聘请其他中介机构提供专业服务，其他中介机构作出的意见，视同管理人的意见。因此，管理人原则上应当亲力亲为、实际实地开展尽职调查工作，并确保调查所得证据能够相互印证。
典型案例|某商业银行诉某信托公司营业信托纠纷案
【案件事实】被告某信托公司于2016年设立“某股权收益权投资集合资金信托计划”。该计划分期募集信托资金，用于受让某实业公司下属子公司某黄金交易公司的股权收益权，信托计划到期时，某实业公司按约定价格回购股权收益权。某信托公司针对该信托计划制作的《某股权收益权投资集合资金信托计划尽职调查报告》显示，某实业公司以及某黄金交易公司整体状况良好，具备较强的偿还能力。原告某商业银行以2.2亿元认购资金认购案涉信托计划第二期，该信托计划第二期于2017年2月28日正式成立，受益人为某商业银行。在2018年7月12日的季报中，某信托公司称某实业公司在2018年6月21日未按规定付息，已构成违约。某商业银行主张某信托公司在《尽调报告》等相关证明文件中对于多处重要内容和信息披露有频繁错误和遗漏，对所给出的结论缺乏事实依据和专业的判断，在运营管理信托资金期间风控合规严重缺失，未能及时采取止损措施，故提起本案诉讼，请求判令某信托公司赔付某商业银行认购资金损失及预期收益损失。
【法院观点】一审法院认为，某信托公司在尽职调查的过程中，对于涉及某实业公司财务状况是否健康、未来是否具有还款能力等的核心数据，既未委托第三方专业机构出具复核的意见，亦未自行对审计报告或财务报表中记载的重要项目和数据进行查证，而是仅根据某实业公司和某黄金交易公司提供的相关财务数据做出分析，该种在展业过程中未对交易对手提供的重要数据进行核查的行为，不能认定为已构成尽职履责，某信托公司对此负有过错。一审法院综合考量各种因素，某信托公司应对某商业银行的损失承担次要责任，据此酌定某信托公司按10%的比例赔偿某商业银行投资本金损失，二审法院维持原判。
案涉管理人对投资主体重要的关联主体的财务情况进行尽调，在尽调过程中，管理人未结合尽调获取信息或管理人自己聘请的专业机构意见，对尽调主体聘请的其他专业机构出具的相关意见进行复核，盲目依赖尽调主体提供的意见出具尽调报告，导致尽职报告披露信息存在诸多错误。因此，建议资管产品管理人在尽职调查过程中应坚持亲力亲为、实际实地开展尽职调查，对融资企业及其关联主体聘请的专业机构意见进行复核确认，做到尽调信息与专业意见相互印证。
结语
管理人尽职调查的专业性与复杂性不容小觑。鉴于当前立法对尽职调查标准的规定相对模糊，这一领域极易引发纠纷。因此，管理人在前期尽调时必须倾注更多精力与资源，通过详尽的尽职调查与全面的风险评估，确保投资决策的稳健与审慎。这不仅是保护投资者利益应尽的责任，更是对管理人专业能力的考验。