法律语境下的资产管理

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）的颁布再次引发了各界对大资管业务的普遍关注。本文仅从法律的视角讨论一些基本问题。
讨论法律框架的前提，是明确所欲规范对象的内涵与外延。金融法中的一些基本概念并非是对金融现象的简单映射，而是承载着确立特定金融领域中监管权限配置的功能。
我国现行立法中并无对“资产管理”的界定。新规将“资产管理”界定为：
“银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。”
这一定义对“资产管理”内涵的揭示与域外主流定义类似。如欧洲基金与资产管理协会认为：“作为一种行业或专业的资产管理，又称第三方资产管理，它指专业人士为实现客户/投资者的特定投资目的而对相关证券和其他类型的资产进行管理与交易的活动。其首要特征是代理人业务模式，即资管机构代表客户利益进行交易，是客户利益的守护人，对客户负有信义义务，资产组合的表现无论好坏都归属于客户。资产的所有权仍然属于客户，即它们不在资管机构的资产负债表上，但资管机构负责管理这些资产并向客户承担责任。”
针对“资产管理”的外延，相较于《内审稿》，《资管新规》在列举了资产管理产品的主要形态——银行非保本理财产品，资金信托计划，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司和保险资产管理机构发行的资产管理产品等——后，特别增加了一款：“依据金融监督管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，不适用本意见。”
乍看起来，大资管新政不适用于资产证券化业务有些费解。因为我国最早直接针对“资产管理”的部门规章——《证券公司客户资产管理业务管理试行办法》——确认了三类资管业务和产品：定向资管计划、集合资管计划、专项资管计划（后更名为专项资产支持计划），后者即为资产证券化业务。
不仅如此，虽然证监会受制于《证券法》分业经营的约束没有确认专项资管计划的载体是信托，但信托作为资产证券化之载体在我国信贷资产证券化中早已得到认可。证监会、保监会等出台的资产证券化业务规章也基本比照信托法理甚至直接适用《信托法》而设计相关规则。
然而，资管业务与资产证券化业务的区分具有合理的商业与法律逻辑。美国《1940年投资公司法》以及欧盟2010发布的《另类投资基金管理人指令》都明确排除对资产证券化业务的适用。用券商的术语来说，资管业务着眼于为客户实施最佳投资方案，属于买方业务；而资产证券化属于投行业务，属于卖方业务。券商在这两类业务中的角色并不相同，某种程度上甚至是对立的。在我国实务中，与“资产证券化业务”属性相同的，还包括信托公司的“信托贷款（集合资金信托）”、“信托受益权转让”等融资类业务。
若换用法律的语言，即使资管业务与证券化业务都采取了信托的组织方式，资管业务会被称为投资信托，而资产证券化业务则属于融资信托。在“投资人（委托人）- 金融机构– 融资人（基础资产）”的投融资链条中，二者分处于从投资人端或融资人端启动的交易，由此带来对各方当事人之间权利义务完全不同的描述。
例如，在资产证券化业务或贷款信托业务中，受托人的首要责任是搭建一个便利融资人募集资金的担保结构。尽管资产支持证券的持有人被视为信托受益人，但俗话说“一仆不能二主”，很难想象在一个融资信托下受托人能同时为融资人和投资人的最大利益服务。
此次大资管新政力促资管行业回归本源，是一种以投资人利益为导向的理念。回归本源的资管业务定位于投资信托而非融资信托，因此剔除“资产证券化业务”就是很自然的了。域外对于资管业务的产品或服务形态通常分为基金型与专户/委托管理两类，大致可对应于我国证券公司的集合资管计划（及公募基金业务）与定向资管计划。其中，基金型、特别是面向公众的集合投资计划是法律规制与监管的重点。
总的来说，资管新规对“资产管理”的界定，显示政府目前采取的是统一各类资管产品的监管标准而非统一监管机构的思路。它同时也表明，流行的“大资管”、“大信托”或者“受人之托、代人理财”之类的表述，固然有助于打破分业隔阂来把握各类资管业态，或者通俗而形象地表达资产管理的内涵，但它们均非严谨的法律概念。