“老鼠仓”并非严谨的法律用语，该行为通常是指一些证券投资基金管理公司、证券公司等金融机构的从业人员，在使用本机构资金拉升某股票以前，先用个人资金在低位买入该股票，或通知亲人、亲戚、朋友在低位买入该股票，等待用本机构资金将股票价格推到高位后，先卖出个人股票来获利的行为。建“老鼠仓”违背职业人的一般诚信原则和职业操守，且涉嫌犯罪。本文将对“老鼠仓”行为进行概述，并着重分析“老鼠仓”行为是如何构成违法和犯罪的。
“老鼠仓”行为被界定为“利用未公开信息交易股票”的行为，其区别于其他内幕交易行为的关键在于发生了利用未公开信息进行“建仓”的行为，而不是利用内幕信息进行交易的其他行为。为单独区分“老鼠仓”行为，在行政处罚方面，证监会将“老鼠仓”行为区别于“内幕交易行为”，表达为 “利用未公开信息交易行为”；在《刑法》上区别于“内幕交易、泄露内幕信息罪”，而划归到“利用未公开信息交易罪”。
来源：腾讯财经
在行政处罚方面，自2008年证监会对唐建和王黎敏作出第一例行政处罚至今，证监会共针对“老鼠仓”行为作出10份行政处罚决定书，14份市场禁入决定书；上海证监局作出1份行政处罚决定书，共计对15人作出行政处罚。部分当事人在受到行政处罚的同时还被追究刑事责任。
在刑罚方面，自2009年2月28日《刑法修正案（七）》公布施行起算，截至目前至少有30人因“利用未公开信息交易罪”被单独处以刑事处罚。值得注意的是，据证监会自2014年开始发布的年度执法情况通报显示，证监会2013年对“老鼠仓”行为立案22件，2014年7月前立案25件，2015年立案15件，2016年立案28件，力度不可谓不大。然而自《刑法》增加“利用未公开信息交易罪”以来，证监会虽对“老鼠仓”行为进行大量立案调查，但会将大部分案件移送至公安机关调查并最终作出刑事审判，这就可以解释为何证监会立案数量众多然而行政处罚却数量寥寥的现象。
从证监会作出的行政处罚书可看出，对于“老鼠仓”行为的认定基本分为两部分：第一部分，当事人在某期间内担任基金经理等管理职务，据此获知基金的投资信息、持仓信息等未公开信息；第二部分，当事人利用自己的账户或控制他人账户进行了与未公开信息相联系的股票交易。
根据《证券法》和《证券投资基金法》（以下简称《基金法》）的规定，“老鼠仓”可能遭受的处罚有：取消基金从业资格、没收违法所得、罚款、市场禁入措施，其中前三者统一在行政处罚决定书中作出，最后一项在市场禁入决定书中作出。“老鼠仓”行政处罚的法律依据主要来源于《基金法》和《证券法》，伴随这两部法律的修改，监管者在法律适用上存在明显的阶段性，其中的变化值得探讨。
《基金法》于 2004年6月1日实施，第一次修改实施于2013年6月1日，第二次修改实施于2015年4月24日。其中第一次修改涉及了众多实质性内容，第二次修改仅仅删去了2013年《基金法》第17条对基金负责人任职条件的审核要求，其余条款仅发生顺序变化。“老鼠仓”第一案发生于2008年，整个监管过程跨越了三次不同版本的《基金法》，主要以2013年为节点导致两个时期法律适用不同。当前适用的最新条款就是《基金法》（2015）第20条6款。同样的，涉及到《证券法》修改分别是2005修订、2013修订、2014修订，不过三次修订都没有涉及到“老鼠仓”相关条款。
2009年2月28日公布实施的《刑法修正案（七）》在《刑法》第180条增加一款作为第4款：“证券交易所、期货交易所、证券公司、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构的从业人员以及有关监管部门或者行业协会的工作人员，利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开的信息，违反规定，从事与该信息相关的证券、期货交易活动，或者明示、暗示他人从事相关交易活动，情节严重的，依照第一款的规定处罚。”也即所谓的“老鼠仓入罪”。因此之后的罚款和没收违法所得均可由刑事判决书作出，行政处罚书可只作出取消基金从业资格的处罚决定，甚至有的案件只有市场禁入决定书，没有市场处罚决定书。
参考当前的刑事司法实践，公诉机关只要有足够证据证明行为人利用职务便利知悉了内幕信息以外的未公开信息，在上述信息合理敏感期内，存在提前买入、提早卖出等异常交易行为，且上述信息与异常交易之间存在客观同质的相关性，即完成了利用要件的举证责任。
来源：人民网
关于“老鼠仓”行为是否属于内幕交易中的一种，学界观点比较一致，均持否定态度，主要理由是“老鼠仓”信息不同于内幕信息，故应独立成罪。自《刑法修正案（七）》颁布以来，“老鼠仓”犯罪均被认定为利用未公开信息交易罪。
《刑法修正案（七）》规定了“老鼠仓”犯罪的行为对象为“内幕信息以外的其他未公开的信息”。关于“内幕信息”，我国相关法律和行政法规中对此作出了明确界定。主要为我国证券法第75 条以及《期货交易管理条例》第85 条第（11）项中的相关规定。但何谓“内幕信息以外的其他未公开的信息”（以下称为“老鼠仓”信息），立法中并没有明确界定。比较来看，“老鼠仓” 信息与“内幕信息”均具有非公开性的特点，并且均会对证券交易价格产生重要影响。例如“老鼠仓”第一案──唐建案中新疆综合股票在短短数周内股价大幅飙升40%，充分说明了基金投资信息对二级市场股价走势会产生重要的影响，而内幕信息的定义中也包含了对证券交易价格有重大影响这一点。“老鼠仓” 信息与“内幕信息”的区别主要体现在两点：
第一，内幕信息是影响股票投资价值的本质因素，而“老鼠仓”信息并非造成影响的本质因素。内幕信息是专属于上市公司内部的重要信息，一般仅涉及单一的某只股票，可以是上市公司或企业的运营质量、发展前景以及公司治理结构等业务内容方面的多种信息，属于上市公司经营领域；“老鼠仓” 信息是那些与纯粹的证券期货二级资本市场未来投资经营有关的信息，它涉及多个股票、期货信息，且一般属于证券交易领域。如本单位受托管理资金的交易信息、某机构或个人大户下单方向或下单量的信息、利率的变化、降低印花税、外汇政策、金融政策的改变等，“老鼠仓” 信息具有价格敏感性、确定性、尚未公开性、内容涉及未来投资经营等特征。
第二，内幕信息应当及时、真实、准确、全面地公开，而“老鼠仓” 信息一般属于单位内部的商业秘密，不需公开或不强制公开。 “老鼠仓”信息中的基金经理投资决策会意见，基金持仓变动等信息都具有非公开的特点，而有些“老鼠仓” 信息也只有在符合规定时才可以对外公开。
2007年以来影响较大的“老鼠仓”案，来源：财新网
“建仓”行为是“老鼠仓”犯罪最显著的特征，下面列举几种常见的“建仓”行为。
（1）兼具资金与信息优势，抢占先机。手握重金的资产管理人比常人有更多的获利机会，是“老鼠仓”现象的高发地带。最常见的是投资经理以配偶、父母等亲人、朋友或第三人账户，先于或同步于自己所管理的基金建仓时点买入个股。中国内地证券市场首个被查出的“老鼠仓”唐建案便属此模式，2007年5月，上投摩根基金经理唐建以其父亲和第三人账户，先于基金建仓前买入新疆众和，获利逾150万元。最终，唐建被公司辞退、取消基金从业资格、遭终身市场禁入，同时被没收“老鼠仓”获利并罚款50万元。
（2）提前掌握重大信息，精准建仓。只要提前掌握上市公司的重大交易信息，即便不能直接指挥重金进出资本市场，也能在证券市场轻易获利。2011年发生的“分析师独立董事第一案”就是利用职务的信息之便非法牟利的典型案例，杨治山得益于漳泽电力独立董事这一职务，在获知公司某重组信息后，便指使李某在上海某营业部开立证券账户，并借用李某账户共计买入漳泽电力股票268.25万股，买入金额约1500万元。2012年5月，证监会通报该案，杨治山被公安机关刑拘。
（3）基金经理私下联合，相互抬轿。不少基金公司为了提升排行榜的名次，会出现基金经理私下联合，互相抬轿的情况，而为了崭露头角，很多基金公司也不惜重金打造明星基金。甚至，同门基金之间也会互相轮流抬轿，一般模式为某只基金先行进入，并联合券商发布报告造势，待该股票开始得到市场关注后其他基金再介入。2013 年，原招商基金副总、专户负责人杨奕涉嫌“老鼠仓”被调查。根据证监会披露，杨奕涉嫌亲自下单或者伙同他人，买卖相关股票，涉案金额达3亿元，涉及股票40余只，利用其管理的专户违法所得一千多万。
（4）幕后黑手，监守自盗。资本市场中，拥有职务之便的金融中介机构从业人员也有伸出黑手非法获利的情形存在。2011年年底，时任东北证券保荐人秦宣就因“监守自盗”、利用其掌握的未公开信息大肆获利而被证监会调查、通报。在工作过程中，秦宣获取了西南合成重组的内幕消息，并将该信息泄露给其朋友周某。泄密的同时，他还利用“任某某”账户内幕交易买入9万股西南合成的股票，交易金额达140万元。
（5）瞄准漏洞，空手套白狼。在2008年3月到12月期间，马喜德和同伙串通配合，涉嫌挪用银行、任职公司的35亿元资金，先后操纵200余次债券买卖，将原本应属于银行、易方达等公司的债券利益输送给了其同伙公司，共牟利4900万元。
立法虽然对“老鼠仓”犯罪行为人会起到威慑作用，但由于这类案件大多发生在网络交易平台，取证难度较大；如果是工作时间之外给亲属传递信息，取证更无可能，这在客观上影响到了法律的实际效果；并且这种行为在现实中可能会非常普遍，如何划分罪与非罪，以及如何量刑是最值得探讨和关注的问题。
在《刑法修正案（七）》颁布之前，“老鼠仓”行为利用的信息不属于我国证券法规定的内幕信息之列， 该行为又难以运用刑法进行规制，而以行政处罚无法达到规制老鼠仓行为的效果，故《刑法修正案（七）》增设《刑法》第180条第4款以补足内幕交易罪无法规制“老鼠仓”行为的漏洞。然而，《刑法》第180条第4款规定仅独立增加了利用未公开信息交易罪的行为类型， 并未增设独立的处罚条款，有关其刑罚，完全参照《刑法》第180条第1款有关内幕交易罪的法定刑，且第4款规定“情节严重的，依照第一款的规定处罚”，这就给利用未公开信息交易罪的量刑带来了困难。该困难主要体现在“情节严重的”这一规定属于定罪条款还是量刑条款。针对该疑问，目前司法实践中的做法是将“情节严重”作为量刑条款，然而这种认定存在诸多问题，也引发了广泛关注。曾惊动省、市和最高检层层抗诉的国内最大“老鼠仓”马乐案之所以引起检察机关和审判机关的尖锐争论，也是由于两方对量刑的看法不一致导致的。
马乐案一审法院深圳市中级人民法院的判决书显示，生于1982 年的马乐，在担任博时精选股票证券投资基金经理期间，先于、同期或稍晚于其管理的“博时精选”基金账户买入相同股票76 只，累计成交金额人民币10.5 亿余元，从中非法获利人民币1883 万余元。这种行为通常被业内称为基金经理搞“老鼠仓”。
深圳市中级人民法院一审以利用未公开信息交易罪，判处马乐有期徒刑3 年，缓刑5 年，并处罚金1884 万元，同时对其违法所得1883 万余元予以追缴。4 月4 日，深圳市检察院认为一审判决法律适用错误，量刑明显不当，提出抗诉。10 月20 日，广东省高院终审裁定驳回抗诉，维持原判。11 月27 日，广东省检察院认为裁定确有错误，提请最高检抗诉。12月8 日，最高检检察委员会在对马乐案进行研究后认为，本案终审裁定法律适用错误，导致量刑明显不当，决定按审判监督程序向最高法提出抗诉。最高人民法院的再审刑事判决书维持一审的定罪部分，撤销其量刑，并判处马乐有期徒刑三年，并处罚金人民币1913万元；违法所得人民币19120246.98元依法予以追缴，上缴国库。
虽然最高法对量刑部分进行了改判，然而其量刑依旧落在《刑法》第180条第1款“情节严重的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得一倍以上五倍以下罚金”的量刑格中。那么究竟《刑法》第180条第4款的“情节严重”是对应第1款的“情节严重”，还是属于定罪表述，针对马乐的具体行为，究竟应该按情节严重，还是情节特别严重来予以量刑。依据《最高人民法院 最高人民检察院关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（法释﹝2012﹞6号）的规定，“情节严重”是指：“（一）证券交易成交额在五十万元以上的；（二）期货交易占用保证金数额在三十万元以上的；（三）获利或者避免损失数额在十五万元以上的；（四）三次以上的；（五）具有其他严重情节的。”；“情节特别严重”是指：“（一）证券交易成交额在二百五十万元以上的；（二）期货交易占用保证金数额在一百五十万元以上的；（三）获利或者避免损失数额在七十五万元以上的；（四）具有其他特别严重情节的。”若认为《刑法》第180条第4款的“情节严重”为定罪表述，那么马乐的犯罪金额落在“情节特别严重”的量刑格中则绰绰有余。我认为依据打击犯罪的目标和立法目的来看，《刑法》第180条第4款的“情节严重”属于定罪表述，否则利用未公开信息交易罪便不能实现对行政处罚的衔接与延续，且在刑罚体系中显得格格不入，引发类似马乐案带来的巨大法律争议和社会争论。
其一，“情节严重”是刑法表明利用未公开信息交易罪情节犯性质的必要表述。刑法规定的犯罪类型有情节犯和举动犯之分， 情节犯需达到一定情节才构成犯罪，在我国刑法中大量存在；举动犯只要着手了刑法相关的实行行为，便构成犯罪并已既遂，其在我国刑法中少量存在于危害国家安全罪等严重犯罪中。利用未公开信息交易罪应属于情节犯， 与其类似的内幕交易罪是情节犯，甚至其所处的《刑法》第3章第4节的破坏金融管理秩序罪中，该类罪均为情节犯。情节犯的在刑法条文中的标志是“情节严重”或“数额较大”，在本款中，立法要明确利用未公开信息交易罪的情节犯属性， 就必须借助情节严重的表述。
其二，“情节严重的” 不同时兼有量刑条款的性质。刑法中大量存在“情节严重”兼具定罪条款及量刑条款性质的情况：如《刑法》第180条第1款规定的内幕交易罪，结合前述行为类型的定性规定，该“情节严重”表示内幕交易罪是情节犯，情节严重才构成犯罪，属于定罪条款的一部分； 而结合之后“处5年以下有期徒刑或拘役”的规定，该情节严重又表示达到情节严重的需处5年以下有期徒刑或拘役，其属于量刑条款的一部分。但在180条第4款中的情节严重， 并不兼具量刑条款的性质。立法技术上，若将“情节严重”或“数额较大”作为同具两种性质的条款使用时，“情节严重”或“数额较大”已和前半段结合构成独立定罪条款，其后再用该词构成量刑条款，都会直接跟上该罪具体适用的法定刑，以防止理解的混淆。查遍刑法中所有条文，“情节严重”同具两种性质时，无一例外均在其后列举了具体的法定刑。而《刑法》第180条第4款的“情节严重”之后，并未接上具体的法定刑，而是参照其他罪名的法定刑，可见其“情节严重的”仅具有定罪条款的性质。
其三，从法条的安排上，可知《刑法》第180条第4款不存在独立的量刑条款。刑法的历次修正中，若其增加的罪名具备独立的量刑条款， 均会以XXX条之一的形式安排条文；而《刑法修正案（七）》增加的利用未公开信息交易罪作为180条中的1款， 足以说明立法并无单独为其设置量刑条款的用意。故《刑法》第180条第4款只存在独立的定罪条款，并不存在独立量刑条款，情节严重只具备定罪条款的性质。
《刑法》第180条第4款中情节严重的及其之前的规定属于独立的定罪条款，之后依照第1款的规定处罚的规定当然就属于量刑条款，而且是附属的量刑条款。既然该款已将利用未公开信息交易罪法定刑的适用指向《刑法》第180条第1款，当然没有必要再多此一举，再重复列举：“情节严重的，处五以下有期徒刑或拘役，并处违法所得1倍以上5倍以下的罚金；情节特别严重的，处5年以上10年以下有期徒刑， 并处违法所得一倍以上5倍以下的罚金”的规定。需要指出的是，刑法中另有许多参照适用法定刑的条款， 其并未出现情节严重或数额较大的表述。原因在于这些条款都需依照其他条款“定罪处罚”，其都不具备独立的定罪条款，不仅须依照其他条款处罚，还需依照其他条款定罪。而180条第4款因存在独立的定罪条款， 需要情节严重的表述利用未公开信息交易罪定性为情节犯， 其仅需依照其他条款“处罚”。
综上，“老鼠仓”行为是资本市场中的常见现象，对其行政违法和刑事犯罪情形进行全面认识和掌握是一项基本的工作技能。至于其在刑事犯罪认定中的存在争议问题，期望能在今后法律解释的日益完善过程中最终得到合理解决。