以资产管理计划作员工持股平台的规则及比较

一、证监会及交易所对拟上市公司持股平台之规定
2020年3月生效的新《证券法》第九条规定“向特定对象发行证券累计超过二百人为公开发行，但依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内”。
2020年6月证监会更新《首发业务若干问题解答》规定：
（1）发行人实施员工持股计划，可以通过公司制企业、合伙制企业、资产管理计划等持股平台间接持股，并建立健全持股在平台内部的流转、退出机制，以及所持发行人股权的管理机制；
（2）依法以公司制企业、合伙制企业、资产管理计划等持股平台实施的员工持股计划，在计算公司股东人数时，按一名股东计算；
（3）发行人应在招股说明书中充分披露员工持股计划的人员构成、人员离职后的股份处理、股份锁定期等内容；
（4）保荐机构及发行人律师应当对员工持股计划的设立背景、具体人员构成、价格公允性、员工持股计划章程或协议约定情况、员工减持承诺情况、规范运行情况及备案情况进行充分核查，并就员工持股计划实施是否合法合规，是否存在损害发行人利益的情形发表明确意见。
深交所随后发布《深圳证券交易所创业板股票首次公开发行上市审核问答》，采用了同《首发业务若干问题解答》相同的规则及标准，2021年2月上交所发布《上交所科创板发行上市审核动态》（2021年第1期），因《科创板股票发行上市审核问答》问题11关于“闭环原则”的规定与新《证券法》第九条规定存在不一致，故不再适用审核问答中对“闭环原则”的要求，关于发行人在首发申报前实施员工持股计划的相关要求、计算股东人数的原则、信息披露要求和中介机构核查要求等，科创板适用新《证券法》及《首发业务若干问题解答》问题24等相关规定。
经检索上市公司及首发申报案例，已上市公司中控技术（688777）、成大生物（688739），IPO申报案例用友汽车、京东数科（已终止）均在上市申报前以资产管理计划的方式作员工持股平台，上市公司飞力达（300240）、春秋航空（601021）、三一重工（600031）及海尔智家（600690）等均在上市后成立员工持股计划，委托设立资产管理计划进行资产管理。
根据上述规定及案例：
1、发行人实施员工持股计划，可以通过资产管理计划作持股平台间接持股。
2、依据新《证券法》、《首发业务若干问题解答》及创业板、科创板的审核要求，依法以资产管理计划作持股平台实施的员工持股计划，在计算公司股东人数时，按一名股东计算。
3、设立程序、管理模式、离职处理、锁定期、股份取得价格及人员构成是重点关注内容。
二、资管新规下的资管平台选择
依据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》，资产管理计划的可行业务形式可为单一投资者设立单一资产管理计划，也可以为多个投资者设立集合资产管理计划，资产管理计划应当向合格投资者非公开募集。合格投资者主要要求：（1）自然人具有2年以上投资经历，且满足下列三项条件之一的自然人：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元；（2）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位；（3）中国证监会视为合格投资者的其他情形。
为了使公司员工满足“合格投资者”之要求，拟上市公司通常参照《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》成立员工持股计划，与公司员工建立资产委托关系，由员工持股计划作为单一委托主体委托设立单一资产管理计划或参与认购集合资产管理计划，从而实现员工通过持有员工持股计划之份额而间接享有拟上市公司之股权权益。
在首发申报的案例中，中控技术、成大生物、京东数科、用友汽车均通过员工持股计划委托设立单一资产管理计划作员工持股平台[1]，但是通过检索上市公司的员工持股计划案例，存在部分公司通过设立份额分级的集合资产管理计划，同步实现杠杆嵌套，具体情况如下：
1、海能达（002583）第一期员工持股计划委托招商证券成立集合资产管理计划进行管理，筹集资金总额上限为 30,000 万元，按照不超过1:2:1的比例设立优先级A、中间级B和次级C[2]，优先级A 面向合格投资者推广，中间级B由海能达实控人认购，次级 C由公司第一期员工持股计划全额认购，并由海能达及其控股股东担任差额补足承诺人。
2、宜华健康（000150）第一期员工持股计划委托广发证券资产管理（广东）有限公司成立广发原驰·宜华健康 1 号集合资产管理计划资产管理计划，资金总规模不超过35,000万元，并按照不超过1:1的比例设立优先级A类份额和次级份额，其中，次级份额又分为次级 B 类份额和次级 C 类份额。A类份额面向合格投资者推广，B类份额由员工持股计划以10,000万元全额认购，C类份额由司控股股东宜华集团以7,500万元全额认购，次级份额投资者共同以出资额为限承担对优先级 A 类份额本金及预期年化收益的担保损失。
此外，在上市公司首次公开发行战略配售过程中，集合资产管理计划也是一种常用的员工持股形式。泽宇智能（301179）首发战略配售由发行人的高级管理人员与核心员工设立集合资产管理计划参与跟投，募集资金11,550万元，由11名公司高管各认购105-5231万元、同益中（688722）首发战略配售由发行人的高级管理人员与核心员工设立集合资产管理计划参与跟投，募集资金3,400万元，由15名公司高管各认购150-400万元。
综上，关于上市前员工持股资管平台的选择：
1、通常参照《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》成立员工持股计划，由员工持股计划作为单一委托人。
2、首发申报案例中上市前持股平台通常采用由员工持股计划委托设立单一资产管理计划的模式，并且在中控技术的反馈问题中，明确要求核查资产管理计划之法律性质，是否存在向其他第三方机构借款的情形，是否设置有分级、杠杆等特殊安排。
3、已上市公司所实施的员工持股计划，可以通过集合资产管理计划设置分级份额，由上市公司实控人及员工持股计划认购次级份额，利用优先级份额进行融资，上市公司首发战略配售中，可以设立集合资产管理计划向公司高管、核心员工进行募集。
[1] 成大生物系委托设立定向资产管理计划作为员工持股平台，定向资产管理计划系依据《证券公司客户资产管理业务管理办法》为为单一客户办理定向资产管理业务，现该办法已被《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》废止，定向资产管理计划已被单一资产管理计划所取代。
[2] 次级 C 份额以对应资产对优先级A份额委托人和中间级B份额委托人本金及不足预期收益率的差额部分承担合同约定的有限补偿责任
三、资管计划持股平台的设立
1、成立员工持股计划
实施员工持股计划前，应当依据《上市公司员工持股计划管理暂行办法》确定本期员工持股计划的基本情况，编制《员工持股计划草案》、《员工持股计划管理办法》等规则并由公司职工代表大会、董事会、监事会及股东（大）会进行审议通过。
2、员工持股计划的管理机制
员工持股计划独立于发行人的固有财产，经审议通过并成立后，持有人会议即为员工持股计划的最高权力机关，并通常由持有人会议选举代表或设立机构进行日常管理，对份额变更、收回、减持等事务进行决策，并授权资产管理机构行使股东权利。员工持股计划的管理常见设置如下：
（1）员工通过认购本员工持股计划的份额参与持股计划，员工持股计划的最高权力机构为持有人会议；员工持股计划设管理委员会，负责本员工持股计划的日常管理，管理委员会由 3 名委员组成，设管理委员会主任 1 人。管理委员会成员由全体持有人会议选举产生。
（2）管理委员会负责与资产管理机构就员工持股计划股票减持等存续期管理事宜进行沟通对接，根据持有人的考核情况确定权益归属方案，决策员工持股计划被强制转让份额的归属。
（3）存续期内，持有人所持有的员工持股计划权益未经管理委员会同意不得转让，且所持权益不得用于抵押、质押、担保及偿还债务，员工辞职、离职或损害公司利益等情况下其所持份额应当强制转让。
（4）员工持股计划锁定期届满至存续期届满前，持有人可向管理委员会提出退出申请，由管理委员会与资产管理机构沟通员工持股计划所持的标的股票的减持变现，并于计划终止或到期时，对剩余资产进行分配。员工持股计划因出售股票、上市公司派息等产生的现金资产应当按照持有人所持份额比例分配。
3、由员工持股计划单一委托设立资产管理计划
单一资管计划系为单一投资者设立的资产管理计划，单一资管计划由委托人将财产委托于管理人并托管于托管人（可不进行托管） ，管理人依据三方签订的《资产管理合同》约定的方式、条件、要求及限制，对投资者委托的财产进行投资管理，为投资者的利益开展投资活动。
由员工持股计划单一委托设立的单一资产管理计划（权益类），委托金额应当不低于1,000万元，且应当由拟上市公司（代员工持股计划）同管理人、托管人（如有）签订《资产管理合同》，并根据《资产管理合同》的约定完成委托资金的划转、资产管理计划备案等工作，单一资产管理计划在受托资产入账后，由证券期货经营机构书面通知投资者资产管理计划成立。
4、以老股转让或增资方式取得拟上市公司股权
鉴于员工持股计划并非适格的法律主体，因此拟上市公司股权由管理人代员工持股计划通过增资或受让的方式取得，并由资产管理人代员工持股计划同相关主体签订《股权转让协议》或《增资协议》等法律文件，并相应办理工商变更登记，将管理人（代员工持股计划）登记为拟上市公司的在册股东，公司员工通过持有员工持股计划的份额，实现间接享有拟上市公司之股东权益。
四、资管计划与合伙企业比较
1、人数限制
依据《合伙企业法》，有限合伙企业由二个以上五十个以下合伙人设立，如激励人数较多则需设立多个持股平台；而以单一资管计划作持股平台时，委托人员工持股计划无具体人数限制，且根据《证券法》、《首发业务解答》及创业板、科创板的审核要求，依法以资产管理计划持股平台实施的员工持股计划，在计算公司股东人数时，按一名股东计算。
2、锁定期
2018年证监会发布《关于试点创新企业实施员工持股计划和期权激励的指引》，首次提出按1人计算持股平台应遵循“闭环原则”锁定36个月或备案的要求，2019年上交所发布《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》，对于员工持股平台股东人数计算的要求采用了“闭环原则”或备案的标准。
2020年2月生效的《证券法》修订第九条，将“向特定对象发行证券累计超过二百人的为公开发行”修订增加例外条款，即“依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内”。2020年6月证监会修订《首发业务若干问题解答》，没有采用“闭环原则”或备案的股东计算标准，而是规定依法实施的员工持股平台即可按照一名股东计算。2021年2月，上交所发布《上交所科创板发行上市审核动态》（2021年第1期），因科创板问答中关于“闭环原则”的规定与新《证券法》第九条规定存在不一致，故不再适用审核问答中对“闭环原则”的要求，相关问题适用《首发业务若干问题解答》。
经检所首发案例，仅有极个别公司在首发申请中依据《关于试点创新企业实施员工持股计划和期权激励的指引》进行股东人数计算，且审核问询中不存在依据该指引进行计算股东人数的要求。因此我们理解，员工持股平台承诺36个月的锁定期或备案不再是按照1名股东计算的必要前提。
根据《公司法》及交易所上市规则可以理解锁定期的原则为：拟上市公司控股股东、实际控制人及其一致行动人持有的股份，在拟上市公司上市后三年内不得转让，其他股东持有的股份在上市后一年内不得转让。
因此，员工持股平台是适用12个月的锁定期，还是适用36个月的锁定期，主要是根据员工持股平台是否构成拟上市公司控股股东、实际控制人的关联方或一致行动人情形进行判断，并综合考虑申报时的审核环境与市场情况。
在合伙企业作持股平台的模式下，为了保持实际控制人控制权的稳定性，通常由拟上市公司实际控制人担任合伙企业的普通合伙人并通过章程约定将合伙企业置于实际控制人控制之下。结合上市公司既有案例，作为合伙企业的持股平台，当其难以排除实控人对其有效控制之合理怀疑时，通常需要承诺36个月的锁定期。
而选择以资产管理计划作为持股平台时，该资管计划实际控制处于持有人大会之下，可以实现同公司实际控制人的有效切割，当该等员工持股计划的设置处于突击入股期间外，可以适用12个月的锁定期规则。成大生物、用友汽车所设立的资产管理计划持股平台锁定期均为12个月。
3、税收
合伙企业及资产管理计划的退出模式类似，均需按照《章程》或《管理办法》由持股平台完成减持，再向持有人进行收益的分配。
（1）合伙企业的税收
根据《财政部国家税务总局关于合伙企业合伙人所得税问题的通知》和《关于个人独资企业和合伙企业投资者征收个人所得税的规定》，合伙企业取得所得采取“先分后税”的原则，每一合伙人按照合伙协议约定的分配比例确定应纳税所得额。
自然人合伙人股息红利所得，根据国家税务总局关于《关于个人独资企业和合伙企业投资者征收个人所得税的规定》，按20%计算缴纳个人所得税，取得股权转让所得，作为投资者个人的生产经营所得,比照个人所得税法的“个体工商户的生产经营所得”应税项目,适用 5%—35%的五级超额累进税率, 计算征收个人所得税，或在部分地区（上海、北京、深圳、天津等地区）按照“财产转让所得”征收20%的个人所得税。
（2）资产管理平台税收
根据财政部、税务局《关于资管产品增值税有关问题的通知》的，在资管计划层面需要缴纳3.26%左右的增值税及附加，员工个人按照财产转让所得自行申报个人所得税，税率20%。
4、运行
合伙企业作持股平台时，管理主体为执行事务合伙人，通常由执行事务合伙人决定合伙员工的入伙、退伙、份额锁定、解锁及减持分配并相应完成工商变更、净资产分配等事宜，相关文件的办理均需执行事务合伙人代表签署。
资产管理计划作持股平台时，由持有人会议选举管理委员会，按照持股计划管理办法决定权益变更、锁定、减持及分配事宜，指令资产管理机构执行完成变更，资产管理机构是资产管理计划之合格管理人，可以免去公司决策后相应的变更及执行手续，根据上市公司案例，年管理费用约为委托金额的0.2%。
5、减持与分配
锁定期满后，合伙企业可由执行事务合伙人决定减持数量、价格、方式以及时机，非定向减持所获收益向各合伙人分配；依申请定向减持的，应由合伙人报请执行事务合伙批准并相应办理变更登记手续。
根据上市公司案例，以资产管理计划作持股平台时，通常在持股计划存续期内禁止员工将其所持份额转让或退出（离职等情况则由管委会对份额进行收回或指定转让），锁定期满后，根据持有人的申请或持股计划所约定的减持方式，由持有人会议或管委会对股票售出及资金分配事宜进行决定，并于计划终止或到期时，对剩余资产进行分配。
6、保密及披露
依据《首发业务若干问题解答》，发行人应在招股说明书中充分披露员工持股计划的人员构成、人员离职后的股份处理、股份锁定期等内容。中控技术、成大生物、用友汽车等首发申报招股书主要对以下内容进行了披露：（1）持有份额来源、（2）管理人、托管人、计划名称等基本情况、（3）设立时履行程序情况、（4）管理模式、管理机构、离职人员处理等规范运作情况、（5）锁定期、（6）备案登记情况、（7）人员构成（中控技术并未披露高管及核心人员外其他持有人持有份额的详细情况，成大生物、京东数科、用友汽车则披露了全部持有人的姓名及持有份额）。此外上市公司为实施员工持股计划而设立的资产管理计划，通常不会对高管及核心人员之外员工持有人的详细情况进行披露。
因此相比于合伙企业，资产管理计划持有人姓名、持有份额及变更情况等难以通过第三方渠道公开查询，且依据中控技术案例的披露方式，首发申报时持有人的信息也不必全部详细披露，因此资产管理计划具有保密性相对较好。