星瀚特邀前沿顾问浅谈蚂蚁模式的杠杆和底层资产

阮霭倩律师：蚂蚁IPO暂停以后，市场议论纷纷，各种观点甚嚣尘上。两个针对大众的看法特别惹人注意：第一，蚂蚁的杠杆率非常高，所以风险全部抛向了社会。第二，马云讲话中的“银行当铺思维”仅仅是为了自身的利益，其实对小微企业没有什么帮助。想问下您怎么看待此次监管采取的举措？
星瀚特邀顾问：毋庸置疑，监管对蚂蚁杠杆限制的举措是非常正确。蚂蚁主要采用资产证券化来加快资金的回笼，扩大贷款发放的规模，从而获得高额利润。但是，它的杠杆已经大大超出了正常金融机构的杠杆比例，资管新规对固定收益类产品的杠杆比例要求是不得超过3:1，这已经是监管机构明文允许的比较高的杠杆率了。虽然资产证券化产品不属于资管新规调整的范畴，但蚂蚁超过百倍的杠杆，显然已经完全偏离监管对金融产品杠杆的定位范畴。
阮霭倩律师：您认为监管机构暂停蚂蚁IPO是否意味着完全否决蚂蚁的金融产品？
星瀚特邀顾问：市场上一些人为了自我宣传，利用普通老百姓金融知识缺失，一直在发布各种耸人听闻的言论。事实上，很多人并不了解蚂蚁产品主要融资手段，以及这个融资模式背后真实的法律关系，更无从谈及其中的法律风险。
我们先了解一下蚂蚁的主要融资手段——资产证券化产品（Asset-Backed Securitization，简称ABS）。简而言之，资产证券化产品不同于这类银行贷款基础金融产品，它是一种多层级的复杂金融产品，包括底层资产形成的贷款机构-借款人之间的借款关系；还包括产品层面形成的贷款机构-发行机构之间的债权转让关系、发行机构-证券化凭证购买机构（投资机构）之间的债权债务关系等。
所以，如果蚂蚁无限制的循环发行证券化产品，一旦某一个环节出现根本违约，整个循环的证券化产品都将出现资金链断裂的风险。以蚂蚁的体量来说，很可能会造成系统性金融风险；倘若发生系统性金融风险，将对我国经济造成毁灭性打击。所以，控制蚂蚁的杠杆绝对正确，但这并不意味着监管完全否定了蚂蚁的金融产品。
阮霭倩律师：您认为判断资产证券化产品的风险主要关键在于什么？
星瀚特邀顾问：我们看资产证券化产品的风险，除了从产品层面分析外，还要重点看他的底层资产风险。目前市场上很多观点仅仅从产品层面分析蚂蚁产品的风险，因此造就了蚂蚁最大争议焦点——高得离谱的杠杆。
但其实我们应该结合底层资产的风险来综合分析蚂蚁的实质性风险。原因在于产品层面的风险较为侧重市场风险，更适合于交易机制完善的二级市场的风险分析，而底层资产的风险较为侧重信用风险，更适合流动性没有那么强的一级市场的风险分析。我国的资产证券化产品由于标准化程度、规模以及发行主体信用等原因，尚未形成一个完善的资产证券化产品的二级交易市场。
因此，底层资产的风险也是我国大部分资产证券化产品一个极为重要的风险因子。通俗的讲，就是蚂蚁底层贷款的风险才是影响蚂蚁整体风险的一个重要因素。
阮霭倩律师：那您怎么评价蚂蚁底层贷款资产？
星瀚特邀顾问：从历史经验来看，过往两年那些真正在做金融业务的P2P公司（此处不讨论进行旁氏骗局的违法犯罪的P2P公司），除了他们没有发放贷款和资产管理的资质外，实质性风险在于他们对借款人的风险审核不到位，最终将钱借给了不该借的人，或将高于借款人承受额度的金额借给了借款人。
从这个角度看，蚂蚁底层资产的资质其实是市场上相对较好的。在控制产品层面杠杆率的前提下，蚂蚁的产品比起市面上很多公司的产品，风险都是偏低的。为什么？因为我们都用淘宝、天猫和支付宝！
在大多数人都使用淘宝、天猫和支付宝的情况下，蚂蚁较其他公司，拥有完善的个人消费数据，在借款人授权的情况下，他们就能使用这些数据给借款人进行画像。比如借款人的年龄、性别、工作、区域、日常消费水平、以前是否有违约等等；当借款人违约了，他们也能即时得到消费者的联系方式进行催收。对消费贷款而言，这些就是风控的核心，蚂蚁金融在这方面拥有巨大的优势。
回过头来看，产品层面的风险源自于底层资产的风险，而底层资产的风险在于对底层借款人风险审核的深度和广度。所以，对蚂蚁不能一味地抨击，从风险角度看，他们确实有系统性风险，但从风险发生的角度看，他们相比其他大部分同业机构，其实是小的。
阮霭倩律师：有人说蚂蚁的获益大部分是来源于花呗、借呗这些消费贷款，并没有解决小微企业的融资难。那您这边是怎么看蚂蚁和小微企业之间的关系？
星瀚特邀顾问：我也注意到有很多人说马云的讲话是为了自己的利益，蚂蚁并没有帮助小微企业。这些人的观点主要是依据目前公开披露的蚂蚁贷款数据。蚂蚁的贷款主要分为两部分，一部分是消费贷款，一部分是小微企业贷款；其中消费贷款约17000亿元，小微企业贷款约4000亿元。这成为蚂蚁又一个被诟病的地方——大部分资金用于发放高利率的消费贷，对小微企业实质上没有帮助。
但是，这种理解是偏面的，也比较缺乏线上交易市场和中国金融市场实践经验。实践中，阿里巴巴对符合条件的淘宝、天猫店主提供贷款，而这些店主在这个阶段是无法获得银行贷款的。有金融行业经验的人就知道：首先，就小微贷款单笔金额来说，4000亿元的小微企业贷款能提供大量小微企业运营所需资金，按照单笔200万计就有20万家，何况很多小企业的单笔贷款金额都不到200万。其次，蚂蚁的小微贷款大部分是真正发放给小微企业的。
因此，不能仅以小微企业贷款占蚂蚁贷款总额偏小这一点，来片面论证蚂蚁在小微企业发展中所起的作用。
对消费贷款部分，蚂蚁通过借款人画像能更准确地将合理的额度发放给恰当的人，而适当的消费又能带动产业的发展，从长远看，是有利于整体经济发展的。
阮霭倩律师：感谢您的宝贵分享，最后想问下您是怎么看待金融行业的此次监管行为的？
星瀚特邀顾问：任何从事金融业务的机构都不能脱离监管的范畴，监管机构应当为老百姓的利益进行监管，防止他们在利益驱动下侵害老百姓的利益。如监管可以对此制定明确的规则，对不同场景下的消费贷款的规模或者利率进行原则性限制，统一调整此类机构的金融行为，有利于在控制风险的前提下，稳定市场，促进就业，刺激消费。