摘 要：通过股权投资计划进行股权投资是保险资金运用的重要方式，本文主要论述了股权投资计划的法规沿革，并对银保监会最新发布的《股权投资计划实施细则》进行详细解读。
引 言
2020年3月，中国银保监会颁布了《保险资产管理产品管理暂行办法》，并已于2020年5月1日施行。在此基础上，为进一步细化监管标准，提高监管政策的针对性，中国银保监会于2020年9月11日对外发布了《股权投资计划实施细则》，对股权投资计划进行了全面系统的规定，在产品定义、投资范围、投资比例、产品登记、禁止行为等方面对《设立股权投资计划的通知》等规定进行了修订和完善，并在封闭期管理、信息报送、产品估值、受托人资质等方面细化了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“《指导意见》”）和《保险资产管理产品管理暂行办法》的相关规定或与其保持一致。
01股权投资计划法规沿革
2006年3月14日，保监会发布《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》（保监会令2006年第1号，以下简称“《试点办法》”），根据《试点办法》的规定，保险公司可以将保险资金委托给保险资产管理公司，保险资产管理公司设立投资计划并通过债权、股权、物权等方式投资基础设施项目。
2016年6月14日，保监会发布《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》（保监会令2016年第2号，以下简称“《管理办法》”），并废止了2006年《试点办法》，但是《管理办法》“允许保险公司将保险资金委托给保险资产管理公司，设立投资计划并通过股权方式投资基础设施”的规定没有变化。另外，《管理办法》规定，保险资金以投资计划形式间接投资非基础设施类不动产等项目，参照《管理办法》执行。
2016年12月1日，保监会保险资金运用监管部出台《保险资金设立股权投资计划报告要件及要点》（资金部函〔2016〕440号），要求保险资产管理机构设立股权投资计划应当在注册、发行阶段，以及要素变更时分别提交报告，并对报告的要件及要点作出了明确规定。
2017年12月27日，中国保监会下发了《关于保险资金设立股权投资计划有关事项的通知》（保监资金〔2017〕282号，以下简称“《设立股权投资计划的通知》”），首次对股权投资计划的定义、投资范围、投资方式、投资限制、注册机构等进行了专门规定。根据《设立股权投资计划的通知》的规定，股权投资计划的投资范围不再限于基础设施及其他不动产，可以投资未上市企业股权或者私募股权投资基金份额。另外，《设立股权投资计划的通知》规定，保险资产管理机构发起设立股权投资计划时不得“名股实债”，不得开展通道业务等投资限制，对股权投资计划的规范运作产生的深刻的影响。
2020年3月25日，银保监会发布《保险资产管理产品管理暂行办法》（银保监会令2020年第5号），《保险资产管理产品管理暂行办法》明确将债权投资计划、股权投资计划、组合类产品规定为保险资产管理产品，统一了保险资管产品规则，是落实《指导意见》的重要举措，在整体上遵循了《指导意见》的基本监管思路，并与银行理财产品和证券期货经营机构私募资产管理计划的监管规定相协调。
2020年9月11日，银保监会在其官网发布《股权投资计划实施细则》，《股权投资计划实施细则》是银保监会针对股权投资计划在产品形态、交易结构、资金投向等方面的差异，制定的与《保险资产管理产品管理暂行办法》相配套的管理细则，细化了监管标准，提高了监管政策的针对性。
02新规要点解读
（一）产品定义
| 《股权投资计划实施细则》 | 《设立股权投资计划的通知》 |
| 第二条 本细则所称股权投资计划，是指保险资产管理机构作为管理人发起设立、向 合格机构投资者 募集资金、通过直接或间接方式主要投资于未上市企业股权的保险资产管理产品。 | 一、股权投资计划，是指保险资产管理机构作为管理人发起设立，向投资人募集资金并进行投资管理，由托管人进行托管，直接或间接投资于未上市企业股权的金融工具。 |
解读 考虑到股权投资计划主要投资未上市企业股权，具有高风险高收益特征，对投资者的风险识别能力和风险承受能力有较高的要求，《股权投资计划实施细则》将股权投资计划的委托人限定在“合格机构投资者”范围内，将满足《保险资产管理产品管理暂行办法》第十二条规定的“自然人合格投资者”排除在外。
另外，《股权投资计划实施细则》将股权投资计划的定性由“金融工具”改为“保险资产管理产品”，这种称谓上的改变既与《保险资产管理产品管理暂行办法》将其明确列为保险资产管理产品的规定保持一致，又凸显了其在保险资产管理产品中的重要性。
（二）投资范围
《股权投资计划实施细则》 | 《设立股权投资计划的通知》 |
| 第四条股权投资计划可以投资以下资产： ① 未上市企业股权； ② 私募股权投资基金、 创业投资基金 （以下统称基金）； ③ 上市公司定向增发、大宗交易、协议转让的股票，以及可转换为普通股的优先股、可转换债券； ④ 银保监会认可的其他资产。 保险资金投资的股权投资计划，其投资运作还应当符合保险资金运用的相关规定。 | 二、股权投资计划应当投资符合国家宏观政策导向和监管政策规定的未上市企业股权或者私募股权投资基金份额。 |
解读 根据《股权投资计划实施细则》的规定，股权投资计划除了可以投资未上市企业股权、私募股权投资基金外，明确了之前就可以进行的投资创业投资基金。另外，《股权投资计划实施细则》适当放开了对上市公司股票投资的限制，允许股权投资计划参与上市公司的定向增发、股票大宗交易和协议转让，以及投资可转换为普通股的优先股、可转换债券。股权投资计划的投资范围由《试点办法》和《管理办法》规定的投资基础设施类及其他不动产类的企业股权，扩大到《设立股权投资计划的通知》规定的可以投资未上市企业股权和私募股权投资基金份额，再扩大到《股权投资计划实施细则》规定的可以投资上市公司定向增发、大宗交易、协议转让的股票，以及投资可转换为普通股的优先股、可转换债券。投资范围的不断扩大，有利于扩宽股权投资计划资金运用方式和投资领域。
另外，考虑到保险资产管理产品的委托人大多为保险公司、保险集团（控股）公司，为防止保险公司、保险集团（控股）公司通过股权投资计划违规运用保险资金，《股权投资计划实施细则》明确规定，保险资金投资的股权投资计划，其投资运作还应当符合保险资金运用的相关规定。比如，在投资股权投资计划后，保险公司、保险集团（控股）公司权益类资产的投资比例不得超过监管机构规定的比例上限。
（三）投资比例
《股权投资计划实施细则》 | 《设立股权投资计划的通知》 |
第五条股权投资计划投资基金的，基金的分级比例（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）不得超过1:1；股权投资计划所投金额不得超过该基金当前实际募集金额的80%。股权投资计划投资于未上市企业股权等权益类资产的比例不低于80%。 股权投资计划不得投资劣后级基金份额。分级股权投资计划不得投资分级的基金。 | 五、股权投资计划投资私募股权投资基金的，所投资金额不得超过该基金实际募集金额的80％。 |
解读 根据《股权投资计划实施细则》的规定，股权投资计划投资基金的，基金的分级比例（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）不得超过1:1，该项规定与《指导意见》中关于“权益类产品的分级比例不得超过1：1”的规定一致。与之前的征求意见稿相比，《股权投资计划实施细则》新增“分级股权投资计划不得投资分级的基金”的投资限制，这与证券期货经营机构设立的分级资产管理计划不得投资其他分级或者结构化金融产品的规定一致，体现了监管政策的统一性。另外，《股权投资计划实施细则》禁止股权投资计划投资劣后级基金份额。
需要注意的是，《股权投资计划实施细则》第五条规定股权投资计划投资于未上市企业股权等权益类资产的比例不低于80%，在股权投资计划投资权益类资产的比例不低于80%的情况下，其是否可以投资《股权投资计划实施细则》第四条规定以外的资产可能还需监管机构进一步予以明确。
（四）产品登记
《股权投资计划实施细则》 | 《设立股权投资计划的通知》 |
第七条保险资产管理机构应当于股权投资计划发行前5个工作日在中国保险资产管理业协会等银保监会认可的注册机构（以下简称注册机构）进行产品登记。保险资产管理机构应当按照监管规定以及登记要求报送登记材料，报送的登记材料应当真实、完备、规范。 注册机构仅对登记材料的完备性和合规性进行查验，不对产品的投资价值和风险作实质性判断。 注册机构应当按照监管规定和经备案的登记规则办理股权投资计划登记工作，建立风险监测和报告机制，并接受银保监会的业务指导和监督。 | 七、保险资产管理机构设立股权投资计划，应当在中国保监会指定机构办理注册。对投向国家重大发展战略、重大改革举措、重点领域、重大建设工程，以及投资于实体经济项目的股权投资计划，中国保监会指定机构予以优先注册。 |
解读
《股权投资计划实施细则》将保险资管协会明确规定为股权投资计划的产品登记机构，保险资管业协会负责办理股权投资计划登记工作，并接受银保监会的业务指导和监督。该项规定与《关于股权投资计划和保险私募基金注册有关事项的通知》（资金部函〔2019〕1 号）“将股权投资计划的注册机构变为保险资产管理业协会”的要求一致，符合当前金融监管领域“简政放权”的改革思路和理念。
（五）禁止行为
《股权投资计划实施细则》 | 《设立股权投资计划的通知》 |
| 第十四条 股权投资计划各方当事人不得存在以下情形: ① 保险资金通过股权投资计划对未上市企业实施控制； ② 通过关联交易、股东代持、虚假出资、不公平交易等手段进行利益输送； ③ 保险资产管理机构让渡主动管理职责，直接或变相开展通道业务； ④ 保险资产管理机构采取各种方式承诺保障本金和投资收益，包括设置明确的预期回报且定期向投资者支付固定投资回报、约定到期由被投资企业或关联第三方赎回投资本金等； ⑤ 股权投资计划投资的私募股权投资基金违反《指导意见》一层嵌套的有关规定， 法律法规和金融管理部门另有规定的除外； ⑥ 法律、行政法规以及银保监会规定禁止的其他情形。 | 三、股权投资计划取得的投资收益，应当与被投资未上市企业的经营业绩或私募股权投资基金的投资收益挂钩，不得采取以下方式承诺保障本金和投资收益： ① 设置明确的预期回报，且每年定期向投资人支付固定投资回报； ② 约定到期、强制性由被投资企业或关联第三方赎回投资本金； ③ 中国保监会认定的其他情形。四、保险资产管理机构设立股权投资计划，应当承担主动管理职责，不得直接或变相开展通道业务，不得投资嵌套其他资产管理产品的私募股权投资基金。 |
解读
根据《股权投资计划实施细则》规定，保险资金不得通过股权投资计划对未上市企业实施控制，该规定既体现了股权投资计划的独立性和受托人的主动管理，又与《保险资金投资股权暂行办法》关于保险公司重大股权投资需向银保监会申请核准的规定相统一。根据《保险资金投资股权暂行办法》的规定，重大股权投资是指保险公司对拟投资非保险类金融企业或者与保险业务相关企业实施控制的投资行为，且重大股权投资属于保险公司的直接股权投资，应向银保监会申请核准。《股权投资计划实施细则》中新增的“保险资金不得通过股权投资计划对未上市企业实施控制”的规定，可以防止保险公司通过股权投资计划规避银保监会对其重大股权投资的监管规定。
（六）新规对《指导意见》和《保险资产管理产品管理暂行办法》的细化
1. 受托人资质条件
《股权投资计划实施细则》 | |
| 第三条 保险资产管理机构开展股权投资计划业务，应当符合下列条件： ① 具有一年（含）以上受托投资经验； ② 具备股权投资计划产品管理能力； ③ 最近三年无重大违法违规行为，设立未满三年的，自其成立之日起无重大违法违规行为； ④ 银保监会要求的其他条件。 | 第十三条 保险资产管理机构开展保险资管产品业务，应当符合下列条件： ① 公司治理完善，市场信誉良好，符合银保监会有关投资管理能力要求； ② 具有健全的操作流程、内控机制、风险管理和稽核制度，建立公平交易和风险隔离机制； ③ 设置产品开发、投资研究、投资管理、风险控制、绩效评估等专业岗位； ④ 具有稳定的投资管理团队，拥有不低于规定数量的相关专业人员； ⑤ 最近三年无重大违法违规行为，设立未满三年的，自其成立之日起无重大违法违规行为； ⑥ 银保监会规定的其他审慎性条件。 |
2. 封闭期管理
| 《股权投资计划实施细则》 | 《指导意见》 |
第六条股权投资计划应当为封闭式产品，并在投资合同、募集说明书等法律文件中对标的资产的退出机制作出相应安排。标的资产的退出日不得晚于股权投资计划的到期日。 | 十五、资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。未上市企业股权及其受（收）益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。 |
3. 信息报送
| 《股权投资计划实施细则》 | 《保险资产管理产品管理暂行办法》 |
第八条保险资产管理机构应当在股权投资计划募集发行、投资、运营管理、退出、清算等阶段，按照经备案的信息报送规则向注册机构报送相关信息。 第九条保险资产管理机构应当于每年4月30日前，向银保监会提交上一年度股权投资计划管理报告和经审计的财务会计报告。年度管理报告内容包括规模与投资明细、发行与清算、资产管理和运作、投资标的估值和变动、费用收支和收益分配、投资管理团队履职和任免、关联交易说明、重大突发事件和处置等情况。 | 第二十五条保险资产管理机构、托管人、投资者和有关专业服务机构应当按照登记交易平台和注册机构发布的数据标准和技术接口规范，报送产品材料和数据信息。 第四十三条 保险资产管理机构应当按照中国人民银行和银保监会要求，及时向中国人民银行和银保监会及其指定机构报送产品基本信息和起始募集信息、存续期募集信息等，并于产品终止后报送终止信息。 |
4. 信息披露
| 《股权投资计划实施细则》 | 《保险资产管理产品管理暂行办法》 |
| 第十条 股权投资计划运作期间，保险资产管理机构应当按照监管规定以及合同约定向投资者及时、充分披露股权投资计划发行设立、投资、管理、估值、收益分配、重大事项和风险事件等情况，以及可能影响投资者权益的其他信息。 | 第四十条 保险资产管理机构应当按照银保监会有关规定，向投资者主动、真实、准确、完整、及时披露产品募集情况、资金投向、收益分配、托管安排、投资账户信息和主要投资风险等内容。 保险资产管理机构应当至少每季度向投资者披露产品净值和其他重要信息。 |
5. 产品估值
《股权投资计划实施细则》 | 《指导意见》 |
第十一条保险资产管理机构应当制定股权投资计划财务管理制度，确定会计核算方法、账务处理原则，合理计量公允价值。股权投资计划的估值应当符合《企业会计准则》《指导意见》等相关规定。 | 十八、金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合企业会计准则规定，及时反映基础金融资产的收益和风险，由托管机构进行核算并定期提供报告，由外部审计机构进行审计确认，被审计金融机构应当披露审计结果并同时报送金融管理部门。 金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。符合以下条件之一的，可按照企业会计准则以摊余成本进行计量： ① 资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期。 ② 资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产暂不具备活跃交易市场，或者在活跃市场中没有报价、也不能采用后续估值技术可靠计量公允价值。 |
6. 投后管理
| 《股权投资计划实施细则》 | 《保险资产管理产品管理暂行办法》 |
| 第十二条 保险资产管理机构应当加强股权投资计划的后续管理，通过关键岗位人员委派、制度安排、合同约定、交易结构设计等多种方式，维护投资者合法权益。 | 第二十七条 保险资产管理机构应当按照产品的性质、规模，制定专项制度，建立健全机制，设置与产品发行相独立的岗位和专业人员，开展产品存续期管理工作。存续期管理应当涵盖风险预警、风险事件处置、数据报送、信息披露和报告等。 |
7. 应急管理
| 《股权投资计划实施细则》 | 《保险资产管理产品管理暂行办法》 |
第十三条股权投资计划存续期间发生异常、重大或突发等风险事件可能影响股权投资计划安全的，保险资产管理机构应当立即采取有效措施进行风险处置，并及时向银保监会、注册机构报告相关情况。 | 第四十四条除本办法规定外，发生可能对投资者决策或者利益产生实质性影响的重大事项，保险资产管理机构应当及时向投资者披露，并向银保监会及其指定机构报告。 第四十六条保险资产管理机构应当建立全面覆盖、全程监控、全员参与的风险管理组织体系和运行机制，通过管理系统和稽核审计等手段，分类、识别、量化和评估保险资管产品的流动性风险、市场风险和信用风险等，有效管控和应对风险。保险资产管理机构董事会负责定期审查和评价业务管理情况。 第四十九条保险资产管理机构应当建立产品风险处置机制，制定应急预案，有效控制和化解风险隐患，并及时向银保监会报告。 |
8. 监管措施
| 《股权投资计划实施细则》 | 《保险资产管理产品管理暂行办法》 |
| 第十五条 保险资产管理机构开展股权投资计划业务过程中违反法律、行政法规以及本细则的，银保监会将记录其不良行为并责令整改；情节严重的，将依法依规采取暂停开展股权投资计划业务等监管措施。 | 第五十七条 保险资产管理机构、托管人、投资顾问等银行保险机构违反有关法律、行政法规以及本办法规定的，由银保监会依法予以行政处罚。 |
结 语
《股权投资计划实施细则》的出台，既是对《设立股权投资计划的通知》原有规定的修订与补充，又是落实《指导意见》和《保险资产管理产品管理暂行办法》的重要举措，为保险资金股权投资计划的设立与发行、投资与管理等设定了新的规则。