2023年1月18日，国家发改委办公厅印发《关于组织申报2023年第二批地方政府专项债券项目的通知》（发改办投资〔2023〕45号），文件新增了新能源项目、煤炭储备设施、国家级产业园区基础设施等3个专项债可用作项目资本金的领域。该内容引发了作者对“允许将专项债作为重大项目资本金”这一话题的深度研究。
受限于篇幅，本文将以上下篇的形式，对专项债券作为项目资本金的问题进行分析研究。上篇主要介绍“项目资本金”基本概述，以及“项目资本金”与“注册资本金”的区别，为进一步理解专项债作为项目资本金奠定理论基础。下篇重点梳理专项债用作项目资本金的相关要点。
一、项目资本金制度的政策起源和变化
（一）政策起源
项目资本金制度，源于1996年国务院发布实施的《关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发〔1996年〕35号）（简称“35号文”），该文件首次提出了项目资本金制度。从1996年开始，我国对各种经营性投资项目试行资本金制度，必须先落实资本金才能进行建设。
（二）政策变化
项目资本金制度试行后，国务院等机构根据当时实际的经济形势，对具体项目最低资本金比例进行了多次调整。并且，各金融监管机构也对应出台了项目融资时涉及项目资本金的相关政策文件，主要包括：
1. 2004年4月26日，《国务院关于调整部分行业固定资产投资项目资本金比例的通知》（国发〔2004〕13号，现已失效废止）。
2. 2008年10月28日，《关于加强信托公司房地产、证券业务监管有关问题的通知》（银监办发〔2008〕265号）。
3. 2009年5月25日，《国务院关于调整固定资产投资项目资本金比例的通知》（国发〔2009〕27号）。
4. 2009年9月1日，《关于信托公司开展项目融资业务涉及项目资本金有关问题的通知》（银监发〔2009〕84号）。
5. 2009年10月23日，《固定资产贷款管理暂行办法》。
6. 2015年9月9日，《国务院关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》（国发〔2015〕51号）。
7. 2018年3月28日，《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号）。
8. 2019年6月10日，《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字（2019）33号）。
9. 2019年11月20日，《国务院关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》（国发〔2019〕26号）（简称“26号文”）。
10. 2023年，《关于组织申报2023年第二批地方政府专项债券项目的通知》（发改办投资〔2023〕45号）。
（三）政策的初衷
35号文一开始就指出，试行项目资本金制度的初衷和主要目的在于，建立投资风险约束机制，有效地控制投资规模，提高投资效益。换句话说，项目资本金制度是防止“空手套白狼”，项目方自己不出钱，所有的资金都通过举债方式筹措，避免引发很大的风险。
二、项目资本金的基本概述
（一）定义
项目资本金，指在投资项目总投资中，由投资者认缴的出资额，对投资项目来说是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务；投资者可按其出资的比例依法享有所有者权益，也可转让其出资，但不得以任何方式抽回。
从该定义可以看出，项目投资总额中，项目资本金部分为投资者的出资，是投资者享有的所有者权益；其余投资金额部分可进行项目融资，是项目法人的债务。
（二）基本特征
根据35号文的相关规定，项目资本金具有如下特征：
1. 用途：只能用于项目建设，不得挪作它用。
2. 性质：非债务性资金，项目法人不承担该资金的任何债务及利息。
3. 条件：投资者可按出资比例享有所有者权益或是进行转让，但不得抽回。
4. 来源：可以用货币出资，也可以用实物、土地使用权、工业产权、非专利技术作价出资。
5. 缴纳方式：一次认缴，根据批准的建设进度按比例逐年到位。
6. 存款方式：主要使用商业银行贷款的项目，投资者应将资本金存入主要贷款银行；主要使用国家开发银行贷款的项目，则应存入国开行指定的银行。
7. 相关项目应在可研报告中对资本金筹措情况进行说明，并附承诺出资文件，以实物、土地使用权、工业产权、非专利技术作价出资的，还须附资产评估证明等材料。
8. 违反后果：资本金未按规定到位的，投资管理部门不予发放投资许可证，金融部门不予贷款。
（三）适用范围
根据26号文的相关规定，项目资本金适用于我国境内的：
1. 企业投资项目。如常见的房地产开发项目，地产开发企业需满足25%的项目资本金才能符合地产项目融资的基本条件。
2. 政府投资的经营性项目。如政府投资《关于组织申报2023年第二批地方政府专项债券项目的通知》中十三大领域的项目，需满足对应领域所需的资本金比例要求。但是，对于公益性投资项目不实行资本金制度。
（四）比例要求
根据项目资本金相关政策的规定，部分固定资产投资项目的资本金比例经过了多次调整。目前，项目资本金比例执行的是标准是26号文的规定，具体梳理如下：
固定资产投资项目 | 最低项目资本金比例 |
钢铁、电解铝项目 | 40% |
水泥项目 | 35% |
煤炭、电石、铁合金、烧碱、焦炭、黄磷、多晶硅项目 | 30% |
机场项目；化肥项目；（除保障性住房和普通商品住房项目之外）的房地产开发项目 | 25% |
城市轨道交通项目；港口、沿海及内河航运项目；铁路、公路项目；玉米深加工；保障性住房和普通商品住房项目；电力项目等其他项目 | 20% |
例外情形：公路（含政府收费公路）、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等领域的补短板基础设施项目，在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控的前提下，可以适当降低项目最低资本金比例，但下调不得超过5个百分点。
（五）资金来源
1. 项目资本金的来源
主要有两大类：一类是货币；另一类是工业产权、实物资产、土地使用权、非专利技术。
根据35号文的规定，第二类中以工业产权、非专利技术作价出资的比例不得超过项目资本金的20%（国家有特别规定除外）。虽然没有限制实物资产和土地使用权的出资比例，但实践中也参考适用。换句话说，项目资本金中的货币资金必须占到资本金总额的80%以上。
2. 项目资本金中占比较大的货币资金的来源
根据35号文，26号文等相关文件的规定，项目资本金中货币资金的资金来源可以概括总结为以下三类：
第一类：政府、企业、个人、投资机构等项目单位依法获取、合法所有的资金，包括其自有资金、依法筹集的资金、依法取得的各类资金。具体来说：
（1）政府的资金渠道，包括各级人民政府的财政预算内资金（含上级补助资金）、国家批准的各种专项建设基金、“拨改贷”和经营性基本建设基金回收的本息、土地批租收入、国有企业产权转让收入、地方人民政府按国家有关规定收取的各种规费及其它预算外资金。
（2）投资机构和企业的资金渠道，包括投资机构及企业法人的所有者权益，包括资本金、资本公积金、盈余公积金和未分配利润、股票上市收益资金等以及企业折旧资金，符合条件的股东借款等。
第二类：项目单位或投资者按照国家规定从资金市场上筹措的资金，如通过发行权益类、股权类金融工具，以及发行金融债等政策性、开发性金融工具筹措的资金。
该类资金中需要注意的是，按照国家统一会计准则被认定为权益类工具的可以作为资本金，且不得超过资本金总额的50%。如果存在“名股实债”的情形不得作为为项目资本金。如：（1）本息回购承诺、兜底保障措施等收益附加条件，（2）当期债务性资金偿还前可以分红或取得收益，（3）在清算时受偿顺序优先于其他债务性资金的融资工具等
第三类：国家规定的其它可以用作投资项目资本金的资金。如：地方政府专项债券。
（六）项目资本金的会计核算
1. 设立独立法人的投资项目，其所有者权益可以全部作为投资项目资本金。
2. 对未设立独立法人的投资项目，项目单位应设立专门账户，规范设置和使用会计科目，按照国家有关财务制度、会计制度对拨入的资金和投资项目的资产、负债进行独立核算，并据此核定投资项目资本金的额度和比例，避免于投资人资金混同。
三、项目资本金与注册资本金的区别
注册资本金制度源于我国《公司法》、《市场主体登记管理条例》，是针对市场主体的一项资本制度，是市场主体进行一般登记事项的基本要素。并且，往往是指有限公司和股份公司的注册资本金。
（一）定义
根据《公司法》第26条第1款、第80条的规定：
（1）有限公司的注册资本为公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。
（2）股份有限公司采取发起设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的全体发起人认购的股本总额。
（3）股份有限公司采取募集方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的实收股本总额。
（二）项目资本金与注册资本金的区别
根据项目资本金和注册资本金的概念、适用范围等内容进行分析，项目资本金是政府控制投资规模和投资风险的一种行政管控手段，政策性较强；注册资本金是针对市场主体的一项资本制度，是现代企业信用制度的重要部分。二者之间有相同之处，且相互关联，但不能等同。
1. 相同之处
（1）主要目的均是增加项目（或公司）信用。即：注册资本为防止出现“皮包公司”现象；项目资本金为防止“空手套白狼”。
（2）均实行认缴制（特定领域的公司类型仍需要实行实缴制），不强制一次实缴到位。
（3）均可以用货币出资，也可以用非货币进行出资。但非货币范畴存在些许差异。
（4）均属于权益性资金，由投资人提供，项目对该部分资金不承担还本付息义务。
（5）均投资人可以对外转让出资或对应获得的股权，但不得抽回或抽逃出资。
2. 不同之处
序号 | 不同点 | 注册资本金 | 项目资本金 |
1 | 政策依据 | 国发[1996]35号、国发[2009]27号、国发[2015]51号、国发[2019]26号等 | |
2 | 适用范围 | 有限公司、股份公司 | 经营性投资项目 |
3 | 主要作用 | 公司股东以出资额为限对外承担责任 | 投资项目必须落实资本金才能建设；银行等金融机构在核实项目资本金到位后才能放款 |
4 | 出资方式 | 货币、实物、工业产权、非专利技术、土地使用权；以及股权、债权等可以转让并进行评估作价的其他财产 | 货币、实物、工业产权、非专利技术、土地使用权 |
5 | 出资时间 | 缴纳期限由出资人决定，并作为章程必备事项，需要在章程中予以明确。 | 没有明确规定具体的期限，但必须与项目建设进度相匹配，根据建设进度逐步到位，一般情况下不能晚于项目建设期 |
6 | 缴纳比例 | 出资人有义务全额缴纳 | 根据项目批复总概算的一定比例进行缴纳，具体比例按照国家规定执行。项目的实际投资减少，则项目资本金相应减少，投资人亦不再需要全部缴纳，反之亦然 |
7 | 数额下限 | 除法律法规明确的特殊行业外，注册资本没有比例和数额下限 | 数额以项目概算为基础，有最低比例要求，项目必须具备有不低于国务院规定的最低比例的资本金 |
8 | 资金增减的要求 | 应办理“增资”或“减资”相应手续 | 按照实际项目投资概算的变动，投资主体相应调整投资额 |
9 | 资金用途 | 用途没有明确限制；股东持有的股权可转让，可质押，但也不能抽逃出资 | 只能用于项目建设，可转让其出资不得挪作他用，更不得抽回 |
10 | 违反后果 | 未全面履行出资义务的股东需向其他股东承担违约责任，向公司债权人承担补充赔偿责任 | 项目无法建设，不能获得金融机构融资 |
3. 关联之处
在讨论注册资本金和项目资本金的关联之处前，需要首先明确：注册资本金的概念仅适用于投资方设立项目法人的情形；项目资本金的概念适用于投资方设立项目法人的情形，也适用于直接投资，不设立项目法人的情形。因此，如果投资项目设立项目法人，投资项目就不仅受项目法人工商登记注册资本金的约束，还要受投资项目资本金的规制。如此才需考虑注册资本金与项目资本金的关联应用。
（1）从资金性质上看，注册资本金可以作为项目资本金的来源。
26号文规定，设立独立法人的投资项目，其所有者权益可以全部作为投资项目资本金。
根据《企业会计制度》（财会（2000）25号）第79条规定，“所有者权益，是指所有者在企业中享有的经济利益，其金额为资产减去负债后的余额。所有者权益包括实收资本（或者股本）、资本公积、盈余公积和未分配利润等”。
因此，如投资方设立项目法人，投资人实缴的注册资本金可以作为项目资本金。
（2）从资金额度上看，注册资本的金额不是必须等于项目资本金。
在项目投资过程中，投资方最为关心的问题是项目公司注册资本是否一定要等于项目资本金？对于这一问题，法律和政策规范层面并无强制性规定，即注册资本金可以大于、等于和小于项目资本金。一般实践中，为避免投资者资金占用等情形，注册资本金通常会小于项目资本金。
【特别关注点】实务中，根据项目实际的资金需求，投资人实际投入的资金金额会存在如下多种情形。现在以图表的方式进一步解释说明资金性质和出资后果：
备注：该图标以注册资本金小于项目资本金为基础。
①投资金额在A点（小于注册资本金、小于项目资本金）。此种情形下，投资人需要补缴注册资本和项目资本金，否则要承担注册资本金未实缴和项目资本金不足的双重后果。
②投资金额在B点（等于注册资本金，小于项目资本金）。此种情形下，投资人需要补足项目资本金，否则承担项目资本金不足的后果。
█从资金性质上看，投资金额A点和B点时，通常建议将投资金额优先认定为注册资本金。如此，既能满足工商登记层面的资本要求，还能充实项目资本金。
③投资金额在C点（大于注册资本金，小于项目资本金）。该种情形下，对于超出注册资本金部分的资金性质认定是实务中最容易产生纠纷的情形。
首先，该种情形下，投资金额性质应该分段界定。且毋庸置疑的是，一部分（B点）的投资金额应认定为实缴的注册资本金。但是，对于B-C段资金性质的认定正在司法实践中却存在争议。有观点认为，该部分资金应认定为“股东借款”，如四川省广元市中级人民法院（2017）川08民终1031号案例；有观点认为，该部分资金应认定为“资本公积”，如最高人民法院（2018）最高法民终108号和最高人民法院（2013）民提字第226号案例。
根据《企业会计制度》（财会（2000）25号）第80条规定，“收到投资者超出注册资本的部分，计入资本公积”。并且，考虑该种情形下的投资金额还不满足项目资本金的要求，如果被认定为股东借款，由项目法人承担偿还本息义务，就会出现项目资本金不充实的情形，无法保障项目顺利完工。因此，作者认为，超过注册资本金但未超过项目资本金的投资款项认定为“资本公积金”较为合理。
其次，此种情形下，投资人需要补足项目资本金，否则承担项目资本金不足的后果。
④投资金额在D点（大于注册资本金，等于项目资本金）。该种情形下投资金额最为合适，不仅满足了工商登记的注册资本的条件，也符合投资项目资本金的最低要求。
⑤投资金额在E点（大于项目资本金）。该笔资金中的部分（D点）符合注册资本金和项目资本金的要求，对超过项目资本金的部分（D—E段）可以认为是项目法人的债务性资金，但建议完善相关的法律文件。