PPP项目公司的股权架构分析

内容摘要：PPP模式是当今社会基础设施建设关注的重点和发展方向，本文首先分析了PPP模式的概念和背景，其次详细分析了如何选择合适的社会资本股东主体、不同的社会资本主体间的优劣之处、股东间的股权比例设置以及股东的调整和退出机制，希望能为具体的PPP项目实施，提供一些股权架构方向的建议与思考，以期达到降低项目风险、提高项目收益的目的。
关键词：PPP模式；政府；社会资本；SPV公司股权结构
Abstract：PPP model is the focus and direction of development in today's social infrastructure concern, this paper analyzes the concept of PPP and background. Secondly, a detailed analysis of how to choose the right social capital shareholder body, the equity ratio at the pros and cons of the different social capital between subjects, between shareholders and adjusting settings and exit mechanisms shareholder, hoping to implement a specific PPP project to provide Proposals and considerations on the shareholding structure of some direction, in order to reduce project risk, improve project revenue purposes.
Keywords: PPP Mode;government;social capital; Structure of SPV company
前言
20 世纪90年代后，一种崭新的项目建设模式-PPP模式（Public-Private-Partnership，即“公共部门-私人企业-合作”的模式）在西方特别是欧洲流行起来,在公共基础设施领域,尤其是在大型、一次性的项目,如公路、铁路、地铁等的建设中扮演着重要角色。
PPP项目公司，往往由政府与社会资本作为股东而成立，而其中的股权架构形态如何，则关乎到项目的成败和效率，其中问题较为复杂，本文选择了一些切入点进行分析，希望起到抛砖引玉的效果。
一、PPP模式的推广背景和法律依据
2014年9月21日，国务院下发《关于加强地方政府性债务管理的意见》，重点提出了推行PPP模式，43号文明确提出了疏堵结合。修明渠、堵暗道，赋予地方政府依法适度举债融资权限，加快建立规范的地方政府举债融资机制。同时，坚决制止地方政府违法违规举债。
其中“修明渠”所对应的两条明渠，一是地方政府债券，二则是推广使用政府与社会资本合作（PPP）模式；“堵暗道”则对于既有的政府通过城投公司举债以及BT模式做出了限制。
在国发43号文之后，除了早先实施的《政府采购法》、住建部第126 号令《市政公用事业特许经营管理办法》等法规政策， 2014 年-2015年年财政部和发改委集中发布了一系列规范性文件和操作指引，在全国范围内，PPP模式的推广和采用，已成必然。
二、PPP项目公司的股权架构
（一）PPP项目公司股权架构主要参与方
典型PPP项目的投资、规划、设计、建造、运营等环节涉及的相关机构，除了间接参与到项目中的咨询、法律、会计等专业机构，还有大量主体可以直接作为项目公司的股东并参与项目的运作和实施。
通过对国内典型案例的研究分析看出，成功运作的PPP项目离不开与项目特征和核心能力需求相一致的股东的参与，在当前推行的PPP模式下，项目公司股东参与方首先是地方政府，而参与项目的社会资本股东，通过不同分类方式，可以进行如下分析：
1.按照参与社会资本特性划分：
一是具备雄厚资金实力、投融资渠道优势的投资公司;
二是具有丰富经验的专业承包商，如总承包商、工程专业分包/承包商等;
三是可以提供关键设备系统或掌握项目涉及的关键技术的专业机构，例如污水处理、垃圾处理、电力改造等专业技术企业;
四是具有先进运营管理经验的机构，如燃气、水利、电力及交通工程的运营维护企业。
以上四类社会资本参与者，一般都具有某个方面的独特优势，其优势与PPP项目本身的特性积极相关。作为社会资本应充分了解和明确自身的优势所在，进而达到遴选项目，降低风险、增加收益的效果。
2.按照参与社会资本所有制性质划分:
按照所有制性质划分社会资本，则可以分为国企和民企。按照《财政部关于印发政府和社会资本合作模式操作指南(试行)的通知》（以下简称“PPP操作指南”）第一章第二条提到的，“本指南所称社会资本是指已建立现代企业制度的境内外企业法人，但不包括本级政府所属融资平台公司及其他控股国有企业。”相对而言，不属于本级政府管辖的国企一般具有较雄厚的实力和融资渠道，对于大部分基础设施建设具有优势；而民企则具备较强的活力和创新精神，对于一些较前沿的项目较有优势。
针对前述的本级政府所属的融资平台公司及其他控股国有企业是否可以作为社会资本参与PPP项目，发布在后的国办发[2015]42号《国务院办公厅转发财政部发展改革委人民银行关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》中提出了：
“大力推动融资平台公司与政府脱钩，进行市场化改制，健全完善公司治理结构，对已经建立现代企业制度、实现市场化运营的，在其承担的地方政府债务已纳入政府财政预算、得到妥善处置并明确公告今后不再承担地方政府举债融资职能的前提下，可作为社会资本参与当地政府和社会资本合作项目，通过与政府签订合同方式，明确责权利关系。严禁融资平台公司通过保底承诺等方式参与政府和社会资本合作项目，进行变相融资。”
因此对于地方政府所属的本级国企，一定条件下同样可以作为社会资本参与PPP项目。
（二）PPP项目公司社会资本股东特性分析
项目的资产特征和对股东的能力需求是影响和反映资本结构的重要条件。本文通过对国内一些案例的研究，分析了不同项目资产的特征及股东构成的优劣势。
投资规模大的基础设施项目，稳定的资金支持是项目顺利推进的必要保证。例如：京承高速公路二期工程，大股东具有专业化施工承包能力、且信用额度大，不存在融资困难;北京地铁四号线工程建设B部分，港铁集团运营地铁经验丰富，且长期与国内外金融机构合作，关系良好，融资能力强。
垃圾处理、垃圾焚烧发电、污水处理等项目，因其特性所限，技术能力是第一位的考虑因素。因此国内较领先的此类项目，其股权均有具有领先技术的运营商介入，社会资本的技术和运营能力对项目风险和收益影响重大。例如：天津开发区西区污水处理厂，聘用了经营丰富的运营管理商，引进了国内外先进的HYBAS污水处理设备和污水处理技术，目前运营良好。
电厂项目对核心设备要求高，选择合适的设备商作为股东参与项目，不仅可以降低设备采购成本，还可以保证质量。例如广西来宾电厂B厂，其成功运营与选择了技术实力雄厚的国际知名运营商和设备供应商作为其股东是分不开的。
综上所述，PPP 项目的不同特性和构成内质，其对股东构成的能力需求就不相同，合理的股东构成应与其相适应：
(1)于核心为固定资产投资的项目而言(公路、车站、铁路、港口)，综合能力强的承包商和投资机构的组合将具有更多专业和资金的优势;
(2)于核心为技术和综合运营能力的项目而言(垃圾处理、污水处理)，运营商和技术商的组合是项目成功的关键;
(3)于核心为设备技术要求的项目(发电厂、炼油厂等)，专业设备商和技术商是重要的股东选择方向。
（三）项目公司股权比例设置分析
目前，各种文件对于PPP项目公司的股权比例设置尚没有具体规定，但一般而言政府不得控股，针对PPP项目目前的处境和社会现实，我们认为在设立PPP项目公司时，股权比例的确定应从以下方面考虑。
1、政府监管与股权比例的关系
过往的基础设施建设，往往采取BT模式进行，社会资本单独成立项目公司独立运作项目，政府仅负责监管和接收，但在项目过程和移交中，社会资本往往遇到的阻力和困难较多。
但在PPP模式下，对于一些公用事业领域，其本就是政府职责的一部分，若政府与社会资本共同出资成立项目公司，一方面可以发挥政府在政策制定、管理控制、规范市场行为等方面的作用，另一个方面还可以达到风险共担，降低社会资本风险，提高公共服务质量。
2、政府的财政承受能力与股权比例的关系
在实践操作中，不少PPP项目会采用政府持股的方式，但是否能控股，持股比例多少往往需要对政府的财政投资能力进行考量，这也是财政承受能力评价和物有所值评价的价值所在。
当前地方政府债务普遍存在且负担较重，且准经营性项目和经营性项目较多，对于城建基础设施建设的公益性项目仍需政府通过财政或举债的方式筹措资金，实现新型城镇化的建设。故对于此类公益性项目，社会资本与政府间的持股比例，更多的将受到地方政府项目资本金的限制，即政府可以承受的出资将决定项目公司的股权比例。
3、关乎国家安全的特殊行业与股权比例的关系
查阅亚洲开发银行编制的《公私合作(PPP)手册》会发现，全球范围内采用PPP模式的项目几乎包括所有的基础设施行业和新城开发项目。而我国《外商投资产业指导目录》(2015年修订)中规定，有些可采用PPP模式的行业必须中方控股，比如电网的建设、经营;城市人口50万以上的城市燃气、热力和供排水管网的建设、经营;铁路旅客运输公司等。随着越来越多的国外投资者关注并进入我国的基础设施行业，在特定行业的具体项目中，外资所占股权比例会有合规要求，一般都需要地方政府进行控股。
4、市场接受度与股权比例的关系
对于政府而言，项目的股权参与度需要慎重考虑社会资本的接受度和意愿，政府应更多地参与到市场化进程中来，否则可能会出现不被市场接受，社会资本不愿参与投资的情况。
综上所述，在PPP项目中，对于项目公司的股权结构设计上没有出现普适性的规则，各地政府需综合考量以上因素，并充分参与到市场中来，做出合理的结构设计和权利义务安排。
（四）项目公司股东调整和退出机制
财政部在《PPP项目合同指南（试行）》“编制说明”中，提出了编制本指南，是“帮助PPP项目各参与方全面系统地认识PPP项目合同，指导合同的订立和履行。”就社会资本方退出机制内容而言，集中规定于在第二章第十节“股权变更限制”。虽然该指南认识到“对于股权变更问题，社会资本和政府方的主要关注点完全不同，合理地平衡双方的关注点是确定适当的股权变更范围和限制的关键。”就具体内容而言，该指南却着重于认定锁定期的方式宽泛的限制社会资本的股权变更，但同时却赋予了政府方的股权变更限制豁免和单方审核权。即使在《政府与社会资本合作法》草案的第三十五条“未经依法批准或者合作协议约定，社会资本或项目公司不得擅自转让股权和核心资产，不得将合作项目的设施.土地和项目收益权等相关权益用于合作项目之外的用途，不得以上述对产和权利为他人提供担保。”依然是简单的以批准为调整和退出的条件。
根据国家工商总局企业注册局、信息中心于2013年9月发布的《全国内资企业生存时间分析报告》显示：“多数行业生存危险期为第3年。从不同行业寿命众数（某一时段退出市场的企业寿命值之中出现次数最多的数值）来看，大部分行业企业的寿命众数为三年。由于PPP项目最低运营期限为10年，但我国企业普遍存续期间远未达到此数，即使是央企也无法保证在如此长的时间跨度内无股权变更或业务转向，因此目前的PPP模式中关于社会资本股东的退出和变更机制是还不完善的。
诚如财政部《PPP项目合同指南（试行）》关于“股权变更限制”一节所言，“在项目合作方选择阶段，通常政府方是在对社会资本的融资能力、技术能力、管理能力等资格条件进行系统评审后，才最终选定社会资本合作方。”那么股权变更的限制是否不应宽泛的以“锁定期”作为限制，而是客观的对不同社会资本的融资能力、技术能力、管理能力等条件进行评价。这样一来，社会资本方的退出更加灵活，政府方也可以在项目存续过程中不断选择最优质的社会资本方对公共产品和服务质量进行保障。
关于这一点，《中华全国律师协会律师办理基础设施特许经营法律业务操作指引》第69.6条还是也进行了实质目的保证方面的明确规定：“项目公司的股权发生转让时，为保护委托人（尤其是项目发起人）的利益，律师应提示委托人，受让股东财务状况应相当或优于项目公司股东在生效日期时的状况，并要求受让股东出具书面声明，表明其已完全理解特许经营协议全部条款规定的内容，且转让后的控股股东应具备运营类似项目的经验。”
在PPP项目公司的持续过程中，股权的调整和退出应是必不可少的环节，其可以起到调节项目各方，促进项目效率，进而达到降低风险，提高收益的结果。我们期待在之后将会有关于此项内容的调整和修正。