摘 要：2020年3月，中国银保监会颁布了《保险资产管理产品管理暂行办法》（以下简称：《暂行办法》）。继《暂行办法》出台,中国银保监会近日又颁布了规范债权投资计划、股权投资计划、组合类产品业务的配套文件。本文主要对《债权投资计划实施细则》（以下简称《实施细则》）进行主要条款进行解读,与已废止的《基础设施债权投资计划管理暂行规定》进行对比分析，梳理该《实施细则》施行后,需要关注适用法规的调整变化。
截至2019年末，保险资管产品余额2.76万亿元，其中债权投资计划1.27万亿元、股权投资计划0.12万亿元、组合类保险资管产品1.37万亿元。从中可以看出,债权投资计划在保险资管产品余额中占比最高,其作为保险资金等长期资金对接实体经济的重要工具,主要投向交通、能源、水利等基础设施项目。在《实施细则》出台之前,并无专门规范债权投资计划业务的统一法规,主要通过对债权投资计划投资的项目的监管来达到对其进行规范的目的。此次《实施细则》的出台,债权投资计划有了统一规范其运作的专门法律文件。
01 主要内容
《实施细则》的制定依据是《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《暂行办法》及保险资金运用的相关法律法规，其对保险资产管理机构开展债权投资计划业务的有关事项进行规范，以达到保障保险资金安全，维护投资者利益的目的。《实施细则》主要有十八条，对债权投资计划的产品定义、保险资产机构开展债权投资计划的资质条件，融资主体、资金投向、信用增级、注册管理及时效、核算评估、投后和风险管理、信息披露、禁止行为、报告要求及监管措施等均进行了规范。
随着《实施细则》的出台，原先规范债权投资计划运作的法律文件《基础设施债权投资计划管理暂行规定》（保监发〔2012〕92号）(以下简称《暂行规定》)、《关于债权投资计划注册有关事项的通知》（保险资金〔2013〕93号）、《关于债权投资计划投资重大工程有关事项的通知》（保监资金〔2017〕135号）及《关于保险资金投资有关金融产品的通知》（保监发〔2012〕91号）第六条将失效，不过《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》(以下简称《管理办法》)、《保险资金投资不动产暂行办法》等法规的效力未受影响，将继续作为债权投资计划的规范依据。
02 主要条款解读与对比分析
（一）定义
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
| 第二条本 细则所称债权投资计划，是指 保险资产管理机构作为受托人 面向委托人发行受益凭证，募集资金以债权方式主要投资基础设施、 非基础设施类不动产等符合国家政策的项目， 并按照约定条件和实际投资收益情况向投资者支付收益、不保证本金支付和收益水平的保险资产管理产品。 本细则所称委托人是指符合 《产品办法》规定的合格机构投资者。 | 第二条本规定所称债权投资计划，是指保险资产管理公司等专业管理机构（以下简称专业管理机构）作为受托人，根据《管理办法》和本规定，面向委托人发行受益凭证，募集资金以债权方式投资基础设施项目，按照约定支付预期收益并兑付本金的金融产品。 债权投资计划的委托人，应当是能够识别、判断并承担债权投资计划投资风险的保险公司等法人机构或依法设立的其他组织。 专业管理机构、 独立监督人等当事人参与债权投资计划，应当按照有关法律法规、《管理办法》、本规定及有关约定，履行相应职责。 |
《实施细则》第一条明确了债权投资计划可以投资基础设施、非基础设施类不动产等符合国家政策的项目。由于在基础设施、非基础设施类不动产外加了“等”字，从中可以看出债权投资计划可以投资其他符合国家政策的项目,至于这些项目的具体类别还有待监管实务的进一步明确。该条中受托人指“保险资产管理机构”,委托人指“合格机构投资者”,基础概念与《暂行办法》相衔接,保持一致。
（二）资质条件
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
第三条保险资产管理机构开展债权投资计划业务，应当符合下列条件： ① 具有一年（含）以上受托投资经验； ② 具备债权投资计划产品管理能力； ③ 最近三年无重大违法违规行为，设立未满三年的，自其成立之日起无重大违法违规行为； ④ 银保监会要求的其他条件。 | 第七条专业管理机构设立债权投资计划，应当符合下列能力标准： ① 建立专业管理体制，设立专门的子公司或者事业部。子公司应当具有健全的公司治理、完善的制度体系、有效的决策机制、规范的操作流程，并设置项目储备、投资审查、投资管理、信用评级、运营保障、风险管理、法律咨询等职能部门。事业部至少具有子公司的专职岗位。 ② 信用评级部门或者岗位设置、评级系统、评级能力等达到规定标准。 ③ 建立科学完善的制度体系，至少包括下列内容： 项目储备库制度。明确入库标准，并对入库项目实行动态管理； 项目评审制度。建立项目评审委员会，其中外部专家不少于委员会总人数的三分之一。评审委员应当保持独立性； 投资决策制度。明确股东大会、董事会及相关决策 机构的决策权限和程序。决策机构成员兼任项目评审委员的比例，不超过决策机构成员总数的20%； 信用评级制度。建立适合自身特点的信用评级制度和评估模型，开展主体评级和债项评级，明确风险限额和发行规模； 投资问责制度。建立 “失职问责、尽职免责、独立问责”的机制，所有项目参与人员在各自职责范围内，承担相应的管理责任。 ④ 投资管理、法律合规、资产评估、信用评级、风险管理、会计审计等专业人员不少于20人。其中，具有3年以上项目投资、信贷管理经验的人员不少于8人；具有5年以上项目投资、信贷管理经验和相关专业资质的中级以上管理人员不少于4人；具有5年以上信用评级经验的人员不少于3人；债权投资计划风险管理人员不少于3人。 ⑤ 建立相互制衡的运作机制，并符合下列要求： 评审、决策、投资与监督相互分离； 项目储备、尽职调查、信用评级、项目评估、决策审批、交易结构设计、后续管理等操作流程规范； 业务岗位职责明确，严格按照授权范围和规定程序操作。 |
在作为受托人的保险资产管理机构的资质条件要求方面,《实施细则》相比《暂行规定》新增“ 最近三年无重大违法违规行为，设立未满三年的，自其成立之日起无重大违法违规行为”。该部分规定与《保险资金投资不动产暂行办法》第八条:“对保险公司投资不动产应当符合的条件规定:（七）最近三年未发现重大违法违规行为”保持一致。《实施细则》要求保险资产管理机构“具有一年（含）以上受托投资经验”,提高了可以开展债券投资计划的保险资产管理机构的资质标准;另外，《实施细则》要求保险资产管理机构具备债权投资计划产品管理能力。但具体的能力标准如管理体制、信用评级部门或者岗位设置、评级系统、评级能力、制度体系、专业人员的数目等,不再有硬性的要求。不过，《暂行规定》虽已废止，但其中所列明的具体能力标准也可作为判断保险资产管理机构是否具备债权投资计划产品管理能力作为参考。
（三）融资主体
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
| 第四条保险资产管理机构应当以资金安全为前提，审慎选择融资主体。融资主体应当为项目方或其母公司（实际控制人）,且具备持续经营能力和良好发展前景、 具有或预计 能够产生稳定可靠的收入和现金流、财务情况和信用状况良好、 最近两年无违约等不良信用记录、 与保险资产管理机构不存在关联关系。 | 第九条专业管理机构应当以资金安全为前提，审慎选择偿债主体。偿债主体应当是项目方或者其母公司（实际控制人），并符合下列条件： ① 经工商行政管理机关（或主管机关）核准登记，具备担任融资和偿债主体的法定资质； ② 具备持续经营能力和良好发展前景，具有稳定可靠的收入和现金流，财务状况良好； ③ 信用状况良好，无违约等不良记录； ④ 还款来源明确、真实可靠， 能够覆盖债权投资计划的本金和预期收益；⑤ 与专业管理机构不存在关联关系。 |
在对融资主体的选择方面,《实施细则》放宽了对融资主体的选择标准,相比《暂行规定》不再要求融资主体“还款来源能够覆盖债权投资计划的本金和预期收益”,且放宽融资主体不良记录情况的核查，要求融资主体“最近两年无违约等不良信用记录”。对于融资主体的收入和现金流情况也不要求实际产生，融资主体“预计”能够产生稳定可靠的收入和现金流也符合要求。由此可见，《实施细则》更为注重项目的发展前景。
（四）资金投向
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
| 第五条 债权投资计划的资金应当投资于一个或者同类型的一组投资项目。投资项目应当符合国家宏观政策、产业政策和相关规定，履行项目立项、开发、建设、运营等法定程序, 项目资本金符合国家有关资本金制度的规定, 且还款来源明确合法、真实可靠。 投资项目为一组项目的，其子项目应当分别开立财务账户并确定对应资产，不得相互占用资金。 投资项目为非基础设施类不动产的，还应当符合保险资金投资不动产的相关监管规定。 | 第十条 债权投资计划的资金，应当投资于一个或者同类型的一组基础设施项目。投资项目除符合《管理办法》第《管理办法》和第《管理办法》规定外，还应当满足下列条件： ① 具有较高的经济价值和良好的社会影响，符合国家和地区发展规划及产业、土地、环保、节能等相关政策； ② 项目立项、开发、建设、运营等履行法定程序； ③ 项目方资本金不低于项目总预算的30%或者符合国家有关资本金比例的规定；在建项目自筹资金不低于项目总预算的60%； ④ 一组项目的子项目，应当分别开立财务账户，确定对应资产，不得相互占用资金。 债权投资计划的资金投向，应当严格遵守本规定和债权投资计划合同约定，不得用于本规定或合同约定之外的其他用途。 |
对于资金投向,《实施细则》相比《暂行规定》,不再要求投资项目具有较高的经济价值和良好的社会影响。从这一点来看,《实施细则》将项目可投性的标准让市场和受托人来判断,并不强求其社会影响力。同时《实施细则》对项目资本金的要求也相对宽松, 不再有30%或60%的比例限制,只需符合国家有关资本金制度的规定即可。
（五）管理要求
《实施细则》第六条规定“债权投资计划投资基础设施项目的，在还款保障措施完善的前提下，可以使用不超过40%的募集资金用于补充融资主体的营运资金。”《暂行规定》中对此并未做规定。该条规定对债权投资计划的资金用途进行规范，明确募集资金可用于补充融资主体的营运资金的最大比例。
（六）信用增级
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
第七条保险资产管理机构设立债权投资计划，应当确定有效的信用增级安排，并符合下列要求： ① 信用增级方式与融资主体还款来源相互独立。 ② 信用增级采用以下方式或其组合： （1）设置保证担保的，应当为本息全额无条件不可撤销连带责任保证担保，同时符合以下条件： 担保人信用等级不低于被担保人信用等级，担保行为履行全部合法程序；同一担保人全部对外担保金额占其净资产的比例不超过50%, 中债信用增进投资股份有限公司除外； 由融资主体母公司或实际控制人提供担保的，担保人净资产不得低于融资主体净资产的1.5倍。 （2） 设置抵押或质押担保的，担保财产应当权属清晰 ，质押担保办理出质登记，抵押担保办理抵押物登记， 经评估的担保财产价值不低于待偿还本金和收益的1.5倍。 （3）银保监会认可的其他合法有效的信用增级方式。 ③ 融资主体信用等级为AAA级， 且符合下列条件之一的债权投资计划，可免于信用增级： 融资主体上年末净资产不低于150亿元，或者融资主体最近三年连续盈利，或者投资项目为经国务院或国务院投资主管部门核准的重大工程。 | 第十一条专业管理机构设立债权投资计划，应当确定有效的信用增级，并符合下列要求： ① 信用增级方式与偿债主体还款来源相互独立。 ② 信用增级采用以下方式或其组合： A类增级方式：国家专项基金、政策性银行、上一年度信用评级AA级以上（含AA级）的国有商业银行或者股份制商业银行，提供本息全额无条件不可撤销连带责任保证担保。上述银行省级分行担保的，应当提供总行授权担保的法律文件，并说明其担保限额和已提供担保额度。 B类增级方式：在中国境内依法注册成立的企业（公司），提供本息全额无条件不可撤销连带责任保证担保，并满足下列条件： （1）担保人信用评级不低于偿债主体信用评级； （2）债权投资计划发行规模不超过20亿元的，担保人上年末净资产不低于60亿元；发行规模大于20亿元且不超过30亿元的，担保人上年末净资产不低于100亿元；发行规模大于30亿元的，担保人上年末净资产不低于150亿元； （3）同一担保人全部担保金额，占其净资产的比例不超过50%。全部担保金额和净资产，依据担保主体提供担保的资产范围计算确定； （4）偿债主体母公司或实际控制人提供担保的，担保人净资产不低于偿债主体净资产的1.5倍； （5）担保行为履行全部合法程序。 C类增级方式：以流动性较高、公允价值不低于债务价值2倍，且具有完全处置权的上市公司无限售流通股份提供质押担保，或者以依法可以转让的收费权提供质押担保，或者以依法有权处分且未有任何他项权利附着的、具有增值潜力且易于变现的实物资产提供抵押担保。 质押担保应当办理出质登记，抵押担保办理抵押物登记， 且抵押权顺位排序第一，抵押物价值不低于债务价值的2倍。 抵质押资产的公允价值，应当由具有最高专业资质的评估机构评定，且每年复评不少于一次。抵质押资产价值下降或发生变现风险，影响债权投资计划财产安全的，专业管理机构应当及时采取启动止损机制、增加担保主体或追加合法足值抵质押品等措施，确保担保足额有效。 债权投资计划同时符合下列条件的，可免于信用增级： a.偿债主体最近两个会计年度净资产不低于300亿元、年营业收入不低于500亿元，且符合《管理办法》和本规定要求； b.偿债主体最近两年发行过无担保债券，其主体及所发行债券信用评级均为AAA级； c.发行规模不超过30亿元。 |
对于信用增级方式,《实施细则》相比《暂行规定》不再采用A类、B类、C类信用增级方式,而是采用保证担保,或设置抵押或质押担保,或银保监会认可的其他合法有效的信用增级方式。对于担保人,抵押物或质押物的要求也相对放宽，对于担保人，不再根据债权投资计划的发行规模，对担保人设置最低净资产要求；对于抵押物或质押物，《实施细则》规定其价值不低于债务价值的1.5倍，相比《暂行规定》不低于债务价值的2倍，要求也有所放松，同时也未对质押物的流动性及抵押权的顺位等做出限定。在融资主体的免增信方面,《实施细则》相比《暂行规定》也较大程度放松,不再要求最近两年发行过无担保债券及发行规模不超过30亿元。融资主体上年末的净资产不低于150亿元,最近三年连续盈利或投资项目为经国务院或国务院投资主管部门核准的重大工程，以上提及的三个条件满足其一即可免增信。
（七） 设立要求
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
| 第八条保险资产管理机构设立债权投资计划，应当开展尽职调查和可行性研究，科学设定交易结构，充分评估相关风险，严格履行各项程序，独立开展评审和决策，并聘请具备相应资质的专业服务机构对设立债权投资计划的合法合规性、信用级别等作出明确判断和结论。 | 第十二条 专业管理机构设立债权投资计划，应当开展尽职调查和可行性研究，科学设定交易结构，充分评估相关风险，严格履行各项程序，独立开展评审和决策，并聘请具备相应资质的专业中介服务机构，对设立债权投资计划的合法合规性、信用级别等作出明确判断和结论。 债权投资计划存在下列情形之一的，专业管理机构不得发起设立该债权投资计划： ① 存在重大法律或合规性瑕疵，或者法律合规意见提示重大法律合规风险； ② 专业管理机构风险管理部门提示重大风险； ③ 无内部或外部信用评级，或者内部或外部信用评级低于可投资级别； ④ 参与评审、决策的部门，对发起设立债权投资计划持否定意见； ⑤ 中国保监会规定的其他情形。 |
对于设立要求,《实施细则》相比《暂行规定》,没有规定保险资产管理机构不得发起设立债权投资计划的负面清单要求，至于在哪些情形下债权投资计划不得设立，则由注册机构中国保险资产管理业协会把握。不过，《暂行规定》虽已废止，但其中的负面清单要求也可作为保险资产管理机构在发起设立债权投资计划的参考要求。
（八）注册时效
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
第十条保险资产管理机构应当于债权投资计划依规履行登记程序后12个月内完成资金划拨；分期划拨资金的，最后一次资金划拨不得晚于登记完成之日起24个月。 | 第十八条 专业管理机构应当在债权投资计划依规履行注册或备案程序后，在规定时限内完成发行工作。债权投资计划可采取一次足额发行，或在募集规模确定且交易结构一致的前提下，采用限额内分期发行的方式。 分期发行的，末期发行距首期发行时间一般不超过12个月。 债权投资计划发行期限届满，未能满足约定的成立条件的，专业管理机构应当在发行期限届满后30日内返还委托人已缴付的款项，并加计同期银行存款利息。由此产生的相关债务和费用，由专业管理机构以固有财产承担。 注册或备案机构及登记、发行机构应当按照有关规定，分别向中国保监会报送债权投资计划注册或备案情况及发行情况。 |
《实施细则》规定保险资产管理机构应当于债权投资计划依规履行登记程序后12个月内完成资金划拨，而未规定首期发行距离末期发行的时间，但规定最后一次资金划拨不得晚于登记完成之日起24个月。
（九）信息披露
| 《实施细则》 | 《暂行规定》 |
| 第十三条保险资产管理机构管理债权投资计划，除按照《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》第八章规定披露信息外， 还应当定期披露经审计的融资主体和担保人年度财务报告、债权投资计划涉及的关联交易和专业服务机构履行职责等情况。信息披露规则由注册机构另行制定。 | 第四十一条 专业管理机构应当按照有关规定和债权投资计划文件约定，以适当、可行的方式，按时披露信息，并保证所披露信息真实、准确、完整。 第四十二条受益人有权向专业管理机构查询与债权投资计划财产相关的信息，专业管理机构应在不损害其他受益人合法权益的前提下，及时、准确、完整地提供相关信息，不得拒绝、推诿。 第四十三条专业管理机构管理债权投资计划，除按照《管理办法》管理办法规定披露信息外，还应当披露下列信息： ① 偿债主体、投资项目及增信安排情况； ② 经会计师事务所审计的偿债主体年度财务报表； ③ 债权投资计划跟踪信用评级； ④ 债权投资计划本息回收和兑付情况； ⑤ 债权投资计划涉及关联交易金额、占债权投资计划资产余额比例、实际转让价格和市场公允价格等； ⑥ 债权投资计划财产损失及产生原因； ⑦ 与债权投资计划相关的重大突发事件； ⑧ 债权投资计划约定或者中国保监会规定披露的信息。 |
需要注意的是相比《暂行规定》，《实施细则》的信息披露规则新增了担保人年度财务报告、债权投资计划涉及关联交易和中介服务机构履行职责等情况。不过具体的信息披露规则由注册机构另行制定。由此可见，现行监管机构对信息披露规则的要求越来越严格。今后，信息披露事项也是保险资产管理机构在发行债权投资计划需要关注的问题。
小结
《实施细则》在很多方面简化和放宽以往对债权投资计划的规范要求，在一些特定问题上，提高了监管标准，不过也有些问题仍有待《实施细则》的实施过程中进一步明确。《实施细则》作为《暂行办法》的配套细则，在制度上与《暂行办法》相衔接，在监管方面也与《暂行办法》一脉相承，保障保险资金安全，加强风险控制及合规运营，从而维护投资者合法权益。