股票质押回购交易知多少

一、什么是股票质押回购
股票质押式回购交易（简称“股票质押回购”）是指符合条件的资金融入方（简称“融入方”）以所持有的股票或其他证券质押，向符合条件的资金融出方（简称“融出方”）融入资金，并约定在未来返还资金、解除质押的交易。该交易的标的证券为深交所及上交所上市交易的A股股票或其他经深交所和中国结算认可的证券，回购期限不超过3年。
二、交易主体及限制情形
股票质押回购的融入方是指具有股票质押融资需求且符合证券公司所制定资质审查标准的客户。融出方包括证券公司、证券公司管理的集合资产管理计划或定向资产管理客户、证券公司资产管理子公司管理的集合资产管理计划或定向资产管理客户。专项资产管理计划参照适用。
出于对融出资金流向、参与者风险识别能力的考量，《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(2018年修订)》首次对交易主体做出了限制，主要为：
融入方不得为金融机构或者从事贷款、私募证券投资或私募股权投资、个人借贷等业务的其他机构，或者前述机构发行的产品。符合一定政策支持的创业投资基金及其他上交所认可的情形除外。（第十五条）
证券公司及其资产管理子公司管理的公开募集集合资产管理计划不得作为融出方参与股票质押回购。（第十七条）
融出方为集合资产管理计划或定向资产管理客户的，应遵守以下规定：
（一）证券公司应核查确认相应资产管理合同及相关文件明确可参与股票质押回购，并明确约定参与股票质押回购的投资比例、单一融入方或者单一质押股票的投资比例、质押率上限等事项；
（二）从事客户资产管理业务的证券公司或其资产管理子公司（以下统称管理人）应在资产管理合同等相关文件中向客户充分揭示参与股票质押回购可能产生的风险；
（三）集合资产管理计划为融出方的，集合资产管理合同应约定在股票质押回购中质权人登记为管理人；
（四）定向资产管理客户为融出方的，定向资产管理合同应约定在股票质押回购中质权人登记为定向资产管理客户或管理人。（第十八条）
三、交易模式及流程
股票质押分为场内质押和场外质押两种。
场内质押是通过交易所和中国结算的系统完成的交易，该类业务的操作主体一般是证券公司及其成立的资产管理计划。其核心点是质押的资金要进入交易所和中国结算交易系统。具体来讲，就是质押资金要通过融出方的证券账户，经中国结算进入融入方的证券账户，然后融入方再将证券账户中的资金转出至自有银行账户使用。
场外质押是指融出方直接支付到融入方的银行账户，资金并不进入交易系统，中国结算仅仅负责办理股票质押登记。一般资金融出方是银行、信托、保险公司、基金子公司等实体。
四、股票质押回购的优势和风险
进行股票质押回购，一般情况是股东急需用钱，但又不愿意出售股票套现，因此通过股票质押式回购交易，在一段时间内融资得到现金。股票质押是上市公司经常使用的融资手段，因其融资成本低、期限灵活的优势，在资本环境恶劣、企业经营不佳的情况下，一些大股东就会偏向选择这种融资方式。质押式回购是有期限的，回购到期时必须用现金赎回相关股票并支付相关回购融资利息。但是如果在回购期内，由于股东持股公司的经营状况出现问题或者是股东个人原因导致相关质押的股票股价大幅下跌，会导致质押股票的价值达不到维持最低资产价值，此时融出方有权根据回购协议的约定卖出股票变现，股东间接减持变现，公司会增加更多的负债率。如果股票价格下跌触及质押平仓线，质押机构会强制抛售质押的股票，进一步造成股价崩盘。
五、股票质押回购纠纷常见问题
1、融出方对质押股票享有优先受偿权，在融入方逾期回购的情况下，融出方未行使优先受偿权，通过诉讼主张逾期回购违约金，是否支持?
以原告东海证券股份有限公司与被告融资融券交易纠纷一案（(2016)苏民终1228号）为例：
案情简介：
被告将所持有的股票出质给东海证券公司并融入资金2亿元，约定在被告返还资金后解除质押。协议到期后被告未能回购，并签署延期回购业务协议，协议中约定了违约金。延期回购协议期后，被告仍未按约回购，原告遂起诉被告要求支付融资本金、利息、违约金及律师费等。一审法院支持原告诉讼请求，被告不服，提起上诉，认为双方违约金约定比例过高。
二审法院认为：
上诉人未如期回购股票并支付本息，构成违约，应当按照约定承担违约金。《中华人民共和国合同法》第一百一十四条第二款明确规定“约定的违约金过分高于造成损失的，当事人可以请求人民法院或者仲裁机构予以适当减少”，据此，只有在“过分高于造成损失”的情形下才能适当调整违约金。上诉人在原约定回购期限届满、经东海证券公司同意延期，其二度承诺“延期到期后练某某不得再次延期”的情况下，仍未能依约履行，属于故意违约，加之没有证据证明日万分之三收取违约金属于过高情形，故协议约定的日万分之三违约金不能被认为过高。上诉人关于酌减违约金的请求，不予支持。
2、融资人以部分股票质押作为担保进行了登记，后该股票在待回购期间产生了无需支付对价的股东权益，股票数量增加。对于增加的部分，证券公司是否享有质权?
司法观点：
根据《中华人民共和国物权法》第二百一十三条、第二百二十六条与第二百二十九条的相关规定，以基金份额、证券登记结算机构登记的股权出质的，质权自证券登记结算机构办理出质登记时设立。权利质权适用动产质权的相关规定，质权人有权收取质押财产的孳息。
若办理质押登记的股票在无需支付对价的情况下对股东转增股份并派发现金红利，该转增的股份与派发的红利，实为质押股票的法定孳息。根据《中华人民共和国物权法》第一百一十六条之规定，法定孳息，当事人有约定的，按照约定取得;没有约定或者约定不明确的，按照交易习惯取得。若双方在股票质押回购协议中约定，无需支付对价的转增股份与现金红利，则一并质押。融出方对股票及其法定孳息依法享有优先受偿权。
3、限售股是否可以作为标的股票进行质押式回购融资?
司法观点：
案外人以标的股票尚未过法定限售期，不能买卖，不能质押为由，申请对已结案件进行再审。虽然该质押进行了登记，但登记不能将质押标的违法性消除，不能因此获得质押权，申请人该申请再审理由依据不足。
4、证券公司对质押股票实施强制平仓后，该股票的价格继续上涨，融资人主张平仓价格与上涨后价格之间的损失，该损失如何认定？
司法观点：
一般根据融出方和融入方签署的协议约定，在客户出现违约情形时，证券公司有权自主选择处置的品种、数量、价格、时机、顺序等，在诉争股票复牌后，证券公司会通知原告进行回购，如果不购回，公司可能会对股票进行违约处置等。只要证券公司采取的上述处置行为符合合同约定，也未损害融入方合法权益，其强制平仓行为认为合法。而且股票市场价格波动较大，对未来的涨跌趋势无法预测，融入方主张平仓价格与上涨后价格之间的损失没有合同及法律依据，不予支持。
结语
因股票质押式回购纠纷属近几年发展起来的资本业务纠纷，相关判例数量有限，现有司法观点尚不能覆盖该类型交易纠纷项下出现的法律问题，笔者参考上述案例，对交易过程以及可能出现的风险进行了简单浅析，以期为各方在开展此类业务时提供参考。