如何拟定一份《股权并购协议》

前 言
《股权并购协议》作为交易结果的载体,标志着股权并购进入实施阶段,交易各方可在《股权并购协议》中设定个性化条款，并以违约条款等形式保护投资方的先履行义务。基于《股权并购协议》的重要性与特殊性，本文拟就股权并购协议所涉及的核心板块进行解读。
一、关于签署主体部分
《股权并购协议》的签约主体有别于其他类型的合同，从核心交易主体来看，仅涉及投资方与转让方，但因目标公司作为交易承载主体，在交易中负有如实披露、配合变更登记等义务，因此通常将目标公司也作为协议签署主体一方。
此外，为维护股权交易的稳定性，避免因其他股东优先购买权的行使阻碍交易，《股权并购协议》也可将目标公司其他股东列为签约主体，以协议方式明确放弃优先购买权（或将股权转让相关股东会决议列为附件）的方式，保障股权交易程序的正当性与合法性。
二、关于鉴于条款部分
鉴于条款作为《股权并购协议》的引言，开宗明义，需明确目标公司现状、交易背景、合作基础或商业目的。但需要注意的是，对于投资方而言，其存在的必要性之一在于锁定本次交易基础及交易的目的，如果事实状态不符或者因其他事宜横阻致使“交易目的落空”，投资方可进一步采取解除合同等的救济办法维护自身权益，鉴于条款的存在可极大减少投资方对于“合同目的无法实现”的举证难度。
三、关于名词解释
《股权并购协议》所涉主体较多、程序繁杂，部分专业词汇的名词或存在解释歧义风险，对交易双方而言尤为不利。故此，可在定义部分明确协议中包含的各种名动词的具体释义，比如审计基准日、过渡期、投资完成、净利润、净资产、权利负担、原股东、标的股权等。
四、关于交易的前置条件“洗壳条款”
交易实践中，目标公司的现状常常并不满足投资方的并购要求，此时，投资方会提出条件，由转让方或目标公司需在一定期限内完成对目标公司的内部“整合”或“清洁”，并以此作为交易实施的前提。
以服务律师曾参与的一项BOT项目公司的股权并购专项为例，在该股权交易中的《股权并购协议》，投资方明确提出目标公司需完善下游的分包合同及供销合同的签订、取得某涉诉案件的和解或生效裁判文书、并取得政府对项目公司股权收购的批复意见等要求，并明确在上述所有事项完成前，投资方无付款义务，且投资方有权随时解除《股权并购协议》，此条款即是本次股权并购交易中的前置条件。
在该部分，投资方可在衡量转让方合作意愿的基础上，排除其收购目标公司股权时的核心风险，避免收购程序存在重大瑕疵，或者收购结束后牵涉诸多债权债务纠纷，无法实现投资目的。当然，该部分内容为选择性内容，当目标公司符合并购要求或交易目的达成的必要条件时，无需另行设定交易的前置要件。
五、关于目标公司及原股东披露信息
《股权并购协议》的该部分需披露目标公司截止基准日的基本信息，锁定基本信息，有效保护投资方在过渡期及并购结束后的基本权益，且信息披露范围也应包含并购所涉核心交易目的。
一般可通过协议正文或附件披露的核心信息如下：
（1）股权情况（需明确在基准日前的目标公司股权的实缴、代持、限制转让、质押及保证等情况）
（2）目标公司资质（或为并购的核心目的）
（3）资产情况（不动产、动产、无形资质等）
（4）重大合同重大项目履行情况（后期履约风险）
（5）对外投资情况（目标公司的子分公司情况）
（6）债权债务情况（对外的应收应付情况）
（7）劳动用工情况（目标公司人才优势也是部分并购关注核心）
（8）税收及行政处罚（部分处罚会阻碍交易目的的达成）
（9）未结诉讼（部分诉讼可能会导致目标公司的巨额支出）
一般情况下，披露信息来源一方面是尽职调查，另一方面源于目标公司提供；审计与评估结果也不尽相同。所以目标公司关于重大合同的履行信息和债权债务或担保信息等的真实性、完整性、时效性均无法保障。基于此，《股权并购协议》中也可要求转让方对以下事宜保证并承诺：
（1）交易主体合法存续；
（2）其拥有签订并履行本协议的全部、充分的权利（股权已质押，如需转让必须得到质押权人书面同意等情形）与授权，并依据中国法律具有签订本协议的行为能力；
（3）保证就本协议的签署所提供的一切文件资料真实、有效、完整，且已就与本次交易有关的，并需为投资方所了解和掌握的所有信息和资料，向相关方进行了充分、详尽、及时的披露，没有重大遗漏、误导和虚构。
六、关于股权转让部分
股权转让部分主要约定的是交易标的、交易对价、交易步骤，交易标的系本次股权交易所涉目标公司的股权份额；交易对价指交易标的具体价格，包含了具体金额、支付方式以及税费承担等；交易步骤则是股权转让所涉的具体流程，包括付款时点，变更登记等。
通常在股权交易中，转让方的交易义务之一即为股权变更登记或公司经营管理权的移交，受让方的主要交易义务是向转让方支付股权转让对价；该部分内容中，可通过对双方权利义务的衔接与配置，实现交易风险控制。
例如在某股权交易中，转让方负有目标公司内部整合清洁义务，但也面临转让方完成该义务后受让方拒绝收购的情况，对此可进行交易步骤的妥善安排，诸如“本协议签署后30日内，乙方应根据甲方要求完善目标公司债权债务的清理工作，并结清交易所涉税费；在乙方完成签署义务且经甲方核查无误后，甲方向乙方支付20%股权转让款”。
七、关于基准日部分
基准日：由于股权价值的确定需同目标公司的资产、负债状况以及目标公司的未来收益等相关联，在股权并购交易的过程中，资产、负债等还是变量，所以双方需确定一个静态的基准时间确定股权交易价格，也同样确定了双方责任划分的关键时点。
通常，对于基准日的约定可参考如下：“基准日之前目标公司发生的经营风险（包括且不限于任何民事责任、行政责任和刑事责任）由各乙方承担，经营活动产生的损益亦归各乙方享有；基准日之后目标公司发生的经营风险（包括且不限于任何民事责任、行政责任和刑事责任）由甲方承担，经营活动产生的损益亦归甲方享有”。
八、关于过渡期部分
在《股权并购协议》签署后至股权变更登记期间，当目标公司的基本面发生重大变化时，或将导致公司股价贬损，不利于投资方收购。《股权并购协议》还应在以下方面约束目标公司及转让方。
转让方谨此向投资方承诺在过渡期内，转让方应促使及确保目标公司在未经投资方事先书面同意的情况下不得：
(1) 变更目标公司的注册资本、投资总额；
(2) 处置公司超过具体金额的资产和设备；
(3) 在目标公司的业务和资产之上新增任何留置权、产权负担、质押、抵押或其他第三方权利或权益；
(4) 向任何第三方借贷或提供保障或担保、保证或其他担保权益；
(5) 订立任何不公平及严苛的协议，而其在转让方知悉的范围内，可合理预测将会对目标公司与有关关联公司的整体业务造成那些重大利润影响；
(6) 订立任何重大的合约，参与、作出或承担任何重大的投资、合资、交易等，作出任何资本承担或承担任何或然负债；
(7) 致使其业务或资产的保险协议无效；
(8) 出让或尝试出让其为立约一方的任何合约项下的任何权利；
(9) 修订公司章程，但因本协议约定的股权转让所需的修订除外；
(10) 进行不利于投资方的人员变动、升职或调整薪酬水平，就目标公司的员工福利，目标公司不应就公司业务：
(11) 在非通常业务中（通常业务中的债权追偿除外），在任何民事、刑事、仲裁或任何其他法律程序中对任何法律责任、索赔、行动、付款要求或争议作出妥协、和解、放弃或免除任何权利。
另，投资方或可能因“未记/漏记的负债”导致不必要的损失产生，一种情形为《股权并购协议》签订后至股权变更登记的过渡期产生的债务或纠纷，另外一种则是投资方成为目标公司股东之前，存在或有负债或不确定收益类，因审计或财务角度不同暂未计入评估，但实质性影响股权价值，导致投资方溢价收购。基于此，《股权并购协议》可约定：在投资方通过工商变更成为目标公司股东前，股权评估中未（漏）计入负债，以及新产生的负债或亏损，由现目标公司全体股东按股权比例承担（亦可选择由原股东以本次收购成功后的的股权收益承担）。
九、关于业绩对赌
在部分企业并购重组案例中，投资方为激励目标公司，通常会约定业绩对赌事宜，要求目标公司在投资方成为目标公司后一定年限内完成业绩增长的阶段性目标，并以分红、投资追加、业绩奖励等形式刺激业绩增长；反之，如未达到指定业绩目标，则对目标公司予以惩罚，主要的惩罚措施为现金支付、股权的低价强制回购，以及分红比例削减等方式。
诚然，业绩对赌可以解决很多企业尤其是中小企业资金短缺问题，以达到低成本融资和快速扩张的目的，帮助目标公司快速走上发展正轨。目标公司只要在协议规定范围内完成对赌业绩，其资金利用成本相对较低。反之，业绩对赌非常容易导致管理层采取短期措施，过度依赖对赌协议，追求规模的非理性扩张。这种行为或决策在一定程度上将破坏公司内部治理，使企业重业绩轻治理、重发展轻规范，从长期来看对公司的发展同样有害。
对于投资方而言，合则两利，斗则俱损。控制目标公司并非终极目的，作为商事主体，投资方应考虑如何推动目标公司产生更大的利润空间和较为长远的投资效益。所以，应结合当下经济趋势与行业发展前景，将业绩对赌的尺度控制在一个理性的区间。
需要明确的是，商业实践中，部分《股权并购协议》将业绩对赌与承诺不实的条款混淆，实际上，转让方或目标公司对资产负债等的承诺是对于基于现有事实的保证，如存在虚假陈述，涉及违约责任；但预期业绩未达标，系转让方或目标公司预期盈利的承诺，触发的是业绩不达标的股权低价回购等条款；而且业绩对赌一般存在于投资方不控制目标公司的情形，如投资方实际控制目标公司，业绩对赌会反向约束投资方，也不符合业绩对赌的适用条件。
十、违约条款
违约条款主要是为了督促各方按照合同约定的条款履行，故此，违约条款本身附着于合同其他条款，建议在上述实质条款处根据双方谈判约定可落地的具有实践操作性的闭合性违约条款，但《股权并购协议》的特性而言，违约条款的设置需要主要围绕以下几个方面：
1.转让方的转让权。如转让方股权存在权利瑕疵或受让限制，投资方权益无法得到保障。建议约定合同解除，以及退还投资款及补偿条款。
2.程序合法性。如目标公司股东在后续主张优先购买权，投资方不可避免将陷入进退两难之地，所以，最好把目标公司及剩余股东列为《股权并购协议》的签约主体，或将除转让方外所有股东签字同意的文件或股东会决议列为附件。
3.投资前提保障。建议可设定投资方履行投资义务前，目标公司需完成的前提，否则投资方可随时解除合同，并不承担任何责任。
4.信息披露。目标公司与转让方对于信息披露的真实性、完整性、时效性应承担连带保证责任，否则将严重损害投资方利益。
5.股权转让风险。在股权转让的部分中，一般对于股价及支付方式的争议不大，但对于交易步骤的设置，合同义务履行的先后等需要注意，并设定相应的违约或退出条款。
6.过渡期内权益保障。投资方按期支付的股权收购对价后，如目标公司股东在工商变更前通过各种手段或方式损害公司利益，将导致投资受损，所以，可约定过渡期内目标公司及转让方的禁止事项，另一方面，过渡期内相关损益由原股东按比例承担。
7.业绩对赌。对赌所涉业绩增长区间的计算公式及计算基数需符合市场因素，投资方需考虑届时如何回购、如何退出，并设置相应的条款。
结语
需说明的是《股权并购协议》中还需明确通知送达、管辖约定、变更与解除等条款，该部分条款与一般商业合作合同并无差异，仅需交易双方根据交易实际予以准确表述即可，本文不再赘述。
尽管《股权并购协议》的签署是并购交易中的里程碑，但从整个交易周期来看，《股权并购协议》的最终定稿往往需要经过多轮的谈判，因此以上交易核心要点，也需要交易双方在商务磋商过程中达成一致，以便于实现交易的有效落地。