发改委专项企业债券发行政策解读

引言
国家发展和改革委员会（以下简称“发改委”）自2015年，陆续出台城市停车场建设、城市地下综合管廊建设、战略性新兴产业、养老产业、双创孵化、配电网建设改造、绿色债券、债转股专项债券、PPP项目专项等9类专项企业债券发行相关政策。近日，发改委又印发了《社会领域产业专项债券发行指引》和《农村产业融合发展专项债券发行指引》。该两项专项债券发行指引的出台，进一步丰富了企业债券品种，积极发挥企业债券的作用，一定程度上可以满足企业的特定融资需求。
本文将通过对该两种专项债券的介绍，结合与传统企业债的对比，提出并分析该两项指引中的亮点，总结在发行该等专项债券时可能遇到的风险，供阅者参考。
一、专项企业债券
“社会领域产业专项债券”
根据《社会领域产业专项债券发行指引》，“社会领域产业专项债券”指的是由市场化运营的公司法人主体发行（公立医疗卫生机构、公立学校等公益性质主体除外），募集资金主要用于社会领域产业经营性项目建设，或者其他经营性领域配套社会领域产业相关设施建设的企业债券。该指引鼓励健康、养老、教育、文化、体育、旅游等6大产业的企业发行专项债券。
目前来看，我国社会领域主要还是公立较多，因此通过发债融资的情况较少。同时，随着人们对养老，教育，文化等产业的需求不断提升，此指引出台后，有利于鼓励民营资本进入该等社会领域，提高民营参与度，使得更多资本进入该等社会领域。
“农村产业融合发展专项债券”
根据《农村产业融合发展专项债券发行指引》，“农村产业融合发展专项债券”，是指以建立更加完善的农业产业链条、培育更加丰富的农村新产业新业态、打造更加高效的产业组织方式、构建更加紧密的利益联结机制为导向，募集资金用于农村产业融合发展项目的企业债券，该指引同样提出鼓励6种类型的项目，包括：产城融合型农村产业融合发展项目、农业内部融合型农村产业融合发展项目、产业链延伸型农村产业融合发展项目、农业多功能拓展型农村产业融合发展项目、新技术渗透型农村产业融合发展项目以及多业态复合型农村产业融合发展项目。对此，可以看到新农村、新城市和农村结合的产业融合发展是未来资本关注或投入的重点领域。
二、政策趋势与解读
与传统企业债的对比
专项债券与一般企业债的区别主要体现在两个方面：
(1) 资金使用范围不同，专项债券资金主要用于特定领域产业；
(2) 相比于一般企业债，专项债券发行条件更为宽松，审核效率更高。
• 发行条件
近日印发的两份指引，相较之前的企业债，其在发行条件和审核要求上进一步放宽。比如，两个指引都提及了以小微企业增信集合债券形式发行的专项债券，对于募集资金用于农村产业融合小微企业发展或社会领域产业小微企业发展的，发改委放宽了对委托贷款集中度的要求，即“对单个委贷对象发放的委贷资金累计余额不得超过5000 万元且不得超过小微债募集资金规模的 10%”。
• 审核要求
在审核要求上，对于相关手续齐备、偿债保障措施完善的可以加快和简化审核程序，提高审核效率。此外，对于农村产业融合发展专项债券，在偿债保障措施完善的情况下，允许企业使用不超过50%的债券募集资金用于补充营运资金。
政策亮点
• 可续期债券
两份指引的发行条件中均鼓励优化社会及农业领域产业专项债券品种方案设计，可根据资金回流的具体情况科学设计债券发行方案，支持合理灵活设置债券期限、选择权及还本付息方式。鼓励企业发行可续期债券，用于剧场等文化消费设施、文化产业园区、体育馆、民营医院、教育培训机构、农业产业等投资回收期较长的项目建设。
可续期债券，一般是指赋予发行人以续期选择权，不规定债券到期期限的新型债券。相较于普通债券，“可续期债券”更贴合大型基础建设项目周期长、资金投入大的融资需求。可续期债券在设计方面，可以尝试兼具“债”、“股”双重属性。在融资方面，可以解决企业的融资需求，而从股权方面的考虑，则有助于改善企业资本负债结构。
• 债贷组合
另外，社会领域产业专项债券指引中鼓励采取“债贷组合”增信方式，即由商业银行进行债券和贷款统筹管理。所谓“债贷组合”，是指按照“融资统一规划、债贷统一授信、动态长效监控、全程风险管理”的融资模式，由银行为企业制定系统性融资规划，根据项目建设融资需求，将企业债券和贷款统一纳入银行综合授信管理体系，对企业和项目债务融资实施全程管理。
其亮点在：资金相对充足，既有银行的授信资金又有企业募集的债券资金，两者同步到位，可以使得企业的建设或发展项目所需的资金量较为充足；银行牵头进行的融资结构设计和搭建，可以较大程度上调和债券、贷款资金的匹配和成本结构，有利于优化融资成本。
同时，在《社会领域产业专项债券发行指引》中还鼓励发行人以第三方担保方式，或法律法规允许的出让、租赁建设用地抵质押担保方式为债券提供增信。对于项目建成后有稳定现金流来源的项目，如体育场、电影院等，允许以项目未来收益权为债券发行提供抵质押担保；项目建成后形成商标权、专利权等无形资产的，经中介机构评估后，可将无形资产为债券发行提供抵质押担保。
结合上述分析，无论是“债贷组合”还是提供第三方担保，都是为了提高小微企业的信用度，增加其对投资者的吸引力，提高社会资本的投入，为自身经济实力较弱的小微企业融资提供政策方面的支持。
三、风险提示与应对预案
即使有“债贷组合”或“第三方担保”等增信措施，发债企业自身或参与的银行方面仍然需要做好预算规划，对未来现金流做好估算，对付息能力真实评估，科学设计债券发行方案，合理设置债券期限及还本付息的方式；而投资者仍要对其保持理智，清楚认识到可能存在的风险等。
主要风险
由于社会领域产业专项债券主要投入于文化、教育、健康等领域，该类领域投资周期长，回报收益较低，专项债券发行企业可能在回本获利以前就出现现金流紧张、财务危机等问题。再加上我国对于此类行业的信用评级机制尚不成熟，导致投资者对于所购买的专项债券的风险预估仍处在较多不确定状态。
风险防范
尤其针对此前提及的“债贷组合”模式，我们理解引入这一模式的核心是纳入对于融资具有相对丰富经验和风险把控能力的银行作为企业融资的参与主体。而站在金融机构角度，这一模式项下，银行在审批贷款及搭配抵押担保品的同时，也就特别需要关注企业发行债券的规范性合法性。银行也可以考虑要求企业引入第三方承销团队，要求承销商对于企业发行债券提供主体、财务指标、偿债能力等各方面的分析和预测。同步，参照公司类债券及债务融资工具的发行，也可考虑委托第三方中介机构，如，律师事务所对于发债、融资企业的情况予以调查。
四、小结
仍是着眼于解决企业融资难，融资贵的现状，该等专项债券发行给了企业新的融资方式，特别是中小企业，国家积极支持符合条件的企业发行企业债券进行融资，满足日常运营资金需要。同时，专项债券的发行有利于带动鼓励产业发展，提高民营企业及社会资本的参与度。