2018年度资本市场十大关键词

序言：
2018年，是中国改革开放四十周年，也是中国资本市场史上浓墨重彩的一年。
尽管伴随着中美贸易争端、经济下行压力，以及“黑天鹅”事件频发，但“改革、开放、纾困”的主线仍然在持续不断地为资本市场注入活力，为实体经济增强信心。
我们通过盘点2018年资本市场的重大事件，提炼出十大关键词，与各位看官一起回顾2018年资本市场的跌宕起伏。
一、一级市场：寒冬里孕育希望
（一）IPO过会率低
IPO过会率低，是资本市场业内人士从2018年初热议到年尾的话题。2018年发审委共审核首发企业199家，共有111家上会获得通过，通过率为55.78%；未通过的企业数量为59家，占首发审核企业总数的29.65%；还有29家企业出现暂缓表决、取消审核的情况，占总数的14.57%，这一通过率创下近5年来IPO过会率的新低，延续着严监管的趋势。
「简评」：2018 年IPO的审核重点虽然还是往年重点关注的问题（如关联交易、持续盈利能力、股权问题、财务问题、合法合规问题、内部控制问题、独立性问题、客户依赖等），但审核理念和细致程度远远较2017年严格。而且，低通过率很可能与新的IPO审核规则以及对IPO发审委委员的评价、终身追责以及纪律检查等一系列的制度安排密切相关，未来这一趋势仍将延续，市场对此需要保持清醒的认识。
（二）独角兽与CDR
“独角兽”成为2018年的资本市场热词，独角兽企业被画像为“成立不到10年、估值在10亿美元以上的未上市初创企业”，比如我们耳熟能详的蚂蚁金服、支付宝、美团点评、携程等。CDR（China Depository Receipt），即中国存托凭证，被视为吸引独角兽企业回归中国资本市场的创新设计。简言之，就是境外上市公司将部分已发行上市的股票托管在当地保管银行，由中国境内的存托银行发行的一种在境内A股市场上市、以人民币交易结算、供境内投资者买卖的投资凭证。这种方式避免了境外上市公司拆除VIE架构所带来的股权调整和结构重建的代价问题，在操作上也更为便捷。
「简评」：独角兽原为神话传说中的一种生物，它稀有而且高贵。一家企业能成为独角兽，似乎就进入了“名利场”，所以不断有媒体在评选独角兽，并对独角兽企业进行排名。时至今日，在新的经济环境下独角兽企业依然面临着市场的不确定和波动的影响，失去了高贵的光环，而境外上市独角兽企业CDR的发行也迟迟难以落地。其实，比成为独角兽企业或发行CDR更重要的，是企业对客户的尊重，以及卓越的价值诉求、业务模式和公司治理。
（三）闪电过会
2018年的春天，作为“独角兽”典型代表的富士康闪电过会并登陆A股，富士康的上市对股市产生了深远影响。IPO企业排队的平均周期近700天，而富士康IPO从申报到过会仅仅用了36天，如此火箭般的速度可谓“前无古人”，至于是否“后无来者”尚有待观察。
「简评」：与美国、香港等成熟地区的资本市场相比较，我国的资本市场在发行上市效率上处于劣势，这种压力传导至二级市场，也影响到股市的持续疲软。富士康此次的“即报即审”、闪电上会从侧面反映了我国急需加快新经济布局，同时也大大提振了其他独角兽公司登陆A股的信心。目前，我国的IPO“堰塞湖”现象已经得到有效缓解，希望IPO审核尽早趋于正常化，为市场带来稳定的预期。
（四）同股不同权
2018年4月24日，港交所发布IPO新规，允许双重股权结构公司上市。新规自4月30日起正式生效。在新规生效后的第3天，小米集团正式向港交所递交了上市申请，7月9日，小米集团正式登陆港交所，成为港交所首家以同股不同权形式上市的公司。以小米为例，雷军的持股比例是31.4%，但是却拥有超过50%的投票权。
「简评」：同股不同权又称“双层股权结构”，是指上市公司股东持有的同一股票代表不同的投票权。该设计在新经济和互联网企业中普遍存在，是为了保护公司创始人及管理层对公司的控制权，与此同时投资者特别是机构投资者的话语权被削弱。这一举措是港交所在错失阿里巴巴在港上市之后的“痛定思痛”，形成了香港资本市场2018年的大繁荣，这对我国A股市场提供了极具价值的借鉴。
（五）科创板与注册制
2018年11月5日，国家主席习近平在首届中国国际进口博览会上，明确提出将在上交所设立科创板并试点注册制，将IPO审核权限由证监会下放至上交所。根据目前披露的信息，科创板是独立于现有主板、中小版和创业板市场的新设板块，侧重大型创新企业，同时面向大型中概股、红筹企业以及境外优秀企业，是极具包容性与开放性的全新市场。2019年伊始，上交所将推动科创板尽快落地部署为“1号工程”，市场普遍预计，科创板将于今年上半年完成上线交易。
「简评」：设立科创板并试点注册制是寒冬中孕育的希望，也是激发我国资本市场活力的需要，将有利于上交所进一步发挥市场功能，弥补我国资本市场的制度短板，也有利于促进上海国际金融中心、科创中心的建设，同时，对于完善多层次资本市场体系、提升资本市场服务实体经济的能力具有重要意义。在现有的市场环境下，科创板被寄予厚望，制度建设成为重中之重，愿她能不负所托。
二、二级市场：震荡中蓄势待发
（六）并购重组提速
2018年10月20日晚间，证监会新闻发言人常德鹏就IPO被否企业作为标的资产参与上市公司重组交易相关政策答记者问，常德鹏指出，证监会将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月，并持续出台政策鼓励和支持上市公司实施并购重组。
「简评」：叠加此前一系列并购重组的利好政策，包括“小额快速”审核机制、放宽配套募资用途、新增并购重组审核分道制豁免/快速通道产业类型等，2018年11月以来上市公司并购重组活跃度大幅增加，在一定程度上激发了市场活力。在目前宏观经济下行的背景下，多数上市公司和标的资产的估值均处于历史合理水平，并购重组市场也变得更加理性，这将有助于新一轮的产业升级和结构调整。
（七）股票质押与纾困上市公司
自2018年10月起，中央层面明确表态支持民营企业发展，要求有关方面和地方对存在股权质押平仓风险的民营企业提供纾困措施。“一行两会”相继出台缓解企业融资困难、稳定股市的多项举措。例如：人民银行推动设立民企债券融资支持工具，银保监会允许保险资管公司设立专项产品参与化解上市公司股票质押流动性风险，证券业协会推动设立证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划。目前，已有多地政府组织成立了纾困基金，多家民营企业因此受益。
「简评」：民营企业融资难是2018年资本市场的痛点，伴随着二级市场的持续下行，上市公司股票质押率过高成为资本市场的头号风险，也导致很多上市公司面临经营困境，随时可能引发爆仓风险。但随着各种纾困措施的不断落地和驰援，大规模平仓现象并未发生，股票质押风险有所缓解，我国未发生系统性金融风险。
（八）退市新规
2018年11月16日，沪深交易所发布《上市公司重大违法强制退市实施办法》，并同时发布经修订完善的《股票上市规则》、《退市公司重新上市实施办法》等规则。新规在原来欺诈发行和重大信息披露违法两大领域基础上，进行了类型化规定，明确4种证券重大违法退市情形，即首发上市欺诈发行、重组上市欺诈发行、年报造假规避退市以及交易所认定的其他情形。退市新规实施后，长生生物因重大违法被强制退市。
「简评」：退市新规实施后，交易所将担起主体责任，对于触及重大违法强制退市情形的上市公司，有一家退一家，改变了以往上市公司退市难的非正常现象，也在一定程度限制了上市公司的壳交易。归根结底，上市公司还是要练好内功，切实提高公司质量，有效维护投资者的利益。
（九）港股破发潮
香港资本市场2018年形势大好，但在IPO数量攀升之际，香港新股破发在2018年似乎已成常态。新股破发是指股票发行上市当日就跌破发行价。据统计，今年上半年港股IPO的98家公司中，有45家在上市首日便惨遭破发，首日破发率高达61%。截至9月27日，8、9月港股共有22只新股上市，17只上市首日便破发，首日破发率高达77.2%。
「简评」：新股是否破发与上市公司的质地优劣并无必然关，破发的参照系是IPO时的发行价，而破发是投资者不断根据市场冷暖、估值高低调整预期的一种自然反应。上市企业不必太在意，专注于主业，做大、做强企业并控制好杠杆融资风险才是正道。
三、金融争议解决：专业化引领金融创新
（十）金融法院
继中国司法系统创设互联网法院之后，2018年8月20日，根据中央全面深化改革委员会会议审议通过的《关于设立上海金融法院的方案》，国内首家金融法院—上海金融法院挂牌成立，由此全国首家专门负责涉金融案件审理的中级法院“诞生”。
「简评」：上海金融法院是跨行政区划的专门法院，是对市场“让金融审判更加专业”呼声的有效回应。随着金融创新的不断迭代，金融立法及司法审判经验往往滞后于金融市场的发展，导致金融监管缺少边界和争议频发，金融法院的设立有利于统一金融裁判标准，推动专业、高效、权威的金融审判体系的建立，进而更有效地促进金融创新。