（资产证券化核心法律关系探究 二）我国资产证券化现有模式分析

资产证券化的法律结构可采用公司或信托形式，也可采用有限合伙等形式。大多数大陆法系国家在正式开展本土资产证券化前，多采用离岸交易方式，在国外设立SPV发行证券。我国最早的资产证券化实践也采用这一方式，三亚地产投资券即是通过在开曼群岛设立公司使之充当SPV，最终完成资产证券化[i]。随着我国资产证券化试点的不断深入，目前已经形成了三套具有中国特色的试点模式：一是以人民银行和银监会主导的信贷资产证券化模式；二是以证监会为主导的企业资产证券化（专项资产管理计划）模式；三是银行间市场交易商协会推出的资产支持票据（ABN）模式。
（1）简析我国现有资产证券化模式
1.信贷资产证券化模式：该模式主要针对的资产为银行等金融机构的信贷资产，发行的证券在银行间债券市场流通，基本法律结构为信托。由中国人民银行及银监会负责监管和实施试点。
依照我国《信托法》第15条规定：”信托财产与委托人未设立信托的其它财产相区别”。基于《信托法》建立的信托资产本身就具有财产独立性的特征，并且比同样能够实现财产独立的公司SPV形式更具可操作性。《公司法》对于公司的设立、经营及利润分配等都有严苛要求，如《公司法》规定公司设立需有固定的经营场所和必要的经营条件；另外还规定了公司当年税后利润应当提取利润的10%列入法定公积金等，以上规定均和资产证券化事实上仅需要“空壳公司”的需求向左。采用信托方式已是目前我国立法体例下资产证券化的最优选择。其不足在于，由于我国信托登记制度尚未建立，资产是否已属于信托财产的认定标准及证明方式易发生争议。
2.企业资产证券化（专项资产管理计划）模式：该模式通常针对的资产为未来可产生现金流的非金融机构企业资产或财产权益，2013年3月颁布的《证券公司资产证券化业务管理规定》将信贷资产、信托受益权等财产权利纳入其范围，资产类型进一步得以扩充，已不再局限于企业资产；其法律属性可以是债权、收益权或所有权；发行的证券最终在沪深交易所流通。该模式的法律依据主要为《证券公司资产证券化业务管理规定》、《合同法》等法规，由证监会负责监管和实施试点。作为整个模式核心的SPV由“专项资产管理计划”来承担，但因“专项计划”并非法律上的主体，故实践中，由受托机构与原始权益人直接签署委托或者买卖合同，从而存在“风险隔离”不彻底等问题。
3.资产支持票据（ABN）模式：资产支持票据是指非金融企业以基础资产产生的现金流作为还款支持，在银行间市场发行的一种债务融资工具。资产支持票据的发展起步在三种模式中最晚。2012 年8 月，中国银行间市场交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，资产支持票据模式正式出现推出。资产支持票据由银行间市场交易商协会负责审批和监管，其证券化资产类型与企业资产证券化模式接近。鉴于该模式风险隔离措施较为模糊，理论界对于该模式是否属于真正的资产证券化尚有争议。
（2）我国资产证券化模式比较
从三种资产证券化模式的发展历程和特点看，信贷资产证券化是最早启动的模式，其相关的监管文件、会计处理及制度设计等是三种模式中最成熟的。企业资产证券化虽然配套制度不如信贷资产证券化完备，但是为非金融企业提供了一条直接融资渠道，实践过程中，融资成本大大低于银行贷款利率。资产支持票据起步最晚，它最大特点是《资产支持票据指引》未设定资产支持票据的交易结构，故预留了很大的创新空间；另外，其采取注册制的融资方式，私密性强。