摘要：由笔者团队代理的某银行表外不良资产清收业务历经前后一年多的综合清收处置终本结案。代理期间，团队通过多元执行处置思路为委托人实现了质押物——上市公司股票1.04亿余股的全部执行变现。在执行程序中，团队通过沟通二级市场减持、司法拍卖、以物抵债等多种方式，最终成功为委托人实现了质押财产的变现回收。办案过程中，代理人通过沟通司法机关、协助执行机构、债务人等多方当事人最终促成不同执行方式顺利衔接的相关经验，对于办理类似案件具有一定参考价值。特梳理总结成文，以期为实务操办提供参考。
关键词：强制执行 处置思路 不良资产 清收实务
01 案件简介
2016年10月，A银行通过某信托出资设立了事务管理类单一资金信托（下文简称“案涉信托”），约定受托人某信托以自身名义与自然人B某（融资方代持人）签订收益权转让及回购协议（下文简称“回购协议”），将信托资金用于投资B某通过定增取得的某深市主板上市公司股票收益权；B某到期履行收益权回购义务支付信托收益，A银行通过信托收益收回本息。前述回购协议项下的支付义务由B某将其通过定增取得的股票作为质押物提供质押担保，同时C某（融资方实际控制人）与A银行签订差额补足协议对信托收益提供差额补足增信。
2018年10月，回购协议约定的回购期限届满，B某未履行回购义务，C某未履行差额补足义务，A银行指令信托延期。2020年12月，A银行正式委托本所代理本项目清收业务。
02 处置思路分析
接受委托后，笔者团队第一时间梳理案件大事记，并迅速明确了案件处置难点与核心抓手：
1.处置难点：本项目虽有债务人、差补人两个债务人，但由于债务人B某系代持人，其名下除案涉信托所涉定增股票外无其他任何财产线索，且因系自然人而不存在可追加兜底股东等情形；差补人C某在项目违约时已因涉刑事案件被采取强制措施，其作为实际控制人的企业更深陷债务泥潭。综合来看，本项目债务人及差补方支付能力均不理想。
2.核心抓手：一方面，由于项目尚有B某名下定增股票作为质押资产，且项目回购协议已办理强制执行公证，故可直接申请执行处置股票资产，作为项目清收回款的主要抓手；另一方面，C某虽外部债权人众多，但其差补相关协议完备、证据充分，且其间接控制的上市公司存有大量固定资产，不排除后续能通过参与分配获得部分清偿，故仍有必要通过司法程序先行确权，作为项目清收的次要抓手。
在明确上述处置思路后，团队迅速双管齐下，在向人民法院申请强制执行B某名下持有的上市公司股票的同时，亦向差额补足协议约定的管辖地仲裁委员会申请仲裁，请求确认C某对A银行承担差额补足义务。由于本文主要讨论强制执行思路，后续主要展开申请强制执行B某名下上市公司股票的相关内容。
03 强制执行上市公司股票司法路径
上市公司股票作为价格相对公允，变现能力较强的资产，是不良资产处置中具有重要价值的财产标的。强制执行上市公司股票相较于执行不动产、车辆等实体财产，既具有共性，也具有一定的特殊性。
从法律制度层面来看：首先，作为民事执行程序中的财产处置程序，强制执行上市公司股票的程序当然受到《最高人民法院关于人民法院民事执行中拍卖、变卖财产的规定》（下文简称“《执拍规定》”）的规制；其次，对于通过网络司法拍卖方式处置上市公司股票的，还需要符合《最高人民法院关于人民法院网络司法拍卖若干问题的规定》（下文简称“《网拍规定》”）的相关要求；除此之外，部分地区针对上市公司股票执行可能存在地方性法规、规章或地方性司法文件，如笔者所在广东深圳地区，深圳市中级人民法院便于2019年11月公布了《广东省深圳市中级人民法院关于强制执行上市公司股票的工作指引（试行）》，为执行上市公司股票提供了相对具体的制度操作指引。
从具体执行方式层面来看：强制执行上市公司股票主要有两种方式，包括司法拍卖与强制减持。采取司法拍卖方式的，与不动产等拍卖的主要区别在于处置参考价的确定流程，限售股通过议价、询价、评估确定，流通股通过拍卖日前20个交易日的平均收盘价（MA20）确定。采取强制减持的，由人民法院指令上市公司股票托管证券公司进行大宗交易减持或在30个交易日内完成集中竞价减持。笔者将两种上市公司股票变现方式通过表格整理展示如下：
司法拍卖 | 强制减持 | |
适用范围 | 限售股/总股本5%以上流通股 | 总股本5%以下（不含）流通股 |
定价程序 | 议价-询价-评估（限售股）/MA20 | 大宗交易价格/集中竞价时价 |
协执机构 | 中登公司 | 托管券商 |
处置周期 | 法定公告期＋拍卖期 | 不超过30个交易日 |
是否受限 | 不受限 | 需符合减持规定 |
根据上述表格可以直观看出，上市公司股票司法执行的两种方式各自具有相对明显的优势与劣势：
对于限售股或股本占比高的大额股票，司法拍卖具有定价相对透明、处置不受减持规定限制的优点，尤其适用于债务人系上市公司董监高等减持受限场景下对股票进行大批量整体处置。但与此同时，由于股票总价值相对较高，对于投资人资金成本要求高，拍卖成交难度大，变相拉长了处置周期。
对于股本占比低的流通股，采用强制减持方式处置具有处置周期快、价格相对稳定、流程简便的优点。同时由于小比例交易不需要公告减持等前置程序，不致像司法拍卖场景中出现股价“应声而落”的情形，尤其适用于抓住股价高位进行快速减持变现。但另一方面，强制减持终究需要受到市场价格波动影响，30个交易日的价格波动风险在下行市场环境下亦可能为申请执行人带来极大交易损失，同时还需要满足董监高及大股东减持比例的相关规定。
本案中的实务应用：具体到本案执行处置决策，质押物B某所持上市公司股票占上市公司总股本约4.13%，均已过定增禁售期。股票占总股本比例虽未达到大股东持股比例要求，但因上市公司股权结构分散，B某仍进入上市公司十大股东之列，且系通过非公开发行渠道持有上市公司股票的特定股东，受到《深圳证券交易所上市公司股东及董事、监事、高级管理人员减持股份实施细则》之约束，即：采取集中竞价交易方式的，在任意连续九十个自然日内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的百分之一；采取大宗交易方式的，在任意连续九十个自然日内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的百分之二。
考虑到委托人对于减持周期、回款金额均有要求，笔者团队最终确定的执行方案为：强制集中竞价减持1%、司法拍卖3.13%。主要考量如下：根据当前股票状况，虽然上市公司整体经营状况较差，股价处于历史低位，但仍为近3个月内的高点，有必要尽快在短时间内抓住行情最大比例变现，故首先选择通过强制减持手段在减持规定范围内进行最大比例处置。之所以仅通过集中竞价减持1%而不选择再通过大宗交易减持2%，一方面是考虑到大宗交易对手在短时间内较难找到，且大宗议价亦需要一定周期，另一方面则考虑到大宗减持后仍剩余1.13%股票未能完全处置，后续仍需要司法拍卖处置。相比小比例股票上拍，3.13%的股票份额更能够利于潜在买家实现投资目的，最终增加成交率，也避免法院层面因三种处置方式衔接而增加执行成本。
后续，笔者团队通过与人民法院执行承办法官团队、托管券商、债务人之间的紧密沟通协调，顺利按计划完成了股票的强制减持与司法拍卖流程（拍卖股票在流拍后通过以物抵债受让并减持），为委托人实现了质押财产短时间内全部变现，受到了委托人的高度认可。
04 总结
不良资产处置中，上市公司股票尤其是无限售流通股属于变现能力较强的优质资产，但因其本身受二级市场交易波动影响大、相关监管措施严格等特性，其处置对于执行团队效率、处置方案设计都有着较高要求。实务操作中应当充分根据具体案件中的个案情况，结合委托人的处置目的，通过多元处置思路设计最优的股票执行处置方案。