电力行业资产证券化实务问题探讨之基础资产篇

【前言】
电力行业是典型的资金密集型企业，前期需要进行大量的资金投入，对于资金的需求量维持在一个较高的水平，企业想要扩大规模不断发展，更是离不开资金的支持，故其经营活动中存在高需求的资金量。资产证券化（简称“ABS”，即Asset Backed Securitization）融资可以将未来能获取稳定收益但是流动性不足的资产提前变现，既解决了存量资产又提高了资金的流通效率，是金融市场非常受欢迎的融资工具，且恰好契合电力行业的发展需求，为其发展提供了巨大的助推力。
本文笔者拟从电力行业资产证券化项目的基础资产入手，结合其行业自身特点，探讨律师操作该类型项目需要考虑的几个问题。
Q1：电力行业常见的基础资产项目有哪些？
我国电力系统分为发电行业与供电行业，发、供相分离。专门发电的企业不直接向终端消费者提供用电，发电完成后需要并入电网卖给供电企业，因此其面向的客户为各地区的供电企业，基础资产的现金流主要来源于供电公司所支付的买电对价。与发电企业不同的是，供电企业更像是发电企业与终端消费者之间的中转站，供电企业向发电企业购买完电力后，供给的客户是最终端的消费者，因此，其基础资产的现金流来源比较分散。
目前市场上电力行业资产证券化项目主要包括：电力上网收费收益权类项目、电费应收账款项目以及可再生能源发电补助款类项目。
Q2：基础资产应界定为收费权、收益权还是收费收益权？
实践中，供水、供热、供电、供气等公用事业类资产证券化项目，在专项计划名称中可能包含“收费权”、“收益权”或“收费收益权”，尤其收费收益权在法律法规中并没有相关概念的解释，但在ABS中常常作为基础资产出现。从字面含义来看，收费收益权包含了收费权与收益权，但收费收益权并非单纯由收费权与收益权组成，换句话说，收费收益权除了收费权、收益权之外还包含合同债权。
以发电行业为例，发电企业取得发电厂的所有权与经营权，并取得行政机关颁发的电力业务许可证（发电类）之后形成收费权，以该收费权为基础，与区域内供电企业签订《并网调度协议》、《购售电合同》，形成了对供电企业的合同债权；发电企业作为原始权益人将上面两个权利项下收到的未来收益和其他衍生内容，以收益权转让合同（体现为基础资产转让条款）创设收益权并转让给SPV，确认了SPV的收益权。对于供电企业而言，则表现为行政机关授予供电企业电力许可证（供电类）之后，供电企业形成了该供电营业区内电费的收费权；以该收费权为基础，与终端用户签署了用电的业务合同之后，形成了合同债权；供电行业作为原始权益人将两个权利项下收到的未来收益和其他衍生内容以收益权转让合同创设收益权并转让给SPV，形成了SPV的收益权。
因此，所谓收费收益权可以理解为包括上述三种权利，从而最大限度的保障SPV获得的基础资产范围。
Q3：可再生能源收费补贴款作为基础资产可能存在哪些法律问题？
（1）是否所有可再生能源发电补贴款都能够作为基础资产入池？
根据中国证监会《资产证券化监管问答（一）》提到“可再生能源发电、节能减排技术改造、能源清洁化利用。新能源汽车及其配套设施建设、绿色节能建筑等领域的项目现金流中来自按照国家统一政策标准发放的中央财政补贴部分（包括价格补贴），可纳入资产证券化的基础资产。”即，可再生能源发电补助款必须来源于中央财政部。同时，根据《可再生能源电价附加补助资金管理办法》（以下简称“《管理办法》”）的规定，中央财政补助的可再生能源发电项目必须已经纳入了可再生能源发电补助项目清单。
综上，只由满足上述条件后的可再生能源的发电补助款才能够作为资产证券化的基础资产。
（2）禁止转让条款是否会影响到发电行业对外转让可再生能源收费补贴款？
在基础合同即《购售电合同》中，需要重点注意是否存在禁止转让条款，若存在禁止转让条款是否会影响可在生能源补贴款作为基础资产入池呢？答案是否定的。我们注意到对于相关禁止转让条款的表述通常为“不得向第三方转让本合同项下的所有或部分的权利义务”，而可再生能源补贴款是基于法律法规和《购售电合同》约定所形成的对应于特定应付而未付的可再生能源电价附加补助收益，该收益是由原始权利人符合相关法规而被列入可再生能源电价附加资金补助目录而产生，并不属于禁止转让的权利与义务。换句话说，原始权益人享有取得可再生能源电价附加补助收益的权利并不是《购售电合同》而创设的，而是原始权益人运营特定电场项目符合《管理办法》从而被列入可再生能源电价附加资金补助目录而创设，该权利并不受《购售电合同》中约定的禁止性转让条款约束。
由于可再生能源发展规划与资金预算存在脱节，加上补贴资金来源单一有限，电价补贴发放周期较长，很多光伏、风能发电企业存在大量的应收补贴款。2020年9月9日，财政部公布《财政部对十三届全国人大三次会议第8605号建议的答复》，其中“对于解决补贴问题，鼓励金融机构按照市场化原则，对列入补贴发电项目清单方企业予以支持，合理安排信贷资金规模，创新融资方式，加快推动资产证券化进程。”因此，近年来，电业行业以可再生能源补贴款作为基础资产的ABS项目增长显著。
Q4：如何实现基础资产的“真实出售”？
众所周知，ABS的核心交易是基础资产出售给SPV换取到融资款。出售即法律上所有权的转移，即把资产真正地卖给收购方。ABS中的“真实出售”系指原始权益人将基础资产的权益及风险真实出让给SPV，以实现基础资产与其他业务主体风险的隔断。
国际上资产证券化“真实出售”的方式可以分为四种，即“更新、让与、信托与从属参与”。实践中，由于“更新”需要发起人和SPV与每一个债务人都签订一个新的合同，时间成本与发行证券的成本较大，不具有经济优势。而“从属参与”需要从属参与人与发起人签署合同约定让其补偿债务人的欠款或者直接全款预付债务人的债务，然后发起人将其所拥有的权利转移给从属参与人，此时，参与人需要承担双重风险，以上两种方式都难以在实践中真正广为运用。目前常用的“真实出售”方式为信托与让与。
2018年合肥中院“平安凯迪资产支持专项计划”执行异议案为我国首例以资产证券化真实出售为审査对象的裁判，该案法院通过分析转让客体、转让意思表示、转让对价等多个角度认定资产证券化中的基础资产具有独立性，进而认定专项计划依法享有基础资产权益。合肥中院的裁定肯定了资产证券化交易中原始权益人与计划管理人之间基础资产买卖关系的法律实质，填补了这一领域的司法实践空白，该案例的意义远远超越个案本身，对整个中国的资产证券化健康发展具有里程碑的意义。
通过探析法院的裁判观点，笔者认为，真实出售在我国的标准构建应当包括以下几点：
（1）基础资产转让合同有效。合法有效是基础资产真实出售的法律基础，在审查基础资产买卖协议时，应当特别注意基础资产的法律界定应当清晰明确。
（2）转让价格应当公允、交付应当明确。基础资产转让对价应公允，避免基础资产转让交易有被撤销的风险。《中华人民共和国民法典》第五百三十九条规定：债务人以明显不合理的低价转让财产，以明显不合理的高价受让他人财产或者为他人的债务提供担保，影响债权人的债权实现，债务人的相对人知道或者应当知道该情形的，债权人可以请求人民法院撤销债务人的行为。同时《企业破产法》第三十一条中规定：破产管理人有权请求人民法院撤销受理破产申请前一年内债务人无偿转让财产或以明显不合理的价格交易财产的行为。在资产证券化业务中，资产支持证券的规模、期限与基础资产产生的现金流相匹配，基础资产转让对价应当由专业中介机构出具的现金流预测报告或资产评估报告作为参考，可有效避免专项计划以明显不合理低价取得基础资产的情形出现。对于基础资产的交付，实践中，还应通过签署资产交割确认函等手段明确交割时间。同时，在资产买卖协议中约定在专项计划设立日后，计划管理人或原始权益人应于中国人民银行征信中心办理基础资产的应收账款转让登记以取得公示效力，便于计划管理人（代表专项计划）对抗原始权益人的债权人的强制执行。
（3）交易安排合理。包括原始权益人不应对基础资产保留不合理的权利，例如超额收益如果约定由原始权益人享有，就会容易被认定为“担保融资”、以及回购安排、混合经营等，这些约定条款的存在都不利于“真实出售”的认定。
电力项目的特点决定了其具有较高的融资需求和稳定的现金流，适合作为资产证券化项目的基础资产，然而，一个完整的电力ABS项目除了基础资产的界定外，实务中还要关注基础资产的现金流、客户集中度、原始权益人的持续经营能力、增信机制等问题，并在交易文件中逐一落实各方参与主体的权利与义务。虽然对资产证券化的监管规定逐年更新完善，但实践中对于相关问题仍留有空白，律师在项目实操中依然可以在现有规范框架内灵活把握。本文受限于笔者的经验，难免以偏概全，期待与有兴趣的同仁就相关问题继续深入探讨。