股权融资中创始人最关心的两大问题

引言
融资，是每个初创企业都绕不开的话题。股权融资是最常见的初创企业融资方案。本文拟从创始人角度出发，聊聊股权融资中创始人最关心的两大问题：如何守住投资款不被收回？创始人个人财产是否会被连带？
探讨
创始人如何守住投资款不被收回？
项目公司拿到投资款之后，是否就高枕无忧了？其实不然，在交易文件中，会有一些条款约定一定条件下投资款会被投资人收回。那么如何保障投资款不会被收回？我们总结分析投资款被收回的常见情形：
触发回购
常见的触发回购的情形包括：（1）项目公司/创始团队严重违反交易文件的约定；（2）项目公司/创始团队严重违反法律法规以至于对公司运营造成不利影响；（3）法律法规及政策的变化致使项目公司主营业务经营发生严重困难；（4）项目公司自设立后N（通常为5-7）年内尚未完成首发上市；（5）其他投资人要求回购。
除此之外，针对项目的具体情况，也会增设一些触发回购情形：如用于公司运营的核心IP无法取得。
总体而言，触发回购的情形存在如下两个特点：（1）严重性；（2）含糊性。
由于回购后果的严重性，因此回购事项往往是对公司的业务运营发生重大影响的；但交易文件往往不会针对“严重”做更进一步的解释，因此回购事项在一定程度上具备含糊性。
从创始人角度，需考虑回购事项触发的可能性，尤其是针对一些概括性的事项（如严重违反交易文件的约定），需进一步关注交易文件项下的其他权利义务。
对于触发回购可能性较大的事项，为谨慎考虑及合同条款必争之地；对于相对含糊有演进的事项，考虑公司发展后期于投资人强势地位对调后的谈判斡旋空间。
协议解除
协议解除往往是项目公司不太关注的事项，处在交易文件快要结尾的章节，三言两语概括表述，且与陈述保证条款勾稽：（1）签约时，公司及创始团队做出的陈述保证不实；（2）签约后，公司及/或创始团队严重违反其做出的陈述保证。
由于陈述保证本身是一个容易被忽略的条款，因此协议解除往往也被各方一笔带过。但事实上，协议解除带来的后果是恢复原状，即投资款退回。此外，陈述保证往往动辄十几条，均为公司日常运营相关的常规事项，粗略浏览时很容易忽视其重要性，在不经意间埋下“违约解除”的雷。
投资款被收回，基本可以判定，初创公司本次融资失败，甚至难以再在投融资市场争取到资金。那么避免这样的情况发生？
总体而言，分为两个层面：（1）法律文件层面，识别并争取删除一些高风险的事项，尽可能的缩小发生违约解除/回购的风险；（2）商业层面，回购/违约解除均为拿到投资款或投资款+固定比例的资金成本，如公司估值增长较大，投资人可能会选择在一级市场转让给其他受让方，这样更加经济。看涨公司未来时，可适当降低在交易文件条款的坚持，毕竟条款有调整的空间。
创始人个人财产是否会被连带?
创投圈有句话流传很广，风投就是投“人”。创始人的重要性在初创公司不言而喻，因此，投资人会希望初创公司与创始人进行深度绑定，包括在劳动合同的签署期限、竞业限制、股权转让受限、设定股权成熟期等多个方面。
同时，考虑到创始人对公司运营和决策的话语权，越早期的项目，投资一侧越会将创始人与初创公司视为一体，但这与法人人格独立股东有限责任存在一定程度的矛盾，而商业与法律上的不完全重合，也对投融资律师提出了更高的要求，即如何在可以获得法律支持的条件下维护当事人的权益。
从投资人角度，将创始人在劳动、股权、赔偿责任等诸多方面与公司绑定，等同于多一位担保人，使得资金更加“安全”。从创始人角度，创业失败是否真正面临倾家荡产还是只损失在此项目的全部投入，也可以从法律文件层面得到约束。
创始人在初创公司中可能面临的最大风险阈值通常是什么？我们从市面上常见的交易文件条款入手，总结如下：
违约责任
创始人/项目公司违反交易文件，需赔偿投资人因违约造成的损失，该等赔偿责任通常为创始人与项目公司连带。有多位创始人时，创始人之间往往也是统一约定为共同连带。
具体到“违反交易文件”，通常交易文件内会有如下两种设定：（1）违反一般陈述保证（披露函披露除外）；（2）特别赔偿事项（无论披露函是否披露）。
整体逻辑为：创始人/项目公司披露该项目目前的小瑕疵，投资人也对此认可，因此此部分内容不存在信息不对称，由此，投资人自甘风险，此部分若造成损失，亦不进行追偿，实际上为投资人对赔偿责任的事先豁免。但是有一些事项为公司合法经营的基本事项，会列示在特别赔偿的事项内，若由此造成损失，投资人均有权追偿。
绝大多数早期交易文件，投资人均会要求创始人与公司连带，创始人可争取的空间在于：全额连带还是以股权可变现价值为限的连带。
反稀释
触发反稀释，常见的补偿方式为现金补偿与股权补偿。考虑到反稀释的计算模式不同，我们在此仅讨论最为简单的完全棘轮反稀释。聚焦在创始人身上，现金补偿即创始人/公司需向投资人支付一定款项，填平投资人进入时估值单价与降低单价后的损失。创始人与公司承担连带责任。通俗意义上讲，创始人需拿出“真金白银”向投资人支付。股权补偿即创始人以法律允许的最低对价向投资人转让股，以达到以新估值重新计算后的投资人股权比例。
由于项目公司向投资人增发股权（但不实缴）或支付现金，存在与中国公司法相违背以至于无法实际执行的风险，因此往往投资人对于创始人的连带责任非常坚持。出于这个考虑，创始人想在反稀释中脱身的可能性极低，但可以设置一些反稀释的除外情况或限缩条件（并不常见且需创始人/项目公司地位强势）。
回购
触发回购后，需项目公司向投资人退还投资款，按照中国公司法，进行减资程序。但减资程序较为冗长，因此投资人往往会要求创始人加入回购义务人的行列，创始人作为股权受让方，以之前约定的对价向投资人支付以收回这部分股权。
绝大多数早期交易文件，投资人均会要求创始人与公司连带，创始人可争取的空间在于：全额连带还是以股权可变现价值为限的连带。
清算
清算本身为公司法项下公司解散时的程序，股东将按照公司法的约定针对可分配利润进行分配。但由于投资人在投融资领域一贯的强势地位，投资人总是试图通过一切可穷尽的手段将其投资风险降低，在清算环节也不例外。交易文件往往约定清算时给予投资人固定收益，给付义务人为项目公司。但若项目公司按照投资人股权比例的可分配利润低于约定的固定收益，那么创始人为给付义务人，承担补充责任。
非常早期的交易文件，投资人会要求创始人承担补充责任，创始人可争取的空间在于：对补充责任不加以限制或以股权可变现价值为限。
综上，创始人限缩自身风险的常规路径为以其在公司的股权可变现价值为限，这样约定会将创始人的风险由“倾家荡产”降低至“血本无归”。
除了上述2个最让创始人关心的问题外，有两项内容也提示创始人关注：
投资人是否限制了其他投资机构的投资机会？
有些投资人会在交易文件内要求认股权（估值约定为新一轮的70-90%），利用其更早进入项目公司的契机，获得一项投资的优先权。建议创始人综合考虑该投资人的资源、影响力等因素，以及项目公司的预期发展，来判断是否需提前“贱卖”股权。有些投资机构会在交易文件内要求创始人新项目的优先投资权，这对一些连续创业者来说，其实是一种限制，因为优先投资是投资人的权利而非义务。
创始人准备多少的现在赌明天？
项目公司的估值，直接影响投资人同等投资款下的股比，也影响后续轮次的估值基调。但估值也不是越高越好，后续估值一旦低于前轮估值，会直接触发反稀释，这会使得项目公司/创始人持续处于处理反稀释事务的状态内，重新谈判，签署反稀释文件，都会消耗巨大的精力。
结语
总体而言，创投对投资人和创始人而言都是资源置换与押注，因此交易文件应尽可能设置得缩小隔膜，求同存异，使投资款尽快运用到项目公司需要的地方。一切投融资法律服务皆是为一个梦想保驾护航，谨以上。